开源证券-龙马环卫-603686-公司首次覆盖报告：城市环境解决方案龙头，管理增效盈利提升-210301

　　龙马环卫(603686)
　　管理增效，盈利提升
　　龙马环卫2019年、2020年前三季度经营性现金流和盈利水平均出现明显改善，设备业务不断夯实财务质量，服务业务项目数量持续增加。公司加强一线管理，推广标杆项目的管理经验，财务管理与激励机制初见成效，由此促进了环卫运营业务盈利提升。在城市环境治理加码和“碳中和”背景下，公司新能源环卫设备和城市服务业务均有望持续增长。我们预测公司2020-2022年归母净利润分别为4.42/5.36/6.34亿元，EPS分别为1.06/1.29/1.53元/股，当前股价对应市盈率分别为17.0/14.0/11.9倍，首次覆盖给予“买入”评级。
　　2020年前三季度现金流与利润率明显改善
　　根据龙马环卫2020年三季报，2020Q1-Q3公司服务和设备业务毛利率分别同比提升5.26pct、0.03pct，达到2017年以来高位。从2019年起公司财务管理取得显著成效，2019年、2020Q1-Q3经营性净现金流分别实现3.23、3.69亿元。2019年开始的员工持股计划尤其是激励基金已经发挥作用，长效激励机制平稳运行。
　　环卫设备：夯实财务质量
　　在“后疫情”时代全国各地持续开展环境保洁工作，“碳中和”背景下地方政府加码新能源车辆采购，环卫车辆采购规模有望继续增加。2020Q3期末公司存货与应收账款均出现下降，经营性净现金流与净利润匹配度高，财务质量不断夯实反映出公司追求财务质量的战略方向。
　　环卫服务：盈利弹性可期
　　2015-2019年服务业务收入年复合增速达到165%。通过我们的测算，公司服务业务收入2020-2022年均复合增速有望保持在约40%的水平。2020Q1-Q3公司服务毛利率达到25.34%，是2017年以来最高水平，子公司盈利水平仍有提升空间。公司服务收入保持中高速增长、叠加盈利水平逐步提升的趋势正在加强。
　　风险提示：行业竞争加剧；环卫市场化低于预期；政府投资低于预期。