中银证券-中炬高新-600872-成本费用双重压力利润下滑，控费增效期待逐季改善-210428

　　中炬高新(600872)
　　公司发布2021一季报，1Q21实现营收12.6亿，同比+9.5%；归母净利1.8亿，同比-15.2%；EPS0.22元。调味品业务主体美味鲜实现收入12.4亿，同比+10.0%；归母净利1.9亿，同比-9.0%。
　　支撑评级的要点
　　1Q21收入增速偏慢，公司销售体系处于调整期。（1）美味鲜1Q21收入12.4亿，同比+10.0%，收入增长偏慢，公司销售体系处于调整期，再加上社区团购等新兴渠道的影响。（2）分品类看，酱油/鸡精鸡粉/食用油/其他同比+6%/+52%/-2%/+13%，鸡精粉大幅上升，主要是基数低以及受餐饮复苏的影响；食用油同比略有下降，主要是上年同期基数较大。（3）分区域看，东/南/中西/北部分别+24%/+7%/-8%/+21%，东部、北部区域增幅较大，中西部区域负增长，主要原因是基数影响以及受国家鼓励就地过年的政策影响。（4）分销售模式看，分销/直营同比+11%/-21%，直营下降主要原因为上年同期疫情使得公司线上增长较快，今年消费场景转换。（5）从经销商数量看，期末共有经销商1,531家，报告期内净增加110家，其中北部和中西部分别净增加66和31家。（6）本部收入819万元，同比+35.9%；净利润亏损1,248万，同比增亏1,048万。（7）中汇合创收入39万，同比-96%；净利润亏38万，同比-121%。（8）中炬精工收入1,723万元，同比+24%；净利润29万，同比-81%。
　　美味鲜净利率-3.1pct，主要为成本压力毛利率下降和费用率增加导致，预计2Q费用率将控制得当。（1）美味鲜毛利率39.4%，同比-2.4pct，主要为包装物料及原材料价格上升导致。（2）美味鲜费用率合计+2.2pct，销售、管理及研发费用率分别+1.2/+0.4/+0.7pct，主要是公司加大营销费用的投入，在人员方面提高美味鲜管理人员的薪酬福利，同时增加了相应的研发投入。（3）美味鲜1Q21实现归母净利润1.9亿，同比-9.0%，美味鲜净利率达到15.2%，同比-3.1pct。（4）从全年来看，成本端压力将持续，公司努力完成年度目标会合理控制费用投放，费用率将会得到改善。
　　估值
　　我们维持2021年预测不变，预计21-23年EPS为1.25、1.56、1.84元，同比增11.9%、24.7%、18.1%，维持买入评级。
　　风险提示
　　原材料成本上涨，产能扩张不及预期，行业竞争加剧。