天风证券-科前生物-688526-20年业绩大幅增长，盈利水平进一步提升-210226

　　科前生物(688526)
　　事件：公司披露 2020 年度业绩快报， 2020 年公司实现营业收入 8.43 亿元，较上年增长 66.15%；实现归属于母公司所有者的净利润 4.48 亿元，较上年增长 84.55%
　　受益于下游存栏持续回升， 公司核心产品大幅增长
　　根据农业农村部数据显示，截止 2020 年 12 月，生猪存栏已实现连续 11个月环比增长。 报告期内，下游生猪养殖行业加快复产，猪用疫苗需求大幅提升，公司作为非强免猪用疫苗龙头， 抢抓市场有利时机，加快市场开拓， 主要疫苗产品均实现了较大幅度的增长。 我们预计， 猪伪狂犬病疫苗实现收入 3 亿元以上，同比增长超过 60%； 猪传染性胃肠炎、猪流行性腹泻二联疫苗收入接近 3 亿元，同比增长翻倍以上； 猪圆环疫苗收入预计超1 亿元。
　　毛利率回升、费用率改善，公司利润率水平进一步提升
　　2020 年公司净利润率达到 53.14%，同比增加 5.33pct。公司主要猪用疫苗产品竞争力强， 利用领先的研发平台和研发队伍持续攻坚研发新产品，用新产品推动公司收入增长并保持销售较高毛利率的盈利模式。 我们预计，随着猪用疫苗大幅增长，高毛利的猪用疫苗占公司收入的比重超过 90%，带动公司毛利率回升。 此外， 公司持续加强经营管理，整体费用率控制良好， 从而进一步改善利润率。
　　乘养殖规模化和疫苗市场化东风，公司业绩有望持续高增长
　　依托陈焕春院士和华中农大， 公司研发实力居业内领先地位。凭借着本土分离的流行毒株以及“活苗+死苗”的免疫方案， 2017/2018 年公司猪伪狂犬病疫苗市场份额稳居第一，此外多个产品业内领先。 公司采取“直销+经销”的模式，并且以技术服务不断增强客户粘性。目前公司直销模式的客户已经涵盖温氏股份、牧原股份、正邦科技等大型农牧养殖企业，同时通过近 300 家疫苗经销商，辐射国内主要市场。随着下游客户规模不断壮大，公司有望乘养殖规模化和疫苗市场化东风，实现业绩持续高增长。
　　盈利预测与投资建议
　　根据业绩快报，我们略微调整盈利预测。预计 2020-2022 年，公司净利润4.48/6.10/7.90 亿元(前值 4.19/5.99/7.85 亿元)，同比增长 66%/47%/29%， EPS分别为 0.96/1.31/1.70 元，对应 PE 分别为 39/28/22 倍。 公司是猪伪狂犬疫苗的龙头，在非强免疫苗领域中有较强的竞争力，研发实力、渠道能力处于行业领先地位， 维持“买入”评级。
　　风险提示： 2020 年度主要财务数据为初步核算数据，未经会计师事务所审计； 疫情的风险；产品竞争逐步加大的风险；共同实际控制人的风险