华创证券-老百姓-603883-2020年报及2021年一季报点评：门店拓展及经营效率保持稳定-210509

　　老百姓(603883)
　　事项：
　　公司近日公布定期报告。 2020 年度，公司实现营收 139.67 亿（ +19.75%），归母净利润 6.21 亿（ +22.09%），扣非归母净利润 5.45 亿（ +14.05%）。 其中， 20Q4、 21Q1 分别实现营收 38.47（ +16.81%）、 36.38（ +10.85%） 亿元，归母净利润分别为 1.34（ +16.88%）、 2.28（ 16.03%）亿元，扣非归母净利润 0.96（ -8.80%）、 1.92（ +13.06.%）亿元。
　　评论：
　　门店保持稳健增长， 21Q1 业绩略有放缓。 在门店方面， 2020 年度、 21Q1 公司新增直营门店分别为 1089、 582 家，保持较快增长。分区域看，公司持续扩大在华东、华中区域的优势（ 2 大区域 21Q1 新增门店数共占新增门店总数的43.3%）。同时于 2020 年 12 月并购赤峰人川大药房，加速向华北区域扩张（该区域新增门店数占新增门店总数的 47.8%）。 我们认为，公司的门店扩张采取自建与并购并举的策略，维持已有主导省份优势， 采取跨省并购的方式扩大门店版图， 门店扩张态势有望稳步推进。 21Q1 业绩略有放缓， 主要原因推测为1） 2020 年受益于疫情，业绩增速较高； 2） 21Q1 在春节前出现疫情导致感冒药限售，对业绩造成一定影响； 3）就地过年政策导致二三四线城市客流下降。我们认为，随着疫情影响的逐渐减弱、新店的贡献增长，业绩有望在 21Q3 逐步恢复。
　　门店经营效率保持稳定。 2020 年度、 21Q1，公司日均坪效分别为 63 元/平米（同比+3 元/平米）、 61 元/平米（同比持平） 。公司通过拆大店、慢病管理等精细化运营， 日均坪效稳中有升。 我们认为，拆大店战略以及 4000 多家门店铺设慢病管理设备，带动公司直营门店精细化管理能力持续改善。
　　“新零售”业务赋能公司发展。 21Q1 公司新零售线上业务销售额达到 1.23 亿元（同比增长 144%）， B2C、 O2O 业务均取得了高速增长，主要由公域平台贡献。 在私域运营方面， 2020 年公司与腾讯签订战略合作协议，立足微信小程序大幅投入数字化会员体系建设（研发及人工费用共 5051.85 万元） ， 并取得初步成效。截至 21Q1 公司整体会员数 5409 万，微信服务号注册会员达到944 万。公司未来将重点发展私域平台，利用微信服务号+小程序加强会员服务系统建设。 我们认为， 随着公司私域平台的进一步发展，新零售业务将整体保持高增长态势。
　　盈利预测、估值及投资评级。 鉴于公司门店增速、经营效率保持稳定，我们调整公司 2021-2023 年归母净利润预测为 7.54/9.1/10.96 亿元（ 21-22 年原预测值为 7.98/9.94 亿元）， EPS 为 1.84/2.23/2.68 元（ 21-22 年原值为 1.56/1.95 元）。公司所属医药零售行业自由现金流较为稳定， 我们采用 DCF 估值法。鉴于我们略微下调公司盈利预测，故同步调整公司 2021 年目标价为 67 元（原值为88.8 元） ，维持“推荐”评级。
　　风险提示： 互联网电商冲击风险，个人医保账户趋严风险，商誉减值风险