安信证券-百润股份-002568-年报预增超预期，轻库存助力Q1开门红-210117

　　百润股份(002568)
　　事件：公司披露2020年业绩预告，预计2020年归属母公司股东净利润5.11-5.56亿元，同比增70%-85%，经测算，Q4归母净利润同比增77.3%-140%，显著超出市场预期，预告增速下限亦超过我们预期3pct.。
　　年报超预期，Q4预调酒增速仍快，线上增长强劲。我们预计Q4收入增速较三季度(+40.9%)环比有所放缓但是仍高于上半年（+24.0%）,测算预调酒Q4收入同比增速超过30%。Q4线上贡献仍然显著，根据“生意参谋”数据，Q4锐澳在阿里平台销售额同比实现较快增速。公司推出冬季限定热红酒风味微醺新品，助力12月电商节及圣诞销售，市场反馈积极。同时我们也观察到，公司正在逐渐启动对于强爽单品的品牌投放，2020年11月强爽在天猫建立专属旗舰店，销售产品SKU主要包含500ml和330ml，同时推出秒杀、满减、罗技联名款限定礼盒等多重福利，侧面看出公司对于强爽单品的重视，经过3年市场培育，定位男性消费人群的酒精度8度强爽系列通过不断调整口味、包装取得了消费者认可。线上持续增长强劲，预计2020年公司电商平台销售占比有望进一步提升至30%以上，2021年线上增长态势仍乐观，天猫锐澳旗舰店1月17日上架多种新产品组合，包含多系列的交叉销售，并重新在专区推广低糖果酒和高果汁本榨，公司的产品矩阵更加鲜明和丰富。
　　微醺放量，产能利用率向上，毛利率稳，费用率降，利润弹性高。公司2019年底固定资产投资基本完成，2020年折旧为历年之最，同比预计增加20%-25%，但2020年预调酒销量继续大幅提升，产能利用率明显提升，瓶装产品销售稳中有升，使得Q3毛利率同比提升，我们认为2021年毛利率继续回升态势可期。公司市场和渠道费用投入精准且效率高，费效比不断提升，经过定位调整，公司“一个人的小酒”广宣行之有效，我们认为销售费用率仍有下行空间，预计2021全年利润弹性仍可观。
　　Q4渠道库存相对更轻，香精业务正常化，2021开局乐观。根据渠道调研，Q4线下渠道良性，相较往年的操作，库存更轻。近期市场部分担忧的疫情重来，从2020年实际来看对公司的销售影响中性偏有利。我们认为2021Q1渠道旺季备货将较为积极，今年公司和上游客户或均已做好应对疫情的准备，预调酒生产端同比预计不会出现断货，同时香精业务需求或也好于上年同期，开局有望继续呈现良好增长。展望2021年，我们除了预计公司仍会维持较快收入和利润增速，收入端在大单品微醺系列和强爽等产品组合补充下有望实现25%-30%同比增速。
　　投资建议：预计公司2020-2022年EPS分别为1.00、1.38、1.88元，给与6个月目标价120元，对应2022年64倍PE，维持“买入-B”评级。
　　风险提示：短期估值较高；中长期跟踪关注新进入者的竞争加剧可能性。