华泰证券-五粮液-000858-十三五圆满收官，十四五行稳致远-210108

　　五粮液(000858)
　　2020 年业绩稳健增长， “十三五”圆满收官， 期待 21 年开门红
　　2021.1.7 日公司发布 2020 年度业绩预告，预计 20 年实现营收约 572 亿元，同比+14%左右，归母净利润 199 亿元， 同比+14%左右，业绩实现稳健增长， 对应 20Q4 营收/归母净利同比增速为 13%/10%左右（我们判断增速放缓主要系春节错位影响）。 2020 年公司夺取了疫情防控和企业经营发展的双胜利， 完成了年初制定的经营目标（营收两位数增长），“十三五”圆满收官， 春节旺季来临，批价保持坚挺，终端需求较为强劲，我们看好五粮液在春节旺季的表现（假定疫情不大范围反弹），有望迎来开门红， 我们预计公司 2020-2022 年 EPS 为 5.13/6.18/7.23 元，维持“买入”评级。
　　产品/渠道齐发力， 2020 年实现五个“稳步增长”
　　产品端， 结构持续优化，进一步完善 “1+3”产品体系， 20 年 9 月发布经典版五粮液，定位 2000+元价位，对拉升品牌价值具有战略意义；系列酒清理清退多款产品，集中力量打造五粮春/五粮醇/五粮特曲/尖庄四个全国性大单品。渠道端， 量价协调的市场运营模式初步建立， 清理五粮液品牌投机性客户及多个低质量终端；同时重点开发团购渠道，团购占比持续提升，进一步掌握量价主动权。五粮液普五批价保持坚挺，据百荣酒价，目前批价为 1000 元，批价上行也带动经销商利润改善。 20 年实现了产品价格/渠道利润/经营业绩/品牌价值/公司市值五个稳步增长。
　　21 年聚焦高质量市场份额提升，十四五以创新/转型/跨越为主调
　　2020.12.18 召开全国经销商大会，提出 21 年将坚持以高质量的市场份额提升为核心，在构建新型厂商命运共同体基础上，强化品牌文化建设、强化高地市场和重点市场的升级建设、强化数字化营销、健全团购体系并巩固意见领袖和消费圈层。虽未提及 21 年具体目标，但定调“稳健可持续增长”，“保持行业平均先进水平的发展速度”；面向十四五，创新/转型/跨越是发展主基调，公司将迈向高质量发展新阶段。我们认为，公司有望持续发力高端战略单品，拉升品牌价值，强化渠道管控、加推团购，拉动产品价格持续提升，同时销量受益于高端酒扩容，共同推动营收稳步上升。
　　“十四五”行稳致远， 维持“买入”评级
　　“十三五”期间，五粮液营收/归母净利 CAGR 达 21%/26%，实现了快速发展，展望未来， 公司的营销改革将继续稳步推进，渠道结构多元化、管控力有望持续提升，有望持续推进产品和品牌升级，打开长期成长空间。 考虑到 20 年公司业绩略低于我们前次预期（前次预测 20 年营收/归母净利同比+15%/+18%），判断与春节错位及 20Q4 进入淡季时公司控量挺价有关，我们小幅下调盈利预测，预计 20-22 年 EPS 5.13/6.18/7.23 元（前值 5.31/6.62/7.72 元）， 参考可比公司 21 年平均 PE 63x(Wind 一致预期)，给予其 21 年 63xPE，目标价 389.34 元(前值 297.90 元)， 维持“买入”评级。
　　风险提示： 行业竞争加剧、宏观经济表现低于预期、食品安全问题