国盛证券-片仔癀-600436-业绩增长超预期，新董事长上任后公司发展有望加速-210717

　　片仔癀(600436)
　　事件 : 公司发布 2021 年半年度业绩快报， 2021 年上半年，公司收入 38.49亿元，同比+18.56%，实现归母净利润 11.14 亿元，同比+28.85%， 扣非归母净利润 11.15 亿元，同比+29.87%。2021Q2，公司收入 18.52 亿元，同比+21.13%，归母净利润 5.49 亿，同比+38.30%，扣非归母净利润 5.55 亿元，同比+40.21%。
　　业绩增速超预期。 公司 21 年上半年业绩增速超出我们此前的预期， 21Q2 业绩增速近 40%， 明显超出市场整体预期。 我们判断，公司上半年超预期的主要原因是 21Q2 公司片仔癀业务及日化化妆品业务收入增长加速，以及净利率水平提升。 2021H1 公司净利率达 28.95%，其中 21Q2 达 29.64%，相较20H1 的 24.24%提升明显，主要原因可能为高净利的片仔癀业务占比提升。
　　片仔癀系列药品增长可能加速。 根据公司此前公告， 21Q1，片仔癀收入 9.2亿元，同比+20.6%， 在 20Q4 清理渠道库存后恢复至正常增速，其中国内收入 8.0 亿元，同比+32.5%，海外收入 1.2 亿元，同比-23.7%，对整体增速有所拖累。结合公司中报业绩快报以及我们的模型拆分，我们判断， 21Q2片仔癀收入增速可能加速至 25%或更高水平。从我们的草根调研以及新华财经的报导， 20Q4 市场上片仔癀锭剂明显缺货，实际销售价格也从 500-560元/锭回归到建议零售价 590 元/锭，且出现普遍缺货现象，公司官网微信平台及体验馆采取限购和实名制预约购药的措施， 部分网络平台零售价超过1000 元/锭。公司 6 月 24 日通过新华财经表示针对近期市场有人炒作片仔癀锭剂， 公司已经报请相关部门进一步加大监督和查处力度，并通过稳定供应量、 规范终端销售、 拓展天猫、京东销售渠道、增加片仔癀胶囊剂型供应维护市场秩序。我们判断，公司 21Q2 收入加速可能与为了维护市场秩序，在终端明显缺货，渠道库存不足情况下增加发货量有关。
　　新的大单品正在培育。 20Q1-21Q1 的 5 个季度，公司药品收入中“其他”项分别为 4.25、 18.40、 21.61、 95.57、 40.24 百万元，体量逐季增加趋势明显；根据公司 2020 年 7 月公告，公司取得黑龙江龙晖药业 51%股权，并获得安宫牛黄丸、西黄丸、鹿胎膏、 参龟补肾口服液等品种，并对安宫牛黄丸等潜力品种进行的产品升级推向市场。我们判断，公司“其他”药品收入项的增长为公司医药工业收入加速增长的新动力，并有望培育出片仔癀以外的新大单品。
　　日化化妆品预计实现快速增长。 21Q1，日化化妆品业务实现收入 2.2 亿元，同比-2.7%， 我们此前判断可能是季度波动。 根据公司公告口径，上半年营业利润增加除了核心产品片仔癀销售增加外主要是片仔癀化妆品子公司销售增加因素， 可以判断， 21Q2 日化化妆品业务已恢复较快增长。
　　新任董事长上任有望带来新气象。 公司 4 月 8 日公告董事会选举潘杰先生为新一任董事长，潘杰先生曾在 1999 年至 2014 年在片仔癀公司工作，历任片仔癀集团副总经理、片仔癀股份公司总经理； 2014 年后在片仔癀大股东漳州九龙江集团任董事长，对公司非常熟悉，有望带领公司发展再上新台阶。
　　盈利预测： 预计 2021-2023 年公司归母净利润分别为 21.5 亿元、 27.3 亿元、34.1 亿元，对应增速分别为 28.7%， 26.7%， 24.9%； EPS 分别为 3.56 元、4.52 元、 5.64 元，对应 PE 分别为 122x、 96x、 77x。维持“买入”评级。
　　风险提示： 片仔癀收入增速下滑；原材料价格上涨导致产品毛利率下降；日化产品放量不及预期；疫情持续影响片仔癀海外销售