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世纪证券-恒顺醋业-600305-深度研究报告:百年醋业龙头,改革静待花开-210115

上传日期:2021-01-15 17:35:00  研报作者:汤瀚森  分享者:zhiqiang798   收藏研报

【研究报告内容】


  恒顺醋业(600305)
  1) 恒者行远: 百年历史食醋领导品牌。 恒顺醋业是镇江香醋代表企业, 品牌已有 180 年历史。公司 2001 年上市, 曾经历过多元化发展的阵痛, 2012 年重新聚焦调味品主业后业绩稳健增长。 2019 年营收 18.32 亿(yoy+7.5%, 12-19 年 CAGR6.9%),扣非归母净利润 2.54 亿(yoy+5.68%, 12-19 年 CAGR31.9%)。
  2) 顺势而为:“ 醋酒酱” 赛道景气, 集中度有待提升。 食醋、料酒行业正处于成长期,行业格局分散, CR5 均不足 20%, 传统龙头有望借势提升占有率。 食醋行业规模约 165 亿元, 受益于健康、 高端化趋势具备价量提升空间。 料酒行业规模有望保持双位数增长( 2012-17 年 CAGR17%)。 复合调味品属“ 蓝海” 赛道, 传统调味品企业通过拓宽品类望分享赛道红利。
  3) 改革求变:强化优势,补齐短板。 恒顺品牌与产品力具有优势。自然条件和独特工艺构筑竞争壁垒。 对标行业对手,恒顺在渠道能力、 管理效率和激励机制方面还存在提升空间。2019 年底新董事长就任后即聚焦公司存在关键问题实施多维度改革:( 1) 战略聚焦核心品类, 加码公司经营目标;启动数字化重塑项目, 全面提升管理效率;( 2) 重建市场化薪酬机制, 实行薪酬激励加差额奖励方式提升激励力度, 大力引进优秀人才;( 3)更换营销总监,划分八大战区, 着重发力餐饮、 电商及新零售渠道, 加快全国化布局。我们认为改革将给公司带来新动能, 2021 年起改革红利有望逐渐释放。
  4) 盈利预测与投资评级。根据盈利预测,公司 2020-2022 年 EPS分别为 0.35/0.40/0.49 元,对应市盈率为 75/65/55 倍,低于可比公司。 内部机制改革将为公司注入新动能, 全国化突围空间打开。首次覆盖,我们给予公司“ 增持”投资评级。
  5) 风险提示: 渠道扩张不及预期风险; 改革调整不及预期风险;食品安全问题风险、 原材料价格波动风险等
 报告详细内容请查阅原报告附件
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