华金证券-定增助力低成本产能扩张-210118

　　云铝股份(000807)
　　事件： 2021 年 1 月 15 日，中国证监会对云铝股份非公开发行股票申请予以受理。非公开发行募集资金总额不超过 30 亿元，主要用于云铝文山水电铝材一体系化项目以及补充流动性资金。
　　文山水电铝项目将为公司带来 3.27 亿元净利润： 文山水电铝项目产能 50 万吨,预计投产后年均收入 56.92 亿元，年均净利 3.27 亿元。截止至 2020 年 Q3，公司资产负债率为 68.19%，此次非公开发行可以补充流动性资金，增加公司抗风险能力。
　　 2021 公司进入产能投放期： 截至 2020 上半年，公司年产铝土矿 300 万吨，氧化铝 145 万吨，水电铝 239 万吨，铝合金及铝加工产品 128 万吨。鹤庆二期项目于2020 年中投产，新增 24 万吨电解铝产能；昭通二期项目即将投产，新增 35 万吨产能；加上文山水电铝以及碳素项目等重点项目年内投产， 2021 年末公司电解铝年产能将达到 323 万吨，权益产能 266 万吨，阳极碳素年产能超过 80 万吨，氧化铝自给率为 40%，有望进入国内前五、全球前十电解铝生产企业。
　　电力成本持续下降： 国家和云南省优惠政策促进公司构建低成本清洁能源产业链，云铝新增项目享受电价优惠，综合用电成本在 2020 年和 2021 年分别降低 0.01 元/千瓦时（ 2019 年为 0.33 元/千瓦时），吨铝成本可节省 270 元。
　　受益行业景气回升： 铝价自 2020 年 3 月以来持续震荡回升，吨铝盈利跌创新高。2021 年行业景气回升的四大动力犹存:一是产能峰值下的低成本转移接近尾声；二是经济复苏拉动整体消费持续回升，汽车轻量化延长需求景气周期；三是电解铝社会库存处于低位；四是成本端的氧化铝产能投放导致相对过剩，产业链利润向电解铝环节转移。公司对铝价变动的业绩弹性仅次于中国铝业，吨铝市值低于同类公司，有望充分受益行业景气回升。
　　投资建议： 我们预测公司 2020 年至 2022 年每股收益分别为 0.26、 0.43 和 0.53元，净资产收益率分别为 6.7%、 10. 0% 和 11.1%，给予买入-B 建议。
　　风险提示： 经济超预期下行、 新建项目建设投产进度不及预期、 云南电力政策变动