国信证券-福耀玻璃-600660-福耀玻璃:增股筹资加强研发,扩大高附加值汽车玻璃及光伏玻璃市场【国信汽车 梁超团队】【公众号研报】-210111

　　增股筹资加强研发，扩大高附加值汽车玻璃及光伏玻璃市场 事项 2021年1月，福耀玻璃召开董事会通过决议，拟提请公司股东大会批准授权新增发行H股总数不超过101,126,240股，占公司H股已发行总数的20%，发行价格参照公司H股股价走势以及国际市场估值水平，不低于厘定配售或认购价格日期中的前五个交易日的平均收市价的80%。本次发行所募集的资金将全部用于补充营运资金、偿还有息债务、研发项目投入、优化公司资本结构、扩大光伏玻璃市场以及一般企业用途。 国信汽车观点 这是我们继2020年6月发布的《福耀玻璃重大事件快评：与京东方强强合作，推动智能车窗技术发展》、7月发布的《国信证券汽车前瞻研究系列（九）：量变与质变，汽车玻璃添灵魂》、2020年12月发布的《汽车玻璃行业跟踪点评之一：岚图FREE重磅发布，调光玻璃加速普及》之后的第四篇福耀玻璃暨汽车玻璃行业跟踪点评报告。 1）在电动智能化背景下，特斯拉的全玻璃车顶引领汽车外形设计风潮。未来几年，全玻璃车顶（单车面积增加）和高附加值汽车玻璃（单平米价值量增加）从技术端和消费端两方面有望实现量产加速。福耀玻璃本次筹资有望进一步加强在高端玻璃产品（全景天幕、可调光玻璃、AR-HUD等）方面的技术研发和产能建设。 2）2020年受疫情影响，福耀玻璃美国工厂为消化过剩的浮法玻璃产能，改善毛利率，曾投建太阳能背板产线，在光伏行业积累了一定的生产经验。但是太阳能背板、浮法玻璃与光伏玻璃在生产工艺、原料、性能要求方面都有较大差异，进军光伏玻璃行业仍需要进一步的研发投入和技术积累。本次筹资有利于福耀加强光伏玻璃研发生产的技术攻克，助力福耀成功实现跨界发展。 我们认为，汽车玻璃作为汽车必不可少的部分，将越来越多地扮演起数据交互与信息传递的接口角色，进化为智能汽车数据流的呈现平台和基础设施，持续推荐优质赛道上的全球龙头福耀玻璃（2020年全球市占率27.5%），维持盈利预测，预期20-22年利润分别26/41/49亿，同比增速分别为-10.5%/+57.5%/+19.4%，对应PE分别50/32/27x，公司募资投入研发及光伏玻璃产能，打开新增长空间，维持增持评级。 评论 董事会通过议案，增发数量相当于已发行H股的20%，占A+H总股本的4% 2021年1月，福耀玻璃召开董事会通过决议，拟提请公司股东大会批准授权新增发行H股总数不超过101,126,240股，占公司H股已发行总数的20%，发行价格参照公司H股股价走势以及国际市场估值水平，不低于厘定配售或认购价格日期中的前五个交易日的平均收市价的80%。本次发行所募集的资金将全部用于补充营运资金、偿还有息债务、研发项目投入、优化公司资本结构、扩大光伏玻璃市场以及一般企业用途。 本次增发，董事会于2021年1月8日通过议案，后续仍需经过公司股东大会以及监管机构（包括但不限于中国证监会及香港联交所）的批准后方可实施，决议在股东大会审议通过本议案之日起的12个月内有效。 高附加值玻璃：AR-HUD、调光玻璃、全景天幕等蓬勃发展 近年来汽车玻璃主要从1）安全舒适（隔音、电加热、憎水、HUD）；2）智能控制（AR-HUD、智能调光玻璃、玻璃天线）；3）节能环保（太阳能、隔热玻璃）；4）美观时尚：氛围灯玻璃等四个方面进行升级，带来ASP成倍数的提升。