申万宏源-玲珑轮胎-601966-产销量稳步增长，原材料及海运费上涨短期影响利润，坚定看好公司长期成长空间-210827

1. 公司公告：1）公司2021年上半年实现收入100.4亿元（YoY+21.8%），归母净利润7.74亿元（YoY-13.7%），扣非归母净利润6.81亿元（YoY-17.3%），业绩低于预期。

2. 其中Q2单季度实现收入50.5亿元（YoY+8.4%，QoQ+1.3%），归母净利润2.79亿元（YoY-46.8%，QoQ-43.6%），扣非归母净利润2.23亿元（YoY-54.2%，QoQ-51.3%）。

3. 2）公司布局国内第七大生产基地，投资52.1亿元在安徽合肥建设年产1460万套超高性能自愈合及智能子午线轮胎项目。

4. 2021H1产销量稳步提升，原材料价格上涨导致上半年毛利率有所下滑。

5. 产销量来看，2021年上半年公司轮胎产量约3569万条，销量约3305万条，分别同比增长25.2%、22.0%。

6. 原材料方面，上半年天然橡胶、合成胶、炭黑、帘子布原材料价格分别上涨约19%、40%、62%、23%，另外，由于集装箱周转率下降，海运费持续走高（目前已高出平常5倍以上，甚至一些海运航线上涨近10倍），使得上半年毛利率同比下滑5.91pct至21.4%。

7. 费用端来看，上半年公司销售费用率、管理费用率、研发费用率整体同比下滑0.26pct至12.4%，财务费用率主要由于利息费用的减少，同比下滑1.8pct至0.16%，综合影响净利润率同比下滑3.16pct至7.7%。

8. 泰国工厂维持较高盈利水平。

9. 上半年公司泰国工厂实现收入24.1亿元（YoY+8.1%），净利润6.24亿元（YoY+3.3%），净利润率同比下滑1.2pct至25.9%，在原材料价格以及海运费上涨和美国对泰国半钢胎征收反倾销税的不利影响下，仍然维持相对较高的水平。

10. Q2原材料价格+海运费上涨+财务费用增加影响利润，未来盈利能力有望逐渐改善。

11. 公司Q2轮胎产量约1791万条（YoY+28.9%，QoQ+0.69%），销量约1676万条（YoY+12.5%，QoQ+2.9%），二季度天然橡胶、合成胶、炭黑、钢丝帘线、帘子布五项主要原材料综合采购成本环比增长4.01%，同比增长40.41%，Q2单胎价格由于公司内部产品结构的变化以及海运费的影响，下滑至297.81元/条（YoY-3.5%，QoQ-0.9%），导致Q2毛利率同比和环比分别下滑7.35pct、2.13pct至20.4%。

12. 费用端来看，Q2期间费用支出比率同比下滑1.1pct、环比增长1.63pct至13.3%，环比Q1来看，利息费用有所回升，且有部分汇兑损失，因此Q2财务费用率环比提升1.37pct。

13. 综合影响Q2净利润率同比和环比分别下滑5.73pct、4.39pct至5.5%。

14. 我们认为随着原材料价格和海运成本逐渐趋于稳定，且在海外轮胎需求向好的背景下，公司在成本端的压力有望通过价格向下游逐步传导，未来盈利能力将有所回升。

15. 中高端产品占比提升，配套走向高端化，新能源车配套和新零售布局打开成长空间。

16. 上半年研发乘用车中高端产品占比持续提升，其中配套市场17寸及以上主胎项目占46%；零售市场17寸及以上占比达74.2%；19寸及以上占比达41.9%。

17. 2021年上半年公司配套规格档次快速提升，实现从低端产品向高端产品的跨越以及在中高端品牌的突破。

18. 同时积极开拓新能源配套市场，根据轮胎商业网发布的排名，2021年上半年公司纯电动新车原配轮胎品牌位于国内品牌第一，上半年新能源汽车轮胎发货同比增幅385%。

19. 新零售方面，截至上半年，系统注册店铺近2.5万家，较2020年底增长38%，新建旗舰店、品牌店、挂牌店709家，开发群雄会店铺385家、店中店5237家，同时，不断升级优化新零售系统，面向C端消费者的小程序8月份正式上线，实现从玲珑轮胎-经销商-门店-车主销售流程的闭环，获取门店和车主的用户画像，增强客户粘性。

20. “7+5”战略持续推进，国内第七大生产基地布局安徽合肥。

21. 当前公司主要在建基地为湖北荆门、吉林长春和塞尔维亚基地，截至6月底工程进度分别为47%、4%和14%，我们预计荆门二期项目和塞尔维亚一期项目将在今年下半年陆续落地，并逐步贡献业绩增量。

22. 公司在国内的第七大基地落子安徽，将在合肥市庐江县龙桥化工园区建设年产1460万套超高性能自愈合及智能子午线轮胎项目。

23. 项目总投资额约52.1亿元，其中企业自筹20.1亿元，银行贷款32.0亿元。

24. 项目计划于2021年9月开始前期工作，2021年底前开工，2027年底全部完工，总建设期6年：①一期产能为600万条半钢胎，建设期2021年12月至2023年12月；②二期产能为600万条半钢胎和100万条全钢胎，建设期2024年1月至2025年12月；③三期产能为160万条全钢胎，建设期2026年1月至2027年12月。

25. 预计项目建成后，达产年预计贡献收入50.3亿元、净利润约6.33亿元。

26. 盈利预测与投资评级：2021年受到海运费暴涨以及东南亚疫情的不利影响，我们下调2021-2022年盈利预测，预计实现归母净利润为21.1、28.6亿元（调整前为26.1、30.3亿元），维持2023年盈利预测，预计归母净利润为34.7亿元，对应PE为22/16/13倍。

27. 我们坚定看好公司长期的发展空间，维持“增持”评级。