国盛证券-丸美股份-603983-眼部爆品滚动推新，线上渠道组织调整-210427

　　丸美股份(603983)
　　线下渠道疫情影响， 全年营收微降 3.10%。 公司 2020 全年实现营业收入 17.45（ YOY-3.10%），归母净利润 4.64 亿元（ YOY-9.81%），扣非净利润 4.04 亿元（ YOY-10.50%），经营性现金流净额 3.62 亿元（ YOY-22.17%）；单四季度收入同增 3.13%，归母净利润同降 18.85%。 2020 年毛利率为 66.20%（ 同比微降 1.96pcts，系根据新收入准则与收入相关的物流运输费用计入成本所致）， 销售费用率同增2.32pcts至32.33%； 管理费用率同降0.53pcts至4.50%，研发费用同比微增0.38pcts至 2.87%， 归母净利率 26.61%。 公司拟以每 10 股派现金红利 3.50 元（含税），合计派现 1.41 亿元，现金分红率 30.28%。
　　细分产品收入增速分化，眼部产品表现出众。 2020 年眼部产品营收 6.31 亿元， 同比增速达 14.18%，远超其他产品。 护肤类产品实现营收 9.01 亿元，同减 9.25%，洁肤类产品营收 1.89 亿元，同减 17.10%，彩妆及其他营收 0.22 亿元，同减 13.40%。四季度眼部类、护肤类、洁面类产品销售均价分别较去年同期变化 24.43%、 3.4%、-9.41%。 眼部产品单价受四季度丸美新品高售价拉动，洁肤类旧品呈现以价换量特征。
　　渠道分化加速， 线上电商持续加码。 1）线上渠道：收入同增 17.59%至 9.50 亿元，占比整体营收 54.49%，其中直营渠道同增 31.62%。 “美丽法则”系列产品 4 月 1日在天猫首发，公司第一次将新品牌首发渠道定位线上。 报告期内公司对线上渠道进行了结构优化和组织调整， 针对平台电商、内容电商、社群电商及直播电商四个子渠道引进专业运营人才，完善团队配置及 KPI 设置； 2）线下渠道：收入同降 19.98%至 7.94 亿元，占比同减 9.59pcts 至 45.51%。百货、日化渠道受影响相对明显，美容院渠道表现坚挺，小幅增长 2.77%。受疫情影响，线下渠道整体承压，二季度后加大终端培训和动销推进，重点覆盖星级优秀店。
　　主品牌坚挺， 超级爆品+小爆品滚动策略反馈良好。 报告期内，公司主品牌丸美收入占比 95.06%，同比基本持平。 公司充分运用研发及供应链优势，全年推出近 100款新品，新品收入占比近 20%。公司超级爆品加小爆品滚动推行策略得到良好执行，4 月推出的小红笔眼霜全年实现约 62 万支销量，成为年度爆款王， 上半年助推丸美天猫旗舰店实现 68%的增长， 在双 11 期间实现 3000 万以上销量。 此外， 双 11 期间推出的丸美多重胜肽蝴蝶绷带眼膜完善产品系列，助力小爆品滚动模式。
　　投资建议。 根据 2020 年报表现，调整丸美股份盈利预测为 2021-2023 年收入21.36/25.30/28.91 亿元，归母净利润 5.68/6.91/8.05 亿元，对应 EPS 1.41/1.72/2.00元，公司现价 55.51 元，对应 2021/2022/2023 年 PE 为 39/32/28 倍，维持“增持”评级。
　　风险提示： 新品推广不及预期； 渠道结构变革带来挑战