太平洋-华鲁恒升-600426-本地高端化，异地谋新篇，荆州基地启动投资建设-210115

　　华鲁恒升(600426)
　　事件：公司发布公告，拟以控股子公司华鲁恒升（荆州）有限公司为投资主体，在湖北江陵经济开发区（煤电港化产业园）投资建设园区气体动力平台项目和合气综合利用项目。
　　1、荆州基地首批项目浮出水面，产业布局雏形已现
　　根据公告，此次荆州基地首批投资建设的共2个项目，包括园区气体动力平台项目和合成气综合利用项目：（1）投资59.24亿元的园区气体动力平台项目，将建设4台煤气化炉及配套装置（3开1备），以及2套空分装置、3台高温高压煤粉锅炉和公用工程设施，建设期预计36个月。主要为基地后续项目供应合成气，为整个园区提供蒸汽支持。按照合成气0.88元/Nm3、蒸汽140元/吨价格计，如全部外售年可形成销售收入52亿元、年均利润总额7亿元。按照产品规划，该项目合成气和大部分蒸汽用于基地后续项目，经济效益将在最终产品中体现。（2）投资56.04亿元的合成气综合利用项目，将建设100万吨/年尿素生产装置、100万吨/年醋酸生产装置、15万吨/年混甲胺和15万吨/年DMF生产装置，建设期预计36个月。该项目投产后预计年均实现营业收入59.68亿元，利润总额6.26亿元。
　　2、从煤气化平台赋予成本优势的产品做起，复制德州基地模式
　　公司为煤化工龙头，以煤、苯、丙烯为原料，依托清洁煤气化核心技术，打造了“一头多线”协同联产体系，实现产品多元化柔性生产，尤其与煤气化平台直接相关的尿素、醋酸、DMF、乙二醇等产品具备显著成本优势，使得公司不惧周期波动，底部时仍韧性十足。从荆州基地首批项目来看，公司产业布局稳健，拟先从煤气化平台赋予成本优势的产品做起，复制德州基地模式，踏实迈出第一步。
　　荆州基地一期占地约2300亩，二期保留用地约2500亩，合计用地约4800亩，德州基地占地约3800亩，未来有望超过德州基地规模。投资方面，首批两个项目合计投资115.28亿元，已超过之前与荆州市政府签订的一期项目总投资不少于人民币100亿元的协议内容，二期及后续投资规模将另行协商确定。
　　公司在德州本地的发展规划一直受限于当地的用煤指标等多项资源配备，此次江陵及荆州市政府在用煤指标、能耗指标、尿素产能、环境容量、用地、用水、用电等各方面给予了大力支持和保障，项目预计2021年下半年开工建设，2024年底建成，对于公司开辟新基地扩建产能、增厚业绩、中长期发展都具有重要意义。异地扩大产能，再造一个华鲁。
　　3、德州基地项目布局高端化，打开成长
　　公司总投资130亿元的150万吨绿色化工新材料项目入选山东省新旧动能转换重大项目库首批优选项目。其中，精己二酸品质提升项目（16万吨/年）和己内酰胺及尼龙新材料（30万吨/年）项目两个子项目已于2020年2月开工建设，预计将分别于2021年春节前后及2021年中建成，逐步实现“本地高端化，异地谋新篇”的战略布局。
　　4、盈利预测及评级
　　我们预计公司2020-2022年归母净利分别为20.19亿元、27.33亿元和33.51亿元，对应EPS1.24元、1.68元和2.06元，PE33X、24X和20X。我们认为短期来看，需求修复带来周期回暖，多数主营产品价格快速上涨，公司盈利有望加快修复。中长期来看，己二酸、己内酰胺等新项目有序推进，荆州现代煤化工基地投资建设已经启动，未来成长空间大，维持“买入”评级。
　　风险提示：宏观经济下滑、产品价格大幅波动、项目投产进度不及预期。