国盛证券-科德教育-300192-龙门教育并表驱动2020高增长，异地复制有序推进-210122

　　科德教育(300192)
　　事件：公司预告2020年归母净利润同增73.9%-111.1%。公司发布业绩预告，预计2020年归母净利润1.40-1.70亿元，同比增长73.9%-111.1%；扣非后净利润1.38-1.68亿元，同增79.2%-118.0%。龙门教育于2020年4月100%并表驱动上市公司利润高速增长，2020年龙门教育实现归母净利润1.55-1.75亿元（2019年为1.65亿元）；另一方面公司传统油墨业务受疫情影响收入同降10%-15%。
　　全封闭培训短期新业务积极开展，寒假班在线开展对冲疫情影响。受中高考延期导致招生时间缩短影响，龙门教育2020前三季度营收同降9.0%至3.73亿元，归母净利润同增2.1%至1.32亿元。公司在秋季学期积极开创周内托管班、周末班等封闭式短期新业务缓解招生压力。寒假培训方面，龙门教育2021开展5天/15天中高考寒假提升班。受疫情影响，西安市教育局通知从1月25日起停止线下教育教学及培训活动，公司将寒假班转移至在线开展以对冲疫情影响。
　　全封闭培训异地复制开启，外延并购项目推进中。公司2020年正式开启全封闭培训业务的异地复制，于2020年10月签署意向性协议，拟以1亿元整体估值并购长沙经贸职业中专学校51%股权，尽调工作已于2020年末结束，正式协议及相关报告准备中。此外，公司与2020年12月签署意向性协议，拟并购合肥龙翔高复学校70%股权，目前尽调工作正在进行中。合肥龙翔学校为民办非营利，公司将在完成正式协议签订后尽快完成变更为营利性学校的工作。
　　教育产业布局坚定推进，职普融合拓展可期。公司坚定推进教育产业布局的战略规划，即通过职普融合的模式，采用并购中职学校或托管其高考班的形式，将龙门教育成熟的教学管理体系复制到中等职业学校，实现全封闭培训业务异地扩张，重点布局湖南、安徽等中部省份。此外，公司与倍凡教育合作，通过托管倍凡教育现有中职学校普通高考班的形式亦有望成为异地复制的路径之一，期待战略合作后续持续推进。
　　投资建议。公司坚定推进教育产业布局，龙门教育为中高考封闭培训的细分赛道龙头，教研和管理体系完善，具备较高壁垒，公司通过封闭式短期新业务积极应市场变化，并采用职普融合模式开启异地复制道路。基于公司2020年业绩预告，我们维持公司2020-2022年归母净利润预测1.60/2.16/2.73亿元，同增99.0%/34.9%/26.1%，对应EPS0.54/0.73/0.92元，现价对应PE24X/18X/14X，维持“买入”评级。
　　风险提示：并购事项尚存不确定性；疫情复发风险；K12课外培训政策监管趋严；报名人数增长不达预期；油墨业务订单需求下降。