其中隔热、防紫外线、除霜等功能基本实现规模化应用，较为前瞻的全景天幕、HUD（车机第四屏）、智能调光、玻璃天线等人车交互类产品当前渗透率较低（<5%），未来有望跟随L3+车型进入快速拓展。 我们基于对2025年各高附加值汽车玻璃品类渗透率保守、中性、乐观三类假设，对汽车玻璃行业平均单车价值量水平进行预测，中性假设下（全景天幕和HUD前档2025年渗透率30%），预计汽车玻璃单车均价2025年约1255元/车，ASP年化复合增速在11.5%；此外，基于对福耀2025年全球市占率保守、中性、乐观三类假设，中性假设下2025年福耀玻璃全球市占率预计33%，量端年化复合增速在4%。 全景天幕：全玻璃车顶已经成为近年来新车市场上的一种新潮流。国产新能源汽车推出的热门车型以及2020年上市的传统车型中，全玻璃车顶也成为了一个特别的宣传热点。特斯拉Model S/X/3的配置就为全玻璃车顶，该自带科技感的外形元素成为后续上市智能汽车的新卖点。我们认为，特斯拉在新能源汽车以及汽车行业中的范本作用也预示着未来汽车行业新车配置的车顶发展趋势，全玻璃车顶配置车型将越来越多。 与传统车顶相比，全玻璃车顶采光更好、设计更具时尚感、更轻量化帮助电动车减重，同时头部空间更充裕。在玻璃车顶这一概念出现之前，车顶基本为皮内饰和金属顶构成。在之后，由于智能汽车设计革新尤其是特斯拉等新能源汽车对科技感外形和车辆流线型的追求，开始有大块玻璃车顶的出现。汽车顶部也经过了金属顶---玻璃天窗---全景天窗---全玻璃车顶的发展，车顶配置选择越来越丰富，这也将是汽车玻璃行业的新增长点。 单从尺寸来看，主流豪华品牌SUV全景天窗尺寸一般在0.5-1.0平方米，可开启面积一般小于0.5平方米。如果同时对比其他紧凑型SUV全景天窗面积，全景天窗面积一般来说也是小于1平方米，例如，途观天窗整体面积0.819平方米，可打开面积0.426平方米；奇骏天窗整体面积0.666平方米；现代ix35天窗整体面积0.77平方米，可打开面积0.389平方米。全玻璃车顶配置车型的车顶玻璃面积一般至少是大于1平方米，很多车型全玻璃配置玻璃面积甚至达到2.5平方米以上，达到全景天窗尺寸的2-3倍，这也就使得汽车玻璃单车玻璃面积的“绝对”上升。 价值量方面，全景天幕总成配套价值量基本上千，视具体搭载功能的不同（隔热、智能调光），价值量差异较大，搭载智能调光和隔热功能的全景天幕价值量或高达3000-4000元。相较原本供应电动天窗小玻璃价值量（tier 2角色，纯玻璃配套价值量100-200元）提升幅度较大。 AR-HUD：HUD的全称是Head Up Display，即平视显示器，最早应用于军用飞机上，旨在降低飞行员需要低头查看仪表的频率。自上世纪80年代，HUD开始从飞机嫁接于汽车。HUD利用光学反射原理，可以在挡风玻璃上显示当前车速、超速预警、车况监控、油耗、时速、红色故障标记、防止追尾、主动车道保持信息、巡航信息等，能够让驾驶员的注意力集中在前方路面，实现主动的行车安全。近两年出现了AR（增强现实）新技术，让汽车HUD技术如虎添翼。与传统的HUD相比，AR-HUD显示的范围更大，距离更远，前者只是投射并显示信息，后者则需要和辅助驾驶系统深度整合，以实现更高级的效果和功能，更满足用户的真正需求。具体而言，通过与LDW车道偏离报警系统以及ACC自适应巡航等辅助驾驶系统结合，AR-HUD会将报警信息以虚拟图像的方式呈递给驾驶员。