粤开证券-半导体：【粤开行业专题】量价齐升，探寻半导体封测板块景气逻辑-210209

　　2020年封测板块回顾
　　封测板块业绩预报表现亮眼，景气周期得到业绩验证。根据公司披露的2020年度业绩预告，四大封测厂商长电科技/华天科技/通富微电/晶方科技预计2020年全年归母净利润均值分别为12.3/7.0/3.7/3.9亿元，同比增长1287.3%/144.1%/1833.0%/254.6%。
　　全球半导体行业正处于景气度复苏的上升阶段，判断依据来自于WSTS预测、北美半导体设备出货高增、短期高频数据景气，以及指数的持续新高。根据短期高频数据，存储芯片DRAM价格今年以来不断上涨，智能手机出货量自2020年11月起转正，显示出行业景气度高企。
　　封装测试与半导体行业景气度相关性极高，自2019Q3起逐渐回暖。2018年主要由于下游需求衰退，封测行业景气低迷，全球主要封测企业的利润率水平在2018年均有不同程度的下滑。从行业头部日月光的营收情况，和各企业的毛利率来看，2019年Q3以来封测行业整体盈利呈现逐步回暖的态势，2020年上半年景气度受疫情遏制，下半年中国作为全球率先恢复的地区，行业回暖并逐步修复疫情造成的影响。
　　2021年封测板块展望
　　从行业和公司业绩增长的角度，我们对封测行业和公司的主要驱动力进行分析，探寻2021年封测板块的景气度能否延续。
　　（一）收入提升的逻辑
　　通过分析我们认为行业收入能否延续提升，主要看涨价的持续性以及产能扩张情况。
　　1、价增：长期看技术，短期看供求
　　（1）先进封测有望提升单价
　　先进封装技术的出现，会大幅提升封测的ASP。据电科技年报，先进封装ASP达到0.7元/只，传统封装仅有0.05元/只，价格相差14倍。因而长期来看，先进封装布局和占比较高的企业有望获得更高的ASP。
　　（2）供需紧张，本轮价格上涨有望延续
　　全球晶圆厂产能满载，产业链部分紧张环节接连涨价，显现半导体高景气度，封测产业链预计本次供需紧张将延续。
　　2、量增：主要来自产能扩张
　　量可以进一步拆分为两个维度，一是上游晶圆代工厂扩产，引导封测厂增加产能（是主要矛盾）；二是产业链模式中，OSAT(封测外包)占比的增?（预计变动不大）。
　　（二）盈利提升的逻辑
　　国内封测企业受益于规模效应的盈利弹性较大。由于封测是资本和人员密集型行业，固定成本占比较高。对比各封测企业的财务数据，国内封测企业的固定资产/总资产比例远高于龙头日月光，20Q3长电科技、华天科技分别为54%、58%，日月光为22%。成本中，固定成本（折旧摊销及薪酬）占比合计约30%，而日月光仅为7%左右。根据长电科技公告，2020年产能利用率提升，毛利率由2019年的11.18%提升至20Q3的15.46%。因此国内封测企业的盈利能力相较于龙头日月光，还有很大的提升空间，产能利用率的提升能够产生规模效应，平摊固定成本，提高盈利能力。
　　封测龙头对比
　　技术方面，长电科技、通富微电通过收购方式获得国际先进封装技术及海内外优质客户，晶方科技通过不断研发投入在传感器领域精耕细作，取得先进封装技术；资本开支方面，长电的资本开支相对谨慎，通富微电资本扩张更积极；盈利方面，主要由于通富微电和长电科技收购星科金朋及AMD苏州厂，华天科技的毛利、净利、费用相对较优，但随着行业量价齐升，长电科技和通富微电20年的盈利能力有较大程度改观。
　　风险提示：下游需求不及预期、卫生事件防控不及预期