华西证券-比亚迪-002594-3月销量同比增长 DM-i上市爆款可期-210407

　　比亚迪(002594)
　　公司发布产销快报：3月整车销量4.08万辆，同比+33.4%，Q1累计销量10.41万辆，累计同比+70.0%；3月整车产量3.90万辆，同比+26.4%，Q1累计产量10.82万辆，累计同比+75.7%。
　　分析判断:
　　3月销量同比增长插混引领贡献增量
　　公司3月整车销量4.08万辆，同比19年/20年分别为-12.8%/+33.4%（疫情导致同期基数低），环比21年1月/2月分别为-3.7%/+95.0%（春节因素导致2月基数低）。Q1销量总计为10.41万辆，同比19年/20年分别为-11.4%/+70.0%。整车销量相对20年呈向上态势，但比照19年仍存增长潜力。
　　分车型看：1）新能源乘用车3月销量2.34万辆，同比19年/20年为-20.0%/+98.8%，环比21年1月/2月为+17.7%/+131.0%；2）新能源商用车3月销量832辆，同比19年/20年为-2.5%/+68.8%，环比21年1月/2月为+171%/+258%；3）燃油车3月销量1.66万辆，同比19年/20年为-0.9%/-9.5%，环比21年1月/2月为-25.3%/+57.0%。
　　相对20年，新能源乘用车贡献主要增量，其中：纯电动车型3月销量1.63万辆，同比+56.2%，Q3销量总计3.86万辆，同比+113.1%；插混车型3月销量0.71万辆，同比+432.7%，Q3销量总计1.48万辆，同比+333.2%。
　　技术驱动供给质变纯电质变插混可期
　　公司由技术驱动，积极同科技公司合作（如战略投资地平线），研发向纵深推进，前瞻布局智能驾驶、功率半导体等领域。正向开发的技术沉淀已从量变转向质变，逐渐转化为产品端的显著比较优势。
　　纯电动抢占换购需求：新旗舰汉零百加速3.9s（三电技术+超低风阻设计）+600公里续航（高安全性+高系统能量密度刀片电池）+智能配置（DiPilot智能驾驶辅助系统等），在20-30万价格带竞争优势突出，上市后渐成月销破万爆款车型，3月订单稳定，后续增量持续可期。
　　插混抢占首购需求：搭载超级混动DM-i的秦Plus、唐、宋Plus于3月后陆续上市，直面传统燃油车竞争，在手订单或已近万。秦PlusDM-i版具备超强产品力——以10.58万起售价（与同级别燃油车无异）+百公里亏电油耗3.8L+1,245km超长续航——替代传统燃油车的市场潜力巨大，爆款可期。
　　预计受益成熟纯电平台及智能化技术赋能的汉EV、D1、e9等纯电车型将汇同DM-i超级混动车型，合力贡献2021年整车销售增量。
　　零部件蓄势市场化超级品牌开启未来
　　公司正向开发积累深厚，在纯电、混动系统平台及新能源汽车核心零部件领域有自主可控的解决方案，而同丰田成立合资公司也彰显能力已得认可。公司积极推动零部件业务市场化（如成立弗迪系公司，半导体业务计划分拆上市等），或将打开可观的业绩增量空间：1）刀片电池产能有序扩张，满足内需后，外供时机也已近成熟：重庆工厂现有产能20GWh，或将扩增至35GWh，长沙工厂于2020年底投产，贵阳工厂或于今年底投产，蚌埠工厂已启动建设；2）半导体业务分拆上市利于拓展市场。32位车规级MCU率先国产化，功率半导体以IGBT和SiC为核心，全产业链整合正逐步实现。半导体领域的领先优势将随市场开拓逐步在业绩端体现；3）纯电e平台及混动DM平台持续迭代日臻成熟。一旦平台外供市场打开，则固定投入将被有效分摊，优化成本，拓展增量营收机会。
　　此外，公司在2020年报业绩交流会上公布计划在2023年Q1推出高端品牌，承接公司技术愿景。公司对新能源汽车核心零部件全面的掌握和积累有利于培育出强大的系统集成能力，助力推动以超级技术打造超级品牌，开启可观增量市场空间。
　　投资建议
　　公司对系统平台及核心零部件的掌握有利于新车型的正向开发，将驱动新品周期，贡献核心增量。此外，预计弗迪系的独立运营、半导体业务分拆上市、动力电池及新能源整车平台外供等零部件市场化运作以及承接公司技术愿景的高端品牌规划布局或将持续拓展市场增量空间。
　　维持盈利预测不变，预计公司2021-2023年的归母净利润依次为60.8/74.0/99.2亿元，对应的EPS为2.13/2.58/3.47元，当前股价对应的PE为83/68/51倍。维持增持评级。
　　风险提示
　　新能源汽车行业景气度回升不及预期，市场竞争加剧导致新车型销量不及预期，市占率提升不及预期等。