国盛证券-四川路桥-600039-盈利能力与分红率大幅提升，订单业绩高增有望延续-210420

　　四川路桥(600039)
　　盈利能力提升带动业绩高增，分红率达 39%超预期。公司公告实现营业收入 610.70 亿元，同比增长 15.83%；归母净利润 30.25 亿元，同比增长77.76%，扣非业绩增长 107.13%，与此前业绩预告基本一致。业绩增速显著快于收入增速，主要因公司提高项目管理水平，积极降本增效，加快推进施工项目变更、索赔和材料调差等合同管理工作，本期毛利率大幅提升，项目 盈 利 能 力 明 显 改 善 。 分 季 度 看 ， 公 司 Q1-Q4 收 入 分 别 增 长-16%/29%/28%/11%，业绩分别增长-19%/72%/802%/52%。分红方面，公司拟每 10 股派送现金红利 2.50(含税)，合计分红 11.94 亿元，分红率高达 39.48%，较去年大幅提升 24 个 pct，超出预期，创上市以来新高（近 5年分红率平均约 15%）。当前股价对应股息率为 3.72%。
　　毛利率显著提升，资产负债率下降。盈利能力方面，2020 年公司毛利率14.80%，YoY+3.82 个 pct，主要因：1）公司提升市场开拓和经营能力,优质施工项目增多；同时提高施工项目管理水平,积极降本增效，项目盈利能力提升。2）加快推进施工项目变更、索赔和材料调差等合同管理工作增加利润。期间费用率 8.33%，YoY+1.42 个 pct，其中销售/管理/研发/财务费用率 YoY-0.01/+0.05/+1.32/+0.07 个 pct，研发费用率增加较多主要因公司加大研发，本期路桥集团、川交公司、交通工程公司获高新技术企业认证。投资收益减少 2.39 亿元，主要因上年同期出售子公司股权产生较多收益。有效所得税率下降 3.3 个 pct。归母净利率 4.95%，YoY+1.73 个 pct。收款及营运能力方面，公司 2020 年经营活动现金净流入 31.8 亿元，同比下降10.72%，收现比与付现比分别为 88%与 87%，YoY-3/+0 个 pct。总资产周转率提升 0.01 次至 0.58 次；资产负债率为 78.1%，下降 4 个 pct，自 2010年后首次降至 80%以下。ROE 为 16.96%，YoY+5.47 个 pct，主要因净利率大幅提升。
　　今年订单计划新签 1000 亿，业绩高增有望延续。根据公司公告，21 年公司计划新签订单 1000 亿元，同比大幅增长 153%，近期公告 Q1 新签订单112 亿元，同比大幅增长 89%。21 年公司计划实现营业收入 750 亿元，较20 年实际增长 23%；实现利润总额 58 亿元，增长 58%。截止至 2020 年底，公司在手订单 1363 亿元，是 20 年收入的 2.23 倍，较为充裕，21 年业绩高增趋势有望延续。
　　大股东重组带来重大发展机遇，十四五 1+3 产业布局扎实推进。公告控股股东铁投集团拟与交投集团强强合并，组建新的蜀道集团（省内高速公路投资市占率超 80%），有望大幅提升公司四川省内交通建设市场市占率，在新大股东各方面支持下公司有望迎来跨越式发展。公司十四五规划拟打造1+3 多元产业布局，报告期内扎实推进。根据公告，能源板块三元正极材料项目已于 2020 年 10 月投产；正极材料前驱体项目完成了总体规划等前期准备工作；矿业板块在报告期内启动霞石矿新生产线,预计 2022 年底完成。同时,厄国阿斯马拉铜矿项目完成银团组建工作,正在为开采做前期准备,确保今年年底投产。
　　投资建议：我们预计公司 2021-2023 年归母净利润分别为 46/58/69 亿元，同比增长 52%/27%/18%，EPS 分别为 0.96/1.22/1.44 元，当前股价对应PE 分别为 7.1/5.6/4.8 倍，维持“买入”评级。
　　风险提示：大股东支持力度不达预期、省内基建投资不达预期、新业务布局不达预期、关联交易受限等。