开源证券-博汇纸业-600966-公司首次覆盖报告：APP收购提升龙头优势，行业整合优化竞争格局-210406

　　博汇纸业(600966)
　　白卡行业领军企业，APP收购后龙头优势提升，首次覆盖给予“买入”评级
　　公司是造纸行业龙头公司之一，白卡纸是公司业绩提升主要驱动力。公司目前白卡纸产能排名全国第二，随着APP收购完成，白卡纸行业格局优化将带来景气度回暖，同时公司被纳入APP体系，经营管理效率改善，盈利能力将进一步提升。我们预测公司2021-2023年归母净利润为26.4/28.8/30.6亿元，对应EPS分别为1.98/2.15/2.29元，当前股价对应PE为9.7/8.9/8.3倍,首次覆盖给予“买入”评级。
　　白卡纸行业竞争格局优化，传统需求支撑稳固，长期来看新增需求空间加大
　　（1）供给端来看，APP收购博汇纸业后，白卡纸行业集中度提高，龙头公司定价权提升，行业整合带来竞争格局优化，未来白卡行业盈利中枢有望进一步提升。行业产能压力有限，短期内无新增产能释放，新增产能主要集中于2021下半年，且产能增量规模不大。（2）需求端来看，白卡纸表观消费量保持稳定增长，药品、卷烟等传统下游需求增速平稳，对行业支撑力较强，同时，消费升级互联网外卖、家电、化妆品行业等新兴下游需求崛起，“限塑令”、“禁废令”、白板纸产能腾退加速白卡纸替代进程，为白卡纸需求带来增量空间。结合供给端龙头公司话语权提升与需求端增量需求驱动，我们看好公司未来成长属性增强。
　　APP收购博汇纸业完成，协同效应带动公司业绩增长
　　APP是国内规模最大的综合性造纸企业，林浆纸一体化程度高，具有显著的原材料成本优势。截至2020年3月底，APP总产能达1074万吨/年，机制纸产能862万吨/年，纸浆产能210万吨/年。APP收购博汇纸业后，白卡纸行业集中度提高，公司定价权进一步提升。博汇纸业将共享印尼化学木浆资源，降低生产成本，提高生产效率，同时，二者合并后将进行区域产能互补，分别供应北方市场和南方市场，扩展覆盖区域，同时提高物流效率、降低运输成本，公司盈利能力有望进一步提升。
　　风险提示：原材料价格波动，需求不及预期，白卡纸价格下跌，产能不及预期。