所以，AR-HUD也是自动驾驶应用初期的一种必备技术，在未来的自动驾驶方面会被广泛应用。目前，主流汽车零部件企业都在加大AR-HUD的技术投入和商业化落地，包括大陆集团、哈曼、LG、松下、伟世通、华阳集团和Wayray等都曾在这项技术上展示过自己的产品。 大众ID.3与ID.4都搭载了AR HUD。大众的这两款车型的AR HUD除了可以显示基础信息包括车速、主动安全功能以及导航信息等之外，在设置导航后还有路径指引辅助线，并且在转弯时也有提示。另外，当到达导航设置目的地时，在AR HUD上也会有图标显示。在打开ACC自适应巡航功能后，它也会自动标注出前车。 价值量方面：HUD前档价值量较普通前档价值量（200-300元）基本有一倍左右提升。 调光玻璃：自动调光玻璃技术则能够兼顾视野和防晒。原理上来看，智能调光玻璃也叫电控调光玻璃，能够通过电来控制玻璃的透明度。主要工作原理是在玻璃之间加装一层液晶调光膜（PDLC）。当通电时，液晶膜中的高分子液晶材料在电场的作用下，会进行有序排列，使光线可以轻易穿透玻璃变成透明状，而反之关闭电源时，高分子液晶材料会被打乱不能正常排序，呈现透光而不透明的外观状态。 调光玻璃的实用价值主要体现在：1）隐私保护，智能调光玻璃的最大功用是隐私保护功能，可以随时控制玻璃的透明或不透明状态；2）投影功能，智能调光玻璃还是一款非常优秀的投影硬屏，在光线适宜的环境下，如果选用高流明投影机，投影成像效果非常清晰出众；3）具备安全玻璃的优点，包括破裂后防止碎片飞溅的安全性能，抗打击强度好；4）环保特性，调光电子玻璃中间的调光膜及胶片可以隔热、阻隔99%以上的紫外线及98%以上的红外线。屏蔽部分红外线减少热辐射及传递。屏蔽紫外线，可保护室内的陈设不因紫外辐照而出现褪色、老化等情况，保护人员不受紫外线直射而引起的疾病；5）隔音特性，调光电子玻璃中间的的调光膜及胶片有声音阻尼作用，可部分阻隔噪音。 丰田汽车于2020年6月正式全球发售的新款Harrier是全球首款搭载调光玻璃的量产车型，配套的是AGC的高速调光玻璃WONDERLITE？ Dx，可瞬间控制透光率。岚图FREE搭载的智能可调全景天幕，明暗度共分10个等级，可以隔绝99%的紫外线。 氛围灯玻璃：对用户来说，随着汽车的普及和自动化程度提升，人们将越来越从驾驶中解脱出来，车上时间占据日常的比例也在不断增加，汽车未来或将成为人们生活中的第二亲密私人空间。生活需要品质感，而好的内饰氛围灯光玻璃仅仅应用光这一元素就能营造出或科技或浪漫或奢华或温馨的车内氛围；对主机厂来说，氛围灯的作用不仅仅是满足购车者需求，让汽车更具卖点，在汽车外观同质化越来越严重的今天，独特的氛围灯玻璃还能给汽车品牌间带来更多的个性与差异，在夜间更具识别性。氛围灯在玻璃上的应用原理是在夹层玻璃的内部，印刷可以折射光线的白色油墨层。利用玻璃边部的LED光，使得光线在玻璃内部多次折射。从而从玻璃的内表面呈现整面发光的效果。两片玻璃间可加入SPD膜，对引出端施加电压，通过调节电流，改变玻璃透过率。 目前市面上搭载氛围灯玻璃的汽车不多，备受关注的是宝马7系星空氛围灯。宝马星空全景玻璃天窗氛围灯其实是两侧由LED灯光通过导光条后形成线性光源再照射到天窗玻璃上，光线经反射后通过玻璃上的激光雕刻图案将光线发散到车内形成星空顶氛围灯。 光伏玻璃：光伏组件必需品，透光抗损要求高，未来需求长期看好 光伏发电与光伏玻璃：光伏即光生伏特，指光生电这一物理现象。