西南证券-天坛生物-600161-业绩小幅增长，未来发展可期-210115

　　天坛生物(600161)
　　投资要点
　　事件：公司发布2019年年报，实现营业收入73.7亿元，同比增长37.2%，实现归母净利润17.7亿元，同比增长76.4%，实现扣非后归母净利润17.7亿元，同比增长77.4%。
　　疫苗业务快速增长，业绩超市场预期。分季度来看，2019Q4公司实现营业收入19.3亿元，同比增长56.2%，实现归母净利润5.3亿元，同比增长218.4%，业绩超市场预期。若不考虑并表，2019年四大核心子公司归母净利润同比增长76.6%，其中金赛同比增长近75%。1）金赛药业：收入48.2亿元，同比增长51%；净利润19.8亿元，同比增长75%，超我们之前70%增速判断。根据我们草根调研，预计19年新患增速超35%；2）百克生物：收入10亿元，同比下滑3.1%，净利润1.75元，同比下滑14.4%，下滑幅度收窄，业绩符合我们预期。系狂犬疫苗停产和水痘疫苗2018年工艺提升影响，水痘疫苗上半年批签发略受影响，2019Q1-Q4水痘批签发量分别为51万支、162万支、271万支和231万支，批签发下半年逐步恢复，考虑到2020年鼻喷流感即将放量，2020年将显著增长；3）高新地产：收入9.4亿元，同比增长59%；净利润2.35亿元，同比增长216%，超市场预期；4）华康药业：收入5.8亿元，同比增长9.9%；净利润0.42亿元，同比增长35.6%。
　　生长激素业绩确定性强，其他重磅品种陆续推出。1）生长激素：预计2019年国内生长激素市场规模超过50亿元，考虑到国内庞大的适用人群和目前较低的渗透率，目前仍处于爆发期，公司为国内生长激素行业龙头，将优先享受行业成长红利。2）即将放量的重磅品种：a）促卵泡素：新适应症获批，有望成为10亿量级重磅产品；b）流感疫苗独家鼻喷剂型获批，考虑疫情影响，2020年有望快速放量；
　　盈利预测与评级。在新一届董事会带领下，公司正积极拓展多个治疗领域，公司在研产品梯队不断丰富。暂不考虑资产重组，我们预计2019-2021年EPS分别为8.10元、10.92元和14.72元，对应当前股价估值分别为50倍、37倍和28倍。考虑到公司业绩高增长，估值相对便宜，维持“买入”评级。
　　风险提示：因不可预知因素导致重大资产重组失败的风险；业绩承诺无法实现及业绩补偿不足的风险；研发失败的风险。
　　事件：公司发布2020年度业绩预告，预计全年实现归母净利润6.3亿元，同比增长3.6%，扣非后预计增加816万元，同比+1.34%。其中四季度预计实现归母净利润约1.36亿元，同比-6.5%，扣非后约为1.35亿元，同比-6%。
　　行业景气度回升，供给收紧或形成提价。血制品行业资源壁垒较高，政策对研发能力强、血浆利用率高、运营管理制度完善的血制品企业倾斜，同时参考国外血制品行业发展趋势，预计未来市场集中度将会进一步提高。2018年以来行业逐渐走出景气度谷底，整体库存、存货周转天数呈现回落状态。叠加疫情影响，采浆量和批签发量有所下滑，国产白蛋白全年批签发同比-1%，紧供应或将在2021年体现。但2020年浆站获批速度相对往年有所加快，行业整体景气度有望回升。
　　浆站加速获批，龙头企业有望焕发活力。公司目前有56个运营浆站（含分站），其中2020年新增获批4个浆站（宜宾蓉生、临高武生、永昌兰生、湖南君山岳阳分站），浆站数量继续保持国内首位，尽管受到疫情影响全年采浆量有小幅度下滑，未来随着新增浆站运营成熟，恢复可期。2019年公司吨浆收入为172万元，仍有约30万元提升空间。公司自重组以来，积极组织内部其他血制品子公司学习成都蓉生优秀管理经验，围绕血制品业务建立科学的运营管理体系，有助于提升整体经营效率，进一步稳固行业龙头地位。
　　扩建产能、推进研发，夯实长期发展基础。产能储备充足，目前公司生产规模设计产能达2000吨以上，新建永安基地和云南基地，设计产能均为1200吨，未来建成投产后有望大幅提升公司产能，充分发挥规模效应。积极推荐在研产品进展，公司人凝血酶原复合物已于2020年12月获批生产，人凝血因子Ⅷ完成补充资料提交，成都蓉生重组人凝血因子Ⅶa和层析工艺静脉注射人免疫球蛋白临床试验按计划推进中。随着公司在研产品顺利推进，成功上市后有望增厚收入，奠定公司长期发展基础。
　　盈利预测与评级。预计2020-2022年EPS分别为0.54元、0.65元、0.77元，对应估值分别为79倍、65倍、55倍。考虑到公司是国内血制品行业龙头，且未来产能提升潜力大，维持“买入”评级。
　　风险提示：采浆量不达预期的风险；行业竞争加剧的风险；公司经营效率提升不达预期的风险。