东北证券-桃李面包-603866-疫情反复影响Q4复苏进度，短期扰动不改长期逻辑-210113

　　桃李面包(603866)
　　事件：公司发布 2020 年业绩预告，2020 年实现营收 59.63 亿元，同比+5.66%；实现归母净利润 8.85 亿元，同比+29.53%。2020Q4 公司实现营收 15.91 亿元，同比+4.53%，实现归母净利润 1.99 亿元，同比+10.62%。
　　点评：疫情反复影响复苏进度，四季度净利率同比改善。分季度看，2020Q1~Q4 公司分别实现营收 13.23/14.16/16.33/15.91 亿元，同比增长 15.79%/0.05%/4.43%/4.53%。部分地区如北方疫情反复，居民小区实现封闭式管理以及很多商店被要求关闭，北方重点市场受到一定影响，导致终端消费复苏受阻，2020Q4 收入端缓慢恢复。2020Q4 净利率持续提升，2020 年净利润率为 14.84%，同比提高 2.7 4pct，主要由于：1）生产规模扩大和集约化程度提升，规模效应不断凸显；2）市场竞争趋缓，今年 Q3 促销力度同比大幅减弱； 3）国家颁布阶段性社保减免政策，使得成本费用有所下降。 2020 年行业竞争相对趋缓，我们判断 2021 年部份市场行业竞争会有所加剧，公司将加大费用投放以及产能陆续投放影响利润率，同时 2020 年是费用投放低点，预计2021 年利润增长会有所承压。
　　产能稳步推进，未来三年产能双位数增长。目前华南工厂整体产能利用率超过 80%，预计今年可能实现扭亏。山东济南工厂产能正在爬坡，预计今年产能利用率能够达到 70%+。江苏工厂原本计划 2020Q4 投产，目前推迟至春节期间，江苏工厂一季度生产进度预计会受到春节期间招工难和近期疫情反复的影响。2021Q4 四川工厂、沈阳（替代）工厂、青岛工厂、平湖工厂陆续投产，广西工厂、福建工厂和长春工厂在建设当中，预计 2022 年陆续投产。公司加快产能布局节奏，预计在 2023 年工厂数量有望达到 25-30 家，明后年产能估计平均达到 15%左右的增长。
　　盈利预测：考虑到疫情反复和结合业绩预告情况，下调盈利预测。预计 2020-2022 年 EPS 分别为 1.30、 1.37、 1.58 元，对应 PE 分别为 45X、43X、37X。维持“买入”评级。
　　风险提示：市场拓展不及预期；食品安全问题；盈利预测不及预期 风险提示：市场拓展不及预期；食品安全问题；盈利预测不及预期。