光伏发电的原理是让硅材料接受阳光照射，收集太阳能产生电流从而直接发电。光伏玻璃是光伏组件的必要部分，既要维持较高的透光率，保证太阳能的利用效率，又要保护太阳能电池免受外界环境的损坏（太阳能电池片的厚度在200μm以下，机械强度差，易受空气氧化或腐蚀）。对于常规的光伏组件来说，一定数量的电池片通过封装胶膜（EVA）密封在光伏玻璃和有机背板中间就构成了光伏发电阵列的单元。部分采用双面电池片、双面发电设计的光伏组件，背面封装材料也需要具备透光能力，常用光伏玻璃或者透明背板。 光伏玻璃的分类：目前主流的太阳能电池按技术种类可划分为晶硅电池和薄膜电池两种，对应的光伏玻璃也可以划分为两种。第一种用于晶硅电池的封装，主要有AR镀膜玻璃、超白压延玻璃、超白浮法玻璃；第二种是用于薄膜电池的透明导电膜玻璃（TCO），主要是拥有AZO、ITO等特殊涂层的超白浮法玻璃。由于目前晶硅光伏电池技术最为成熟，应用也最为广泛，适用于晶硅电池封装的超白延压玻璃已成为光伏玻璃中的主流产品，在光伏玻璃市场中的占比达到大约80%。 超白压延玻璃是一种透明的、含铁量极低的玻璃，透光率在90%以上，具有高透射、低吸收、低反射等特点，是目前市场上最合适的光伏组件封装材料，可以有效提高光电转换效率。与超白浮法玻璃相比，超白压延玻璃在正面采用朦胧纹面有效降低了光反射，同时采用特殊花纹增强了太眼光的斜角渗透率，综合透光率可以提升3%-4%。 光伏玻璃与浮法玻璃的差异：光伏玻璃与浮法玻璃有明显差异，以光伏压延玻璃为例，它与浮法玻璃的差异主要体现在生产技术、原材料需求、和性能要求方面。 1）生产工艺：浮法玻璃生产的成型过程是在通入保护气体(N2及H2)的锡槽中完成的。熔融玻璃从池窑中连续流入并漂浮在相对密度大的锡液表面上,在重力和表面张力的作用下 ,玻璃液在锡液面上铺开、摊平、形成上下表面平整、硬化、冷却后把玻璃带拉出锡槽进入退火窑，退火、切裁即得成品 。光伏压延玻璃则要将熔融状态下的玻璃浇筑到压延成型台上，用刻有特定花纹的轧辊进行碾压，再进行退火和裁切。二者的工艺和产线结构差异较大，产线切换成本高，有较为明显的转换壁垒。 2）原材料：玻璃的生产需要用到的原料主要是石英砂和纯碱，辅助材料主要是石油类燃料、天然气、电、水等。光伏玻璃和浮法玻璃对原材料有不同的要求。传统浮法玻璃的原材料主要是海沙、石英砂等，含铁量较高，但是铁离子容易染色，影响光伏玻璃的透光率。因此，光伏玻璃成品的含铁量必须要在150ppm以下，原材料也必须使用优质的含铁量低的石英砂。 3）性能要求：光伏组件长期在室外工作，风吹日晒，自然环境复杂，对于透光性能、抗损坏能力都有较高要求。根据国家对光伏压延玻璃的标准（GV/T 30984.1-2015），3.2mm非镀膜光伏玻璃光伏透射比大于91.5%，镀膜后大于93%，同时抗物理、热、压强、摩擦、恶劣气候等十余种冲击能力测试也要全部通过，较传统浮法玻璃质量要求更高。 市场格局：双寡头垄断，产能高度集中 早期市场高度繁荣：在2006年之前，光伏玻璃市场规模较小，生产工艺的技术壁垒相对较高，全球市场由法国圣戈班、英国皮尔金顿（后被板硝子收购）、日本旭硝子、日本板硝子等外资企业垄断，单价高达80元/平米。2006年，安徽福莱特通过技术研发和产线引进，率先打破技术垄断，开启了光伏玻璃产业国产化替代的进程。国产光伏玻璃带动行业单价下降至大约50元/平米，受益于欧洲对光伏行业的补贴政策，此时的光伏玻璃毛利率大约在30%-40%。