国信证券-韵达股份-002120-21年中报财报点评：毛利润同比正增长，维持核心竞争力-210903

1. 非经营因素拖累，二季度业绩同比下滑2021年二季度营收98.8亿元（+13.6%），扣非归母净利润2.11亿元（-29.6%），主要由于财务费用增加、计提应收坏账、理财产品损益变动等非经营因素导致净利同比大幅下滑，而公司二季度毛利润同比实现了12%的正增长。

2. 快递价格单价降幅收窄，业务量增速也有所回落今年4月份以来，一方面得益于相关监管部门不断加码对快递行业无序竞争的管制，另一方面龙头开始重视服务质量的良性竞争，行业竞争明显缓和，二季度公司快递单价同比下降7.1%，降幅环比大幅收窄（一季度为19%）。

3. 二季度公司业务量达到46.6亿票，同比增长25.2%，受价格策略影响，业务量增速也明显回落（去年全年增速为41%），二季度公司市占率达到17.0%，环比有所提升。

4. 单位成本较快下降，加大资本开支保证产能和竞争力得益于规模效应、提升装载率、优化现场管理，公司2021年上半年单票快递成本同比下降12.2%，降幅高于竞争对手。

5. 受益于单位成本下降以及二季度价格战有所缓和，公司二季度毛利率为8.9%，同比基本持平。

6. 今年二季度公司非经营性损失明显增加，（1）由于公司去年通过债务渠道融资，导致二季度财务费用同比增加；（2）由于拓展大客户导致应收账款账期延长以及加盟商资金压力较大，公司二季度信用减值损失同比增加；（3）二季度交易性金融资产产生了公允价值变动损失。

7. 公司持续增加核心资产、扩充产能、维持竞争力，2021年二季度资本开支为16.7亿元，投入力度同比、环比均加大。

8. 风险提示：行业发生恶性价格战；成本优化低于预期。

9. 投资建议：维持“买入”评级考虑到竞争态势好转，上调22-23年盈利预测，预计2021-2023年归母净利润13.3/20.0/27.7亿元（22-23年预测值上调幅度分别为11.5%/10.3%）；摊薄EPS分别为0.46/0.69/0.96元。

10. 我们给予公司22年27-28倍目标PE，得到目标价18.6-19.3元，维持“买入”评级。