安信证券-北摩高科-002985-航空刹车制动整体解决实现突破，21H1净利润增长110%超市场预期-210722

　　北摩高科(002985)
　　事件
　　2021 年 7 月 22 日晚， 北摩高科发布 2021 年半年报， 实现营收 5.79亿元，同比增长 153.24%，实现归母净利润 2.26 亿元，同比增长109.65%，为前期业绩预告区间 80-110%的上限，超市场预期。
　　点评
　　1）起落架 0 到 1 突破，航空刹车业务稳步增长叠加京瀚禹和蓝太航空并表，21H1 净利润增长 110 %超市场预期。2021H1 实现营收5.79 亿元（+153%），实现净利润 2.26 亿元（+110%），为前期业绩预告净利润增速上限。本次业绩实现较好增长主要系，①控股子公司京瀚禹并表，其实现营收和利润分别为 2.79 和 1.55 亿元（持股比例 51%），增厚公司业绩，剔除京瀚禹后营收和净利润分别为 3和 1.47 亿元，分别同比增长 32%和 37%，仍然实现较好增速；②上半年控股子公司蓝太航空纳入合并范围，而公司民航业务发展较好，公司和蓝太航空拥有的 PMA 资质最多，预计民航业务有望成为公司未来重要利润的增长点；③报告期内公司实现了向飞机刹车制动整体解决方案的跨越，首次实现起落架业务收入，我们认为这是从 0 到 1 的突破，起落架单机价值量更大，未来有望成为公司主要的业绩贡献点；④公司的维修业务实现较大幅度增长。
　　分业务看，公司业务可以分为军品和民品，2021H1 实现军品收入5.14 亿元，占营收比重 88.8%，占比有所下降，主要系民品提升较快，2021H1 实现民品收入 0.65 亿元，占营收比重为 1 1.23%，占比提升 9.85pct ；此外公司业务也可以分为飞机刹车控制系统及机轮、刹车盘（副）、起落架、检测实验和其他，其中飞机刹车控制系统及机轮实现收入 1.27 亿元，同比下滑 28%，我们认为主要系公司产品主要交付主机厂，收入确认与主机厂节奏较为相关，预计全年仍将实现较好增长；刹车盘实现收入 1.22 亿元，同比增长 163%，刹车盘包括向主机厂交付和向部队交付航材两大类，此外也有民航业务，我们认为该业务的大幅增长或与报告期内训练量较大，部队航材采购提升相关，此外也有民航刹车盘的增厚； 报告期内公司实现起落架业务 0.4 亿元收入，实现 0 到 1 的突破；报告期内检测试验主要为京瀚禹业务，报告期内实现收入 2.77 亿元，增厚公司业绩。单季度看，2021Q2 实现营收 3.25 亿元，净利润 1.21 亿元（同比增长 143%，环比增长 16%） ，绝对值接近去年 Q4 的高点，历史经验看，四季度的利润均明显高于前三季度，我们认为公司随着公司产能的不断释放，全年业绩可期。毛利率提升叠加费用率改善，公司盈利能力上行。2 021H1 毛利率为 72.99%（+3.79pct），我们认为主要系公司产品结构调整所致，一方面毛利率较高的刹车盘（毛利率为 83%，毛利率保持稳定）增长较快；另一方面飞机刹车控制系统及机轮的毛利率同比提升5.28pct。我们认为未来随着起落架、民航等毛利率相对低的业务占比的提升，以及公司业务量提升带来规模效应的双重作用下，公司整体毛利率有望保持在较高的水平。 21H1 期间费用增幅较大，其中销售费用、管理费用分别同比增长 657%和 97%，主要系京瀚禹和蓝太航空纳入合并报表所致；研发费用同比增长 115%，合并范围的影响，母公司研发投入同样增长较多，本期财务费用有较大幅度改善，主要系本期银行存款增加使得利息增加所致。整体看由于营收增幅较高，整体期间费用率同比仍有小幅的下降（下降 0.09pct）。此外本期信用减值损失 0.24 亿元，同比增长 50%，远低于营收增速，主要系报告期末应收账款 13.85 亿元，环比仅增长 13%，小于环比收入的增速，我们认为或是部分预付款冲抵应收账款所致，此外考虑到公司目前军品占比达 90%，我们认为应收款项无法收回的风险非常小，后期将会逐步冲回。
　　2）资产负债表和现金流量表反映生产任务繁重，预示下游高景气；京瀚禹和蓝太航空并表，现金流好转。期末应收账款较期初增长30%，相较营收增速较低，我们认为或系公司部分预收款冲抵应收账款所致；期末存货较期初增长 30%，除了蓝太航空纳入合并范围外，也有报告期生产任务增加采购增加的营收，其中在产品和库存商品分别较期初增长 52%和 86%，发出商品则随着收入确认下降44%，反映公司当前处于加紧生产和交付的进程。期末固定资产较期初增长 50%，主要系控股子公司陕西蓝太纳入合并范围，且公司部分募投设备达到可使用状态所致；报告期内经营活动现金流净额由负转正，主要系京瀚禹和蓝太航空合并所致。
　　立足军品：刹车盘向飞机刹车制动全系统延伸，起落架业务实现 0到 1 的突破； 拓展更为广阔的民航市场，先发优势明显。 军品领域：公司以刹车盘（副）为基，逐步向飞机机轮、刹车控制系统、起落架着陆全系统延伸，价值量更大。目前公司飞机刹车控制系统及机轮产品在定型型号具有先发优势，在研型号占据主导地位，此外首次实现起落架收入，实现了向飞机刹车制动整体解决方案的跨越，随着航空装备换装列装加速，新增及更换市场空间的增加，公司核心受益。立足军品的同时，进一步拓展民航市场，公司具有民航刹车产品制造许可证及维修许可证，同时新收购的蓝太航空主营民航飞机碳刹车盘，是中国首家获得民航飞机炭刹车盘维修许可证的单位和生产进口飞机用炭刹车盘的民营企业， 2014 年成为全球首家获得宽体机 A330 型飞机炭刹车盘 PMA 许可证的企业，目前为我国取得民航飞机炭刹车盘 PMA 许可证最多最全的企业， 报告期内已经实现民航收入，考虑到民用市场广阔，公司先发优势明显，预计将成为新的经济增长点。
　　投资建议：一方面，军机领域优势突出，受益航空装备换装列装加速，新增及更换空间较大，同时公司以刹车盘为基，向飞机刹车制动领域全系统延伸，报告期首次实现起落架收入，系统集成优势明显；另一方面，立足军品的同时，进一步拓展民航市场，公司具有民航刹车产品制造许可证及维修许可证，新收购的蓝太航空主营民航飞机碳刹车盘，相关资质齐全，考虑到民航市场广阔，公司先发优势明显，预计将成为新的经济增长点。 预计公司 2021- 2023 年归母净利润为 5.2 亿元、7.2、9.8 亿元，对应 PE 为 50X、 36X 和 27X，维持“买入-A”评级。
　　风险提示：军机换装列装进度不及预期；民用航空发展不及预期；国内军方调整价格的盈利波动性；