兴业证券-美团-W-03690.HK-业绩超预期，新业务持续引流-210902

1. 投资要点业绩表现优于预期，新业务持续投入致亏损依旧。

2. 公司21Q2实现营收437.6亿元(YoY+77.0%)，增速较一致预期高5.7pcts，过去两年CAGR38.8%。

3. 三费绝对值同比均大幅提升，主因业务持续扩张导致雇员福利增加；经调整净亏损22.2亿元(QoQ-43.0%)，优于一致预期的亏损40.4亿元，经调整净利润率为-5.1%(YoY-16.1pcts)，优于一致预期的-9.5%。

4. 外卖深度和广度进一步扩大，骑手新政财务影响或有限。

5. 21Q2餐饮外卖收入231.3亿元（YoY+59.0%），经营利润24.5亿元（YoY+95.2%），OPM10.6%（YoY+2.0pcts），首超10%。

6. 非正餐和远距离订单比例持续提升，下沉市场加速渗透，21Q2外卖新客大多来自低线城市。

7. 21Q2餐饮外卖交易额1736亿元（YoY+59.5%）,交易笔数35.4亿笔（YoY+58.9%）。

8. 骑手社保新政下，我们认为实际落地的成本应该不会超过5毛每单，且落地周期会比较长，未来可以通过配送效率优化和业务稳定后补贴减少加以抵销。

9. 新业务持续亏损，获客效果依旧显著。

10. 21Q2新业务收入120.3亿元（YoY+113.6%），经营亏损92.4亿元，其中约68亿元来自美团优选业务，OPM-76.8%（QoQ+4.8pcts）。

11. 新业务获客效果依旧显著，21Q2公司交易用户规模6.28亿（YoY+37.4%），同比增速为2019年以来最高，单季度新增用户5910万，也是平台新高，其中超过一半由美团优选贡献，同期拼多多和京东分别新增用户2610万和3200万。

12. 到店及酒旅稳定增长，均向低线市场渗透。

13. 21Q2到店及酒旅收入86.0亿元（YoY+89.3%），两年CAGR28.1%，OPM42.6%（QoQ+0.9pcts）。

14. 其中到店收入两年CAGR35%，GTV两年CAGR超40%，佣金收入两年CAGR超37%，广告收入两年CAGR为32%，同时公司扩大直营团队，加速渗透低线市场；21Q2国内酒店间夜量1.41亿（YoY+80.5%），高星酒店占比约16%，五星级酒店间夜量同比增长250%，公司还通过加快低星酒店的数字化进程和线下流量转换，进一步渗透低线市场。

15. 投资建议：我们认为公司外卖业务受监管政策的财务影响有限，财务成本增加可以通过配送效率优化和业务稳定后补贴减少加以抵销；社区电商现阶段还是以投入为主，预计亏损在三季度保持高位，但长期来看，社区团购可以挖掘下沉市场用户，扩大用户规模，并进一步引流至公司其他业务，实现各业务间交叉销售，同时仓配、履约费用的持续优化也会在未来贡献可观利润。

16. 维持公司“买入”评级，目标价每股346.85港元，较9月1日收盘价有36.9%的增幅，目标价对应2022年PS为7倍。

17. 风险提示：1）政策风险；2）市场竞争加剧；3）餐饮行业景气度下行；4）新业务减亏不及预期。