至2011年，国内光伏玻璃产能已位居全球第一，福莱特、信义等前5家公司整体市占率近50%，国内总产能达到13730t/d（单位：日熔量）。 动荡之后再度企稳：2011年欧债危机爆发，欧洲推出了反倾销+反补贴政策，在全球占比高达80%的欧洲市场出现了规模下滑。同时，由于前几年的大幅扩产，产能过剩接近100%，整个光伏产业的所有产品都面临着价格下滑的巨大压力。光伏玻璃的价格下滑近30%，龙头企业的毛利率也跌至近20%，玻璃价格低至30元/平米。2013年，国内市场需求增加，海外需求企稳，光伏产业的价格有所恢复，生产工艺的成熟也带来了成本的下降，行业利润率逐步回升。同时，早期的海外巨头难以承受巨大的降本压力，逐步退出光伏玻璃市场，市场份额进一步向福莱特、信义为代表的行业龙头集中。 当前国内形成双寡头格局：由于光伏玻璃行业技术壁垒较高，资本投入较大，质量要求严格，龙头企业可以凭借规模优势、成本优势和技术优势不断扩大市场份额。2020年，信义光能是国内最大的光伏玻璃生产商，日产能大约6700吨，市占率大约30%；福莱特公司位居第二，日产能大约3990吨，市占率约为20%。前两大巨头合计的市场份额超过50%。从生产窑炉来看，大型窑炉可以显著降低生产成本、提高成品率，目前1000吨以上的大型生产窑炉全部掌握在信义光能和福莱特手中。 发展空间：平价上网+双玻组件，未来需求长期看好 2021年有望实现平价上网：2019 年初，国家发改委召开新闻发布会表示，在资源条件优良、投资和市场条件好的地区，光伏发电成本已可与燃煤标杆上网电价持平，基本具备平价上网的条件。2019 年 1 月，中国发改委、能源局联合印发了《关于积极推进风电、光伏发电无补贴平价上网有关工作的通知》，强调开展平价上网项目和低价上网试点项目建设不受年度建设规模限制。同时，优化平价上网项目和低价上网项目投资环境，有关地方政府部门对平价上网项目和低价上网项目在土地利用及土地相关收费方面予以支持，降低项目场址相关成本，降低项目的非技术成本。该通知显示了政府对光伏电能平价上网的支持态度，助力光伏企业降低非技术成本的鼓励政策。2020年8月，国家发改委、国家能源局发布了2020年平价光伏、风电项目名单，其中光伏规模33.05GW，要求2021年底前全部并网。随着光伏产业市场化程度逐步加深，平价时代到来，光伏发电的应用将更加广泛，有技术、有实力的光伏企业将拥有更加广阔的发展空间。 双面双玻组件快速渗透：双面组件是一种正面吸收太阳光直射、背面吸收太阳光散射进行发电的电池组件。双面双玻组件正反面全部采用玻璃封装，替代了普通组件的背板，可以明显提升发电效率以及全生命周期的发电量，具备几个明显优势：1）生命周期更长，抗损能力更强：双面双玻组件的寿命通常比普通单玻组件长5年以上，并且适应高温、高湿、沙漠、海边等环境，耐磨损、抗腐蚀；2）发电效率更高：双面双玻组件可以在低辐射环境下工作，工作时间更长，发电量更高，背面增益在5%-30%之间；3）散热性能更强：光伏组件的发电量易受高温环境的负面影响，因为玻璃的导热系数比背板更高，双玻组件拥有更强的散热性能，可进一步提高发电效率；4）电位诱发衰减（PID）现象减少：在湿度较高的环境中，光伏组件的边框与内部带电部件易产生负偏压，产生漏电流通道，导致组件效率衰减，双玻组件的防水性强，可以极大减少PID的发生。光伏产业越来越注重发电效率，双面双玻组件的渗透率将得到快速提升，将进一步推动对光伏玻璃的需求。 