华泰证券-宁波韵升-600366-成本优势明显，Q3受益稀土涨价-171030

　　宁波韵升(600366)
　　事件： 2017Q3 归母净利润环比增加 67%，业绩符合预期
　　宁波韵升发布三季报， 2017 年 1-9 月公司实现营业收入 13.52 亿元，较上年同期增 19.88%；实现归母净利润 2.99 亿元，较上年同期减少 61.46%。归母净利润降低主要由于 2016 年同期完成上海电驱动股权转让实现超额收益约 6.3 亿元。 Q3 单季公司实现营 5.21 亿元，环比增长 15.27%；归母净利润为 1.37 亿元，环比增加 67%。 业绩符合预期。
　　Q3 钕铁硼毛坯环比涨幅 14%， 公司产品结构利于价格传导
　　稀土价格波动逐步向下游传导， 6 月底磁材启动涨价涨幅 6-8%；到 9 月中旬加速上涨，周涨幅约 40%； 9 月中旬到 10 月中旬回调约 5%。 H35 型钕铁硼 Q3 均价 162 元/公斤，比 Q2 均价（ 143 元/公斤）环比涨幅 14%。 钕铁硼毛坯价格涨跌幅低于稀土，主要由于稀土涨价仅在部分领域如电子等方向传导顺畅，这些方向通常加工性能要求高、磁材在下游成本占比小。而宁波韵升的磁材下游以手机、 VCM、声学等消费类磁钢、以及伺服电机等工业用磁钢为主， 涨价承受能力强， 价格传导相对顺畅。
　　原料库存储备充足拉低成本， 毛利明显回升
　　Q3 公司毛利率回升到 26%，相比 Q2 毛利率 18%，有明显提高； 我们认为毛利率提高主要由于以镨钕镝铽为主的稀土原材料涨价。 2016Q4 至今，稀土价格涨幅明显， Q3 氧化镨钕均价为 44.51 万元/吨，比 Q2（ 29.83 万元/吨）环比增加约 50%。 为应对稀土涨价，公司上半年进行充分的库存准备， 拉低原料平均成本；同时通过帮助部分战略伙伴锁定原料价格有效维护客户利益。 钕铁硼毛坯价格涨跌时间点比稀土价格晚 1-2 个月，三季度磁材涨幅明显， 而稀土原料维持在低成本， 故呈现出毛利率提升的局面。
　　发力高增长伺服电机业务，推进事业部改革布局投资
　　公司在高性能钕铁硼领域处于行业前列，同时也积极推动稀土永磁的下游延伸。 行业内领先进入磁组件领域，生产高品质直线电机定子、高速精密转子、拼接磁环等产品； 还积极研发伺服电机等产品，并在注塑机、数控机床等设备制造方向推广。 公司伺服电机产品 2014-2016 销量复合增速达到 74.81%， 预计在需求持续向好背景下降保持高速增长态势。此外公司将持续推进事业部制改革； 并持续布局新材料、伺服控制等投资机会。
　　受益稀土涨价， 维持“增持”评级
　　当前稀土供给端改革执行力度空前，供不应求格局基本确立； 9-10 月短期的价格回调， 我们认为是由于历史囤积的庞大库存在收储停滞后压制了价格，待库存降至合理水平又将迎来价格回升， 利好公司磁材业务； 同时考虑到公司投资业务收入不确定性强，暂时按 5 年算数平均值估算。 预计2017-2019 年营收为 18.29/22.47/28.55 亿元，归母净利润 4.04/4.62/5.23亿元，考虑到公司下游传导相对顺畅并有原料库存优势，我们按照 2017年归母净利润给予 28-30XPE，对应目标价 20.31-21.76 元， “增持”评级。
　　风险提示： 稀土价格波动过大、新能源磁材增量不及预期。