西南证券-九毛九-09922.HK-太二表现稳健，多品牌持续孵化-210826

1. 事件：九毛九发布2021半年度业绩，21H1收入、净利润同比+113%、317%至20.2、1.9亿元，19H1-21H1复合增速分别+29%、+41%。

2. 太二品牌表现亮眼，九毛九调整升级中，新品牌逐步释放活力。

3. 太二：拓店加速翻台恢复良好，贡献收入、利润增长的主要增量。

4. 21H1收入较20H1、19H1+139%、+198%至16亿元，收入占比同比+8.5pp、+35.8pp至79%，20H1、19H1相比，店数分别+125/+195家至286家，翻台分别+0.3/-1.2至3.7，餐厅层面利润率分别+12pp/-4pp至23%。

5. 九毛九：目前仍处于店型升级调整期，21H1收入较20H1、19H1+43%、-44%至3.8亿元，收入占比同比-9.2pp、-36.3pp至19%。

6. 与20H1、19H1相比，店数分别-19/-39家至91家，翻台分别+0.5/-0.5至1.8，餐厅层面利润率分别+25pp/-10pp至8%。

7. 其他品牌：新品类探索培育中，21H1收入较20H1、19H1+238%、+132%至0.4亿元，收入占比同比+0.7pp、+0.5pp至2%，新品牌业务目前处于亏损状态。

8. 利润端：疫情后餐厅经营态势良好，整体盈利能力提升。

9. 21H1餐厅层面经营利润率同比提升17.5pp至20%，净利率较20H1、19H1+19pp、+1.7pp至10%。

10. 与20H1、19H1相比，原材料占比分别-2pp/+0.5pp至37.2%，占比小幅提升主因原料价格更高的太二品牌销售占比提升；员工成本占比分别-9.4pp/+0.9pp至25%，占比较19H1提升主要系公司上半年上调职工薪酬；水电开支占比分别-0.8pp/-0.8pp至3.2%，下降主要系水电费用占比较小的太二品牌销售占比提升；租金占比分别+1pp/+0.9pp至2.5%，疫情后租金优惠有所减少。

11. 运营端：把控供应链质量，重视团队建设，加强信息化建设。

12. 供应链方面，上半年公司公告建设供应链中心，为未来扩张计划提供支持；组织结构方面，引入高级管理人员，吸引互联网优秀人才。

13. 信息化方面，公司已实现前台组建全部自主研发，鲈鱼出塘也可通过移动及PC终端进行溯源。

14. 盈利预测与投资建议：太二经营数据向好门店稳步扩张，九毛九改造升级后的业绩改善及多品牌的布局表现值得期待。

15. 我们预计2021、2022、2023年公司EPS为0.35、0.52、0.63元，对应P/E为62、42、35倍，维持“持有”评级。

16. 风险提示：疫情反复，竞争加剧，门店翻台低于预期，食品安全风险。