国泰君安-【国君宏观】出口高景气,贸易修复接力供给替代——1-2月贸易数据点评【公众号研报】-210308

　　联系人：花长春 董琦 张陈 导读 1-2月进出口均大幅增长，低基数影响较大，但即使剔除基数效应，出口表现依然亮眼。出口结构中机电贡献持续增加，动能正从供给替代切换至全球贸易修复，未来需关注全球经贸共振向上对中国出口的支撑。 摘要 1-2月出口大幅提升至60.6%，剔除基数效应后，增速约为27.3%，出口仍明显提高： 1）分国家与地区看，1-2月中国对发达经济体出口表现强于新兴经济体。叠加韩国、越南出口的景气表现，当前的出口已经明显带有全球贸易复苏的迹象。 2）分产品看，各项产品增速普遍明显提高，其中机电产品、地产后周期贡献大幅提高，出口主要矛盾未来将更多集中在常态结构中，机电设备、高技术产品、地产后周期将占据主要地位。 12月进口增速为22.2%，剔除基数效应后的进口增速为9.3%，较12月的6.5%进一步上升： 1）进口上升主要受一般贸易以及大宗贸易改善支撑。一般贸易修复与内需和海外产能修复逻辑一致，而大宗贸易则主要源自大宗商品的涨价。 2）国别角度，中国对美、欧、东盟进口均出现改善，其中对美国和东盟进口改善最为明显。 全年来看，随着全球疫情逐步控制，我国出口份额虽大概率回吐，但全球经贸将共振向上，下半年出口保持乐观。 短期来看出口维持韧性可能集中在三点线索： 1）疫情和经济复苏角度，疫苗接种超预期叠加刺激政策落地，全球经济有望共振上行。受益于海外地产复苏，地产后周期如家具、家电类产品出口景气有望持续。 2）出口份额角度，机电、高技术产品受益于产业链齐全以及高性价比，存在订单粘性，出口订单回流较慢。同时叠加全球朱格拉周期共振上行，机电设备、高新技术产品仍将维持高景气。 3）出口结构角度，随着运力紧张程度的缓解以及运费的回落，前期受抑制的行业，如传统低附加值行业出口将加速修复。 风险提示：全球疫情发生反复；全球经济复苏不及预期。 目录 正文 1 剔除基数效应出口仍明显改善，机电和 地产后周期贡献提升 若剔除基数效应，出口仍明显改善。1-2月按美元计，中国出口同比增速达到60.6%，20年1-2月受疫情影响贸易数据基数较低，为消减基数效应，我们假设20年1-2月较19年12月环比增速与往年同期均值相同，得到20年1-2月没有疫情冲击的虚拟贸易数据，再将21年1-2月贸易数据与20年1-2月虚拟贸易数据对比，可以得到剔除基数效应后，21年1-2月同比增速约为27.3%，明显高于20年12月的18.1%，出口进一步改善。 当前出口仍维持高景气，全球经贸一致复苏将成为主导力量。韩国出口增速1-2月出口增速10.5%，仍处高增长状态，反映出全球贸易复苏动能不减。我们认为后续的出口结构将回归常态，地产后周期的家具、家电出口依然有支撑，对新兴市场的替代依然会延续，同时高技术产品、机电产品等出口将持续亮眼。 分国家与地区来看，对发达经济体出口普遍上升，其中对美出口占比改善提高。对美、欧、日、韩等发达经济体出口均明显上升，与基数效应有很大关系，我们不妨从出口结构的角度来考察各国对出口的贡献度。从出口结构角度来看，对美出口占比达到17.2%，较19年同期的16.8%、20年的14.7%均有明显上升。对欧盟出口占比基本持平，日韩则有所下降。此外，我们从高频数据中观察到，进入3月以来，我国运价指数维持高位，全球普遍面临港口拥堵现象，从侧面反映出全球贸易复苏，出口需求依然强劲。 对新兴市场出口方面，对东盟和其他金砖国家出口均大幅增加，新兴市场出口占比保持平稳。1-2月对东盟出口增速为53%，占比为14.4%，低于20年同期的15.1%，但高于19年同期的13.2%。对金砖国家出口增速为51.8%，占比为7.2%，低于20年同期的7.6%，与19年同期持平。