中信证券-海天味业-603288-2021年中报点评：多因素致短期承压，积极应对期待复苏-210906

1. 2021Q2公司在社区团购扰动、B&C消费疲软及原材料价格上涨多重负面因素影响下业绩承压。

2. 公司已主动采取应对措施，我们预期全年公司仍有望实现双位数收入增长。

3. 长期看，公司龙头优势依旧稳固，逆境下有助于公司加速提升市场份额，新品类的布局则进一步打开长期成长空间。

4. 维持“买入”评级。

5. ▍2021H1收入/净利润/扣非净利润分别同增6.4%/3.1%/2.7%。

6. 2021H1公司实现收入123.32亿元、同增6.4%，净利润33.53亿元、同增3.1%，扣非净利润32.50亿元、同增2.7%。

7. 其中2021Q2实现收入51.74亿元、同降9.4%，净利润13.99亿元、同降14.7%，扣非净利润13.55亿元、同降15.0%。

8. ▍多重负面因素共同冲击下Q2增长承压。

9. 2021Q2社区团购发展造成对传统渠道的分流，叠加平台低价竞争，导致公司经销商出现窜货竞争、进货意愿低等情形。

10. 此外，疫情后餐饮复苏缓慢，C端消费疲软，使渠道库存处于高位，进一步使Q2增长承压。

11. 分品类看，2021H1，①酱油实现收入70.16亿元、同增5.8%，其中Q1/Q2分别+20.8%/-8.7%。

12. ②调味酱实现收入14.75亿元、同增7.0%，其中Q1/Q2分别+20.8%/-8.7%。

13. ③蚝油实现收入21.30亿元、同增6.6%，其中Q1/Q2分别+21.3%/-7.1%。

14. ④其他品类在公司加快新品发展下实现收入11.25亿元，同增13.44%。

15. 分渠道看，2021H1线上渠道实现收入2.51亿元、同增17.5%；线下渠道实现收入114.95亿元、同增6.6%，期末经销商较期初净增356家至7407家。

16. 分地区看，2021H1公司在东部/南部/中部/北部/西部收入分别同增3.3%/2.1%/11.6%/8.8%/7.2%/6.8%。

17. ▍原料上涨致毛利率下降，费用率整体下降，盈利能力短期承压。

18. 2021H1公司毛利率同比下降3.6Pcts至39.3%，主要系黄豆、包材及运费价格上涨所致。

19. 销售费用率同比下降2.0Pcts，主要系公司在上半年减少广告投放所致，上半年广告费占收入比例下降1.5Pcts。

20. 管理费用率同比微增0.1Pct，维持稳定。

21. 财务费用率同比下降0.5Pct，主要系存款利息收入同比增加7764万元。

22. 综合导致2021H1净利率同比下降0.9Pct至27.2%，其中Q1/Q2分别下降0.2/1.7Pcts。

23. ▍积极应对渠道变革，短期波动不改长期趋势。

24. 公司高度重视社区团购渠道长期发展，6月成立专门部门对接社区团购平台，在协调供货来源、推出联合定制、管控价格方面展开合作，已初见成效。

25. 随着社区团购平台价格竞争趋缓及公司主动布局，公司产品、品牌优势有望逐渐显现。

26. 短期看，在调味品整体行业经营压力犹存下，公司积极应对，全年仍望冲击双位数收入增长；长期看，调味品行业格局仍较分散，公司具备份额持续提升空间，短期行业压力有望加速中小品牌退出，公司在领先的产品、品牌、渠道等优势下望不断提升市场份额。

27. 此外，公司持续完善产品矩阵，上半年在浙江嘉兴、天津等地新设醋业、蚝油等子公司，其他品类的发展有望进一步打开公司长期成长空间。

28. ▍风险因素：疫情控制不及预期，原料价格波动风险；行业景气度下降风险。