中泰证券-建筑周报：大建筑参与国际竞争的历史机遇-210116

　　投资要点
　　一周思考
　　大建筑参与国际竞争的历史机遇
　　1、复杂而庞大的建筑央企：经过过去十年商业模式的不断变换（从BT/BOT到PPP再到ABO）国内的建筑龙头从承包商向投资商的演进迈出了一大步，投融资能力有了质的飞跃，国内业务的交叉基本完成，业务已经涵盖城市建设的方方面面，逐渐兴起的ABO模式很好的说明了这一点。而国际化层面，中国建筑企业已经形成较强的竞争力，并开始探索通过并购的方式进入欧美发达市场。但国际化从来都是需要重大的历史机遇，新冠疫情的爆发不仅宣告的新的中周期（康波萧条），更为中国的建筑企业深度参与国际竞争提供了契机。
　　2、建筑企业参与国际竞争的契机：（1）欧美基建正在兴起。欧美国家的基础设施大多兴建于二战之后，存在更新需求，另一方面疫情之后在解决失业、刺激经济方面，基建投资发挥的财政杠杆要远大于直接补贴。目前美国的基建扩张意图已经比较明显，欧洲部分国家也逐渐释放基建扩张计划。不同于发展中国国家基建项目，发达国家基建投资具备更好的支付能力、更成熟的项目经验以及更高的私有化占比。（2）RECP与中欧投资协定的签定。随着RECP与中欧投资协定的签定，国际环境有望出现较大程度的改善。另外我们需要注意的是疫情期间很多国家债务规模飙升，疫情之后存在经济刺激与债务限制之间的矛盾，而中国有可能成为资金提供方。（3）企业层面的优势是具备的。建筑央企只有深度参与国际竞争，才能完成从大到强的真正转变。经过过去十年的发展，建筑央企的投融资能力实现长足的提升，业务集成度更高，并且凭借卓越的效率在国际市场占领了一席之地，最近几年已经开始通过并购、参股的方式进入发达市场，虽然过程曲折，但已经产生了成果。中国建筑央企既能通过市场化的途径参与国际竞争，又能作为国家战略的载体，从中国与其他国家互动中获取受益，这是另一个显著的优势。
　　投资策略
　　2021年随着疫情逐渐过去，宏观政策将回归常态，二级市场极端的估值差也有望回归常态；建筑行业需求经过3年的低速运行，头部企业的集中度提升已经充分验证，随着需求波动进入新的中周期，估值体系切换已近在咫尺；从中周期的视角来看，过去十年头部企业在重资产化、多元化、国际化方面不断推进，从承包商向投资商的演变迈出了重要的步伐；短期来看，估值已经处于历史新低，盈利增长中枢稳定，订单储备充足，现金流拐点已经临近，财务约束解除，ROE有望迎来阶段性抬升，建筑行业已经具备了较好价值投资的机会。
　　投资组合：1、价值回归：中建系（中国建筑+中国建筑国际+中海地产）中国中铁（A+H)、中国铁建(A+H）、中国交建、华设集团等；2、制造业细分景气+国际工程：中国化学、中国中冶；3、国企改革+国际工程+制造业细分景气：中钢国际等
　　风险提示：疫情影响超预期、基建投资不及预期、房地产政策收紧风险