整体来看，1-2月出口超预期主要得益于发达经济体的出口，尤其是对美国出口的表现。 从产品结构角度来看，各类产品出口普遍大幅上升，机电产品、地产后周期出口改善尤其明显。各产品出口增速普遍大幅提高，为避免基数效应的干扰，与之前类似地，我们考察各产品出口占比的情况。从出口结构来看，机电产品占比明显提高，21年1-2月占比达到60.3%，较19年同期的58.3%、20年的58.8%均有明显提高。地产后周期如家用电器、灯具、家具均有明显提高，高技术产品、防疫物资占比则基本保持平稳。 2 进口回升，一般与大宗贸易修复 12月进口同比增速为22.2%，若采用第一部分类似的方法，剔除基数效应后的进口增速为9.3%，较12月的6.5%进一步上升，进口延续修复。进口上升主要受一般贸易以及大宗贸易改善支撑。国别角度，中国对美、欧、东盟进口均出现改善，其中对美国和东盟进口改善最为明显，美国和东盟占进口比例较19年及20年同期均有明显提升。综合来看，进口回升的背后，是一般贸易修复与大宗贸易带动，一般贸易修复与内需和海外产能修复逻辑一致，而大宗贸易则主要源自大宗商品的涨价。 大宗的细分产品中，数量角度，1-2月原油进口回正至4.1%，铁矿、铜材也同步出现回升。农产品方面，1-2月大豆进口降幅收窄至-0.8%，汽车进口在12月明显回升后维持平稳。 3 出口维持韧性有哪些线索？ 1-2月出口再超预期存在多重因素影响：发达经济体疫情快速回落、海外补库动能升高、海外顺周期和地产后周期景气度持续抬升等。我们认为，全年来看，随着全球疫情逐步控制，我国出口份额虽大概率回吐，但全球经贸将共振向上，下半年出口保持乐观。短期来看出口景气韧性十足，韧性超预期可能集中在三点线索：一是发达经济体疫情和刺激政策的共同作用、二是订单回流较慢，出口份额短期维持高位、三是伴随运价和运力缓解，受运价压制行业出口有望回升。 （1）疫情和经济复苏角度，疫苗接种超预期叠加刺激政策落地，全球经济有望共振上行。全球单日新增在1-2月快速回落后，当前有小幅反弹的迹象，与病毒变种、海外生产端修复均可能有关。对于变异病毒，各国重视度较高，变异病毒重新大范围传播的概率有限。对于生产修复带来的疫情反弹，随着美欧等发达经济体疫苗接种的推进，疫情对复工的阻碍将持续减弱。在疫情整体可控的背景下，美国财政刺激大概率3月中旬落地，将进一步提振美国居民耐用品消费支出，推动美国经济复苏。受益于海外地产复苏，地产后周期如家具、家电类产品出口景气有望持续。 （2）出口份额角度，机电、高技术产品存在订单粘性，出口订单回流较慢。疫情外生冲击造成全球产业链和市场份额重置，受益于疫情防控到位，我国出口份额明显上升。在打开全球市场后，受益于产业链齐全以及高性价比，国内设备类、高新技术产品有望维持市场份额。从四季度海外产能开始修复后，机电、高新技术等产品出口仍持续高增。而随着全球朱格拉周期共振上行，机电设备、高新技术产品仍将维持高景气。 （3）出口结构角度，运价和运力改善有助于受抑制行业恢复。由于出口运力紧张，运价持续高涨，传统低附加值行业出口节奏偏慢，随着运力紧张程度的缓解以及运费的回落，前期受抑制的行业将加速修复。 4 风险提示：全球疫情发生反复； 全球经济复苏不及预期。 特别声明 本订阅号发布内容仅代表作者个人看法，并不代表作者所属机构观点。涉及证券投资相关内容应以所属机构正规发布的研究报告内容为准。市场有风险，投资需谨慎。在任何情况下，本订阅号中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议。在决定投资前，如有需要，投资者务必向专业人士咨询并谨慎决策。本订阅号内容均为原创，未经书面授权，任何媒体、机构和个人不得以任何形式转载、发表或引用。