民生证券-贝泰妮-300957-2020年年报&2021年一季报点评：Q1营收同增超59%，市占率稳居皮肤学级第一-210430

　　贝泰妮(300957)
　　一、事件概述
　　公司于2021年4月29日发布2020年年报和2021年一季报，2020年全年公司实现营业收入26.36亿元，同比增长35.64%；归母净利5.44亿元，同比增长31.94%；扣非归母净利5.13亿元，同比增长31.05%。2021Q1公司实现营业收入5.07亿元，同比增长59.32%；归母净利0.79亿元，同比增长45.83%；扣非归母净利0.77亿元，同比增长61.11%。
　　二、分析与判断
　　多元化发展，市占率稳居皮肤学级第一
　　按品类看，护肤品收入占比再提升，公司2020年护肤品营收达23.60亿元，同比增长40.47%，营收贡献提升3.52%至89.52%，医疗器械和彩妆受疫情冲击较重，增速保持平稳，分别实现收入1.95亿元和0.65亿元，同比增长2.37%和2.55%。按渠道看，线上通过多元化的渠道覆盖，优化公域流量，建设私域流量，销售收入实现高增长，其中线上自营渠道实现收入16.58亿元，同比增长54.28%，占比63.28%；线上经销、代销收入5.14亿元，同比增长25.61%，占比19.60%；线下渠道结构有所调整，占比下降，2020年公司线下自营渠道收入0.02亿元，同比减少20.49%，占比0.09%；线下经销、代销收入4.46亿元，同比减少0.30%，占比17.03%。按品牌看，仍以“薇诺娜”为主（99%左右），其在皮肤学级护肤品国内市场排名第一，市场份额较2019年提升2.5%，且较第
　　二、三名的领先优势继续扩大，根据公告，公司将通过内涵式培育和外延式并购实施多品牌计划。
　　盈利能力同比平稳，研发创新力度加大巩固竞争优势
　　2020全年公司销售毛利率76.25%，同比下降3.97%，主要受新收入准则调整的影响；销售净利率为20.62%，同比下降0.63%；2021Q1公司销售毛利率为78.14%，与去年同期基本持平，销售净利率为15.5%，同比下降1.37%。2020年全年销售费用达11.07亿元，同比增长31.28%，销售费用率为41.99%，同比下降1.40pct，2021Q1公司销售费用为2.33亿元，同增61.67%，销售费用率为45.92%，同比增长0.67pct,主要系公司加大推广投入策略。全年公司管理费用为1.69亿元，同比增长23.29%，管理费用率为6.40%，同比下降0.64%，2021Q1管理费用率为7.99%，同比下降2.61pct；公司加大研发投入增强核心竞争力，2020年研发投入0.69亿元，同比增长18.48pcts，研发人员增至104人。
　　三、投资建议
　　我们持续看好中国功能性护肤品行业的长期增长红利，公司作为行业内领军企业，后续成长来源于品类、品牌和渠道的拓展。品牌端：公司预计将在聚焦敏感肌护肤核心需求基础上，向美白、防晒、精华、抗衰等细分“赛道”拓展，除主品牌“薇诺娜”外，公司积极布局婴童护理品牌“薇诺娜Baby”、高端品牌“BeautyAnswers”，为后续成长续航，此外公司未来也有望通过外延并购进行扩展；渠道方面：公司将继续深化线下OTC药房、协同公域和私域流量的获取。预计2021-2023年EPS分别为2.17、3.03和3.94，对应的PE分别为103.2、74.1和56.9X。高于行业整体50X估值水平，考虑到公司所处行业高速增长，而公司作为皮肤学级化妆品龙头，未来增速将快于行业增速，维持“推荐”评级。
　　四、风险提示：
　　行业竞争加剧，新品孵化不及预期。