光伏玻璃需求未来5年CAGR有望保持20%以上：根据CPIA发布的年度报告，2019年全球光伏组件产量达138.2GW，同比增长19.3%。其中，海外光伏市场保持增长，我国光伏市场略有下滑，市场总规模呈上升趋势。我国光伏组件产量为98.6GW，全球第一，同比增长17.0%，增速较上年提升了4.7pct。其中，双玻组件出货量为18.5GW，渗透率约20%。根据南玻集团的公告，主流组件厂商的功率1GW的常规组件需使用578万平方米的光伏玻璃，1GW的双玻组件需使用约1139万平方米的光伏玻璃。根据CPIA的统计，2025年双面双玻组件的渗透率有望达到60%，保守估计未来全球光伏组件产量不变，则光伏玻璃需求未来5年的CAGR有望保持在20%以上。 投资建议：持续推荐优质龙头福耀玻璃，维持增持评级 本文介绍了福耀玻璃增股筹资的基本信息和研发方向，同时对光伏玻璃、高附加值玻璃的行业发展动态与市场格局进行了梳理。玻璃行业基于其高价值量、持续时间长、产品加速升级三大要素，是零部件细分优质赛道。我们认为，汽车玻璃作为汽车必不可少的部分，将越来越多地扮演起数据交互与信息传递的接口角色，进化为智能汽车数据流的呈现平台和基础设施。持续推荐优质赛道上的全球龙头福耀玻璃（2020年全球市占率27.5%），维持盈利预测，预期20-22年利润分别26/41/49亿，同比增速分别为-10.5%/+57.5%/+19.4%，对应PE分别50/32/27x，公司增资投入研发和光伏玻璃产能，打开新增长空间，维持增持评级。 展望2020Q4及明年，看好美国汽车玻璃量利双升，德国SAM有序扭亏、国内铝饰件新业务协同；长期来看，公司作为全球汽车玻璃龙头（国内市占率近70%、全球市占率近25%），汽车智能化、网联化背景下，汽车玻璃有望1）单车玻璃用量（面积）增长，从4平米到6平米；2）单平米价值量提升（镀膜、隔热、包边、HUD、调光、5G通信等）；单车价值量有望从600元提升至2000元以上。后续汽车玻璃、网联化打开新天地，行业ASP提升有望加速，维持增持评级。 风险提示 1、汽车行业复苏进度不及预期；2、高附加值玻璃普及速度不及预期。 分析师承诺 作者保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于本人的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。 风险提示 本报告版权归国信证券股份有限公司（以下简称“我公司”）所有，仅供我公司客户使用。未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式使用、复制或传播。任何有关本报告的摘要或节选都不代表本报告正式完整的观点，一切须以我公司向客户发布的本报告完整版本为准。本报告基于已公开的资料或信息撰写，但我公司不保证该资料及信息的完整性、准确性。本报告所载的信息、资料、建议及推测仅反映我公司于本报告公开发布当日的判断，在不同时期，我公司可能撰写并发布与本报告所载资料、建议及推测不一致的报告。我公司或关联机构可能会持有本报告中所提到的公司所发行的证券头寸并进行交易，还可能为这些公司提供或争取提供投资银行业务服务。我公司不保证本报告所含信息及资料处于最新状态；我公司将随时补充、更新和修订有关信息及资料，但不保证及时公开发布。 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