华创证券-苏泊尔-002032-2020年报点评：协同效应持续增强，盈利能力稳中有升-210401

　　苏泊尔(002032)
　　事项：
　　公司发布 2020 年年报， 2020 年公司实现营业总收入 185.97 亿元，同比下降6.33%，归母净利润 18.46 亿元，同比下降 3.84%。单季度来看， 20Q4 公司实现营业总收入 52.92 亿元，同比增长 6.76%，归母净利润 7.65 亿元，同比增长13.97%。 公司拟按每 10 股派发现金股利 12.90 元（含税），全年现金分红率达 79.12%。
　　评论：
　　 炊具龙头地位巩固，外销业务需求旺盛。 2020 年公司实现营业总收入 185.97亿元，同比下降 6.33%（若剔除销售抵减，收入同比-1.35%） ，其中 20Q4 公司实现营业总收入 52.92 亿元，同比增长 6.76% （若剔除销售抵减，收入+12.5%左右），延续前期增长态势。 分市场来看，国内市场： 公司始终围绕以消费者为中心的战略，深挖细分人群和不同场景的用户需求， 积极拓展潜力市场，在巩固炊具龙头优势地位的同时积极布局母婴等新品类。但受疫情拖累影响，2020 年公司内销收入 128.70 亿元，同比下降 12.71%； 外销市场： 受益于海外疫情下小家电供应链内移及 SEB 集团订单的持续转移， 2020 年公司外销收入57.27 亿元，同比增长 12.08%。
　　业务结构拖累毛利，盈利能力稳中有升。 2020 年公司实现毛利率 26.4%，同比下滑 4.7pct，主要系业务结构变动影响，高盈利能力的内销业务（毛利率：29.41%） 占比降低（同比-5.06pct），且预计内销业务中毛利较低的线上收入占比增加。费用方面， 20Q4 公司销售费用率、管理费用率、研发费用率和财务费用率分别为 10.07%、 1.80%、 2.76%和 0.05%，同比分别-7.24pct、 -0.16pct、-0.08pct 和-0.36pct，其中销售费用率大幅下降，主要系新收入准则下，符合销售抵减性质的应付客户费用直接抵减营业收入而不再计入销售费用，此外疫情持续期间促销活动减少导致销售费用投放减少。综合影响下， 20Q4 公司实现归母净利率 14.46%，同比+0.91pct，盈利能力整体保持稳健。
　　多品类+多品牌布局，协同效应持续增强。 公司炊具行业龙头地位巩固，根据GFK 数据显示， 2020 年公司炊具炒锅等七大品类线下累计份额达 49.2%，同比提升 1.4pct。 公司多品类及多品牌战略稳步推进，品类方面在深耕炊具及小电的同时积极开拓厨卫电器、厨房用具等新品类；品牌方面已形成 SUPOR、LAGOSTINA、 KRUPS、 WMF 等多品牌矩阵，未来有望持续释放增长动能。此外， 公司预计 21 年与 SEB 集团日常关联交易总额为 67.70 亿元（预计增长22.1%， 去年实际发生额 55.42 亿元），随着公司与 SEB 集团协同效应持续加深， 未来外销收入有望持续稳健发展。 另外公司新聘总经理张国华先生，其历任飞鹤有限公司国际业务部董事长兼总裁、 雀巢大中华区董事长兼首席执行官，丰富的跨国消费品企业管理经验有助于公司多品牌协同落地，未来可期。
　　盈利预测及投资评级： 考虑到疫情趋缓公司内销逐步复苏，我们略微调整公司21/22 年 EPS 预测分别至 2.60/2.96 元（前值： 2.52/2.80 元），新增 23 年 EPS预测为 3.36 元，对应 PE 分别为 28/25/22 倍。参考可比公司估值，维持目标价88 元，对应 22 年 30 倍 PE，维持“强推”评级。
　　风险提示： 行业竞争加剧；新品拓展不及预期；原材料价格大幅波动