中航证券-2021年4月通胀数据点评：PPI同比超预期上行，但对央行货币政策不构成明显约束-210511

　　事件：
　　2021年4月，CPI环比-0.3%，同比+0.9%；PPI环比+0.9%，同比+6.8%，PPIRM环比+1.3%，同比+9.0%。
　　核心观点：
　　4月，受食品项影响，CPI环比出现一定超季节性下跌。非食品项中的文化娱乐、交通通信等价格的环比上行对CPI环比向上构成一定的推动力量，但主要系疫情后的消费集中释放，很难成为趋势性力量。同时，在下行的猪周期中，预计食品项将持续拖累CPI上行，结合翘尾因素，预计5月CPI同比会有明显上行，但不超过2%，对货币政策约束性较小。PPI环比小幅走低，但同比快速上行，预计大宗商品价格上行尚未结束，将继续推高PPI同比。4月PPI同比高增的动能主要来自于石油开采和加工、黑色和有色冶炼和加工等偏上游行业，目前上下游产品出厂价格表现继续分化，中下游行业利润总体受到挤压。虽然大宗商品推动PPI上行的压力仍未消失，但从央行5月11日货币政策执行报告中关于大宗商品涨价和下一步货币政策重心的表述来看，目前PPI上行压力并未对央行货币政策构成明显约束。
　　解读：
　　4月CPI环比未出现明显超季节性，食品项和非食品项对CPI环比呈现恰好相反的影响。4月-0.3%的CPI环比出现一定超季节性下跌（不考虑因疫情出现明显异常的2020年，2015-2019年5年均值-0.08%，以下5年均值均指2015-2019年均值），主要因食品项-2.4%（5年均值-0.99%）的环比体现出一定程度的超季节性下跌，同时非食品项+0.2%（5年均值+0.15%），相对较符合历史同期趋势。从CPI食品烟酒类商品各子类别价格水平的环比涨幅来看，CPI食品项的超季节性下跌主要来自于猪肉（4月环比-11%，5年均值-0.92%）和鲜果（4月环比-3.8%，5年均值-0.23%）。非食品项方面，教育文化和娱乐（4月环比+0.7%，5年均值+0.27%）以及交通和通信（4月环比+0.4%，5年均值0.09%）两类商品价格水平4月环比上涨较多，存在着一定超季节性。从高频价格数据来看，全国猪肉平均批发价在生猪产能持续恢复下，五月初至今继续呈现下行趋势，而7种重点监测水果平均批发价五月开始呈现一定上行趋势，与CPI鲜果项历史上5月普遍较4月上行的规律相吻合，总体上，5月以来的农产品批发价格200指数维持平稳，在猪周期下行的带动下，预计食品类可能继续是CPI同比上行的抑制力量。非食品方面，教育文化和娱乐项价格环比上涨主要源于旅游价格的环比涨幅超过往年同期，交通和通信价格上行主要系疫情防控形势较好叠加节日因素影响，居民出行大幅增加。飞机票、旅行社收费、交通工具租赁费和宾馆住宿价格分别环比上涨21.6%、5.3%、4.3%和3.9%。旅游和交通通信价格上行主要系需求持续受疫情防控抑制后集中释放所至，很难构成趋势性力量。综合考虑食品和非食品项，预计5月CPI环比不会明显偏离季节性规律，或将继续小幅负增长。
　　风险提示:物价上涨超预期；全球流动性收紧超预期。风险提示:物价上涨超预期；全球流动性收紧超预期。