平安证券-债市日思录：长端小幅博弈，短端止盈为上-210115

　　近期市场主线从资金面切换到基本面， 10年国债期货表现明显好于 2年，或说明市场开始交易基本面，而对短端走势的判断逐渐谨慎： 12月 PMI 及金融数据走弱打开了长端收益率交易空间。 12月新增社融同比大幅回落 3830亿元，是 2020 年 3 月份以来的首次，存量社融同比增速 13.3%，较 11 月份继续回落 0.3 个百分点。金融数据提示了经济转弱的线索： 1）未贴现银行承兑汇票连续三个月回落； 2）存款回落显示房地产、汽车购置需求较弱，疫情反复降低居民消费意愿； 3）企业中长期贷款表现尚可但增幅放缓， M1 大幅回落。 同时， 流动性宽松环境已经使得市场利率低于政策利率， 央行调整的概率在上升： 近期流动性宽松主要在于： 1）央行 11 月中旬以来转向宽松的公开市场操作， 2）银行贷款增速放缓，负债端压力好转， 3） 1月地方债仍未提前下达额度，较去年同期给市场带来 7000亿元的增量流动性。 流动性宽松环境已经促成市场利率低于政策利率。我们看到， 15日央行续作 MLF5000亿元，本月MLF 和 TMLF 到期 5405 亿元， 是去年 8 月以来的首次缩量续作， 央行正在引导市场利率回归， 短端利率的不确定性增强。
　　我们认为长端有博弈空间，但判断经济转向为时尚早，短端推荐止盈。 10 年国债机会已经出现，但经济放缓的持续性仍然有待观察，居民消费或是受疫情短暂影响，汽车生产与消费疲弱可能在于芯片短缺而非需求不强，主导 M1回落的是企业经营转弱还是短期融资环境恶化仍需确认。 目前 10-1年国债期限利差走阔至 77BP，处于 2007年以来的56%分位数， 剔除特殊时期已属历史较高水平，进一步上行阻力加大。以 2021年初 10-1国债利差为锚， 10年国债收益率有望回落至 3%附近，意味着大约 10BP 的交易空间。但当前交易策略较集中， 10年国债由 3.2%回落至 3.1%附近仅用了 15 个交易日，策略上秉承“ 积极参与，见好就收”。 同时由于资金面存在收紧的可能，短端品种要做好止盈，未来期限利差或将压缩，带动收益率曲线走平。
　　展望 1-2月数据真空期，市场焦点转移至海外与大类资产走向，关注三点风险因素： 1）美国财政刺激方案及再通胀交易下， 美债收益率承压，市场一致预期下收益率上行的节奏更重要。 2）疫苗普及率及疫情正在释放积极信号， 欧美改变疫苗接种方案可能提升接种率。英国在疫苗开打后，新增病例 7日移动平均数已现拐点，未来关注疫苗有效性及接种效率。 3）全球风险偏好回升节奏对债市波段机会的影响。
　　风险提示： 1) 央行未收紧资金，短端利率未调整； 2） 12月经济数据超预期向好； 3）疫情超预期扩散。