东方证券-长安汽车-000625-毛利率大幅提升，合资品牌盈利改善-210831

1. 核心观点上半年业绩符合预期。

2. 上半年实现营业收入567.85亿元，同比增长73.2%；归母净利润17.29亿元，同比下滑33.6%；扣非归母净利7.40亿元，同比增长128.3%；二季度实现营业收入247.57亿元，同比增长16.7%，环比下滑22.7%；归母净利润8.76亿元，同比下滑55.6%，环比微增2.6%；扣非归母净利0.20亿元，同比增长102.4%，环比下滑97.3%。

3. 受益于疫情后乘用车市场恢复，公司营收实现较快增长，但利润端受大宗原材料涨价及芯片短缺影响出现下滑。

4. 毛利率大幅提升，现金流显著好转。

5. 上半年毛利率12.8%，同比增加6.0个百分点。

6. 二季度毛利率16.9%，同比增加7.3个百分点，环比增加2.8个百分点。

7. 上半年期间费用率9.9%，同比下降1.7个百分点，其中研发费用率2.6%，同比下降1.8个百分点。

8. 上半年经营活动现金流净额176.99亿元，同比大幅增加156.0%，主要系上半年销售商品、提供劳务收到的现金增加。

9. 长安自主销量实现高速增长，新技术、新产品推动自主品牌向上。

10. 上半年长安自主乘用车累计销量66.0万辆，同比增长68.3%。

11. CS75系列上半年销量17.4万辆，同比增长58.9%，其中重点车型CS75PLUS销量12.8万辆，位居紧凑型SUV第二；逸动PLUS销量9.1万辆，欧尚X5销量6.4万辆。

12. 公司积极推进“北斗天枢”和“香格里拉”两大战略计划，发布蓝鲸IDD混动系统、APA6.0远程智能泊车技术等新技术成果，推出UNI-K、新款CS35PLUS、2021款CS75PLUS等一系列新车型，持续推动自主品牌向上发展。

13. 长福、长马业绩同比改善，新车型有望持续带动销量。

14. 上半年投资收益3.28亿元，同比下滑89.07%，主要系长安新能源汽车科技公司投资收益为-4.71亿元拖累；联营和合营企业投资收益2.51亿元，同比增长147.5%。

15. 上半年长安福特营收261.14亿元，同比增长58.3%；净利润7.26亿元，同比增长163.7%；累计销量12.1万辆，同比增长24.2%。

16. 福特EVOS、新锐际PHEV、MustangMach-E等新车型推出，有望带动长福销量持续提升。

17. 长安马自达营收75.25亿元，同比增长8.4%；净利润5.74亿元，同比下滑12.9%；累计销量6.0万辆，同比增长7.7%。

18. 2021款昂克赛拉、新CX-5黑骑士、CX30EV等车型亮相上海车展，正式上市后有望持续改善长马销量。

19. 财务预测与投资建议：预测2021-2023年EPS0.61、0.70、0.82元，可比公司21年平均PB3.44倍左右，给予公司21年PB3.44倍估值，21年每股净资产7.69元，目标价26.45元，维持买入评级。

20. 风险提示：长安福特销量低于预期风险、长安马自达销量低于预期、长安自主品牌销量低于预期的风险。