兴业证券-信用债回顾：流动性压力有所缓解，地产债关注度持续提升-210306

　　一、一级市场：信用债发行量上升，净融资小幅下降
　　本周信用债共发行2521.97亿元，较上周（2301.60亿元）环比上升；由于到期量环比大幅上升，本周信用债净融资516.96亿元，较上周（751.65亿元）环比下降。分产业债和城投债来看，本周产业债发行规模1388.40亿元，较上周的1537.60亿元环比下降，叠加到期规模增加，本周产业债净融资规模环比下降，为168.47亿元；本周城投债发行规模1133.57亿元，较上周的764.00亿元环比上升，城投债本周净融资规模继续为正且环比上升，为348.50亿元。
　　分主体评级看，本周除AA-及以下等级外，其余等级信用债净融资为正；分企业性质看，本周央企、地方国企和民企信用债净融资分别为55.19亿元、556.05亿元和-94.28亿元，分别较上周环比变化-585.23亿元、422.25亿元和-71.71亿元。
　　分地区看，近两周各地区信用债发行和净融资总量较春节期间普遍上升，除北京外，其他地区本周较上周环比变化不大。本周信用债发行和净融资变化幅度较大的地区主要集中在发债大省，其余地区变化不明显。
　　信用债投标上限-票面利率越高，意味着发行贴近投标下限，体现投资者情绪较高；春节假期后信用债投标上限-票面利率有所上升，信用债的投标热情有所回升，产业债和城投债的投标热情有所分化。
　　本周信用债一级市场的信用债发行成本环比上升，加权票面利率为3.80%，而上周为3.54%；本周信用债一级市场的信用债发行期限环比上升，加权发行期限为2.21年，而上周为1.57年。
　　二、二级市场：本周信用债收益率大多下行
　　本周信用债收益率大多下行。其中城投债5年期AA+级下行幅度最大（8.93bp），中票1年期AA+级下行幅度最大（8.13bp）。信用利差方面，本周城投债除1年期AAA级、AA级，3年期AAA级和AA级以及7年期AAA级城投债信用利差小幅走阔外，其余各等级各期限均走阔；除5年期AA级和AAA级中票信用利差走阔外，其余各等级各期限均收窄。
　　信用利差历史分位数方面，对于城投债，除AA-以外，当前（截至3月5日）各期限、各等级城投债信用利差多处在2012年以来的历史1/4分位数上下；对于中票，除AA-以外，当前各期限、各等级中票信用利差分位数水平表现分化，其中1/5年期AAA级、1年期AA级中票信用利差也已经压缩在2012年以来的历史1/4分位数上下，但其余各期限各等级中票信用利差均处在2012年以来的历史1/4至3/4分位数之间，有一定的压缩空间。
　　本周流动性压力有所缓解。本周短端资金价格和中期利率均有所回落。短端资金价格方面，R001较上周五下行60.08bp，R007较上周五下行36.96bp。中等期限方面，3M SHIBOR本周小幅下行，较上周五下行6.70bp。央行公开市场操作方面，本周累计开展500亿元逆回购操作，本周有800亿元逆回购到期。
　　华夏幸福被下调评级，地产债关注度继续提升。本周五早间华夏幸福发布公司主体及债券信用评级调整公告，东方金诚将公司主体及“20 幸福 01”债项评级调整为C，“20 华夏 EB、20 华 EB02、20 华 EB04”债项评级调整为 CCC；大公国际将华夏幸福主体信用评级调整为C，同时将“16华夏02”的信用等级调整为C，将“15华夏05”和“16华夏债”的信用等级调整为CC。整体来说，地产债目前受到融资政策层面的压力仍在持续演绎，期间销售回款对于房企的现金流意义不断提升，这也意味着房企存货中的土储、待售项目的去化和回款情况将加大房企之间的信用资质差异，对现金流的影响时间也在收窄，需要投资者加大关注度。
　　从本周偏离估值成交情况来看，低于估值成交占比的总体水平较上周有所上升，占比中枢在32.5%左右（上周为25.2 %左右）。低于估值成交中，城投债占比较上周略有下行。分主体评级来看，当前的市场环境下，投资者依然偏好高主体评级的产业债，本周低于估值成交的高主体评级产业债占比较上周有所上行，而高主体评级城投债占比较上周略有下行。从本周低于估值成交的产业债行业分布来看，主要分布在有色金属、综合、房地产等领域，且以AA+及以上优资质主体债券为主；从本周低于估值成交的城投债地区分布来看，主要分布在江苏、浙江、安徽等地区，其中投资者对城投债下沉信用资质更多集中在江苏、江西、浙江等地区。分行政级别来看，本周投资者对城投债的低估值成交更多集中在地级市和区县级/县级市平台。
　　风险提示：经济出现超预期变化，政策超预期