兴业证券-东方财富-300059-独树一帜，塑强者之道-210107

　　东方财富(300059)
　　投资要点
　　东方财富的商业模式是通过以“东方财富网”为核心的互联网流量生态圈积累庞大的用户基础，进一步经基金/证券等一站式金融服务多元变现。 海量财经用户基础叠加科技赋能，助力公司实现穿越牛熊的高增长， 2020Q3 营收和净利润分别达 59.46/33.98 亿元，其中证券业务占比超 60%，东财证券营收排名由行业 80 名开外跃升至 27 名，净利润排名更是跻身 Top20，实现弯道超车。
　　流量积累：东财区别于传统券商的核心竞争力在于拥有海量的优质财经流量。公司深耕互联网财经资讯场景， 2005 年上线东方财富网， 06/07 年分别上线股吧和天天基金网，自此构建起三大流量入口，分别从财经资讯/互动社区/基金理财的角度，来满足用户内容/社交/决策/交易等全方位需求，完成海量财经流量的原始积累，为日后转型发展奠定了坚实基础。
　　流量变现：基金&证券稳定贡献业绩，多元金融成长可期。
　　第一轮基金代销：龙头优势显著，变现能力稳健。 2012 年 7 月天天基金正式对外开展基金销售，自此开启流量第一阶变现。 依托前期积累的海量用户基础， 叠加互联网渠道优势助力规模攀升， 由 2013 年 361 亿元大增至 2020Q3的 9951 亿元，带动基金代销收入增至 21.10 亿元， 稳居第三方代销第一梯队。
　　第二轮证券业务：经纪与两融强劲增长，拓宽变现新途径。 2015 年 4 月收购西藏同信证券， 基于互联网的科技赋能与传统证券业务深度融合，协同引流效果显著。 证券业务收入大增至 2020Q3 的 36.31 亿元， 其中经纪业务市占率增至 2.42%，排名由 70 名开外跃升至 14 名；两融业务市占率增至 1.45%，同样跻身 Top20。
　　1） 经纪业务：低佣金+流量转化，经纪份额迅速攀升。 流量优势助力公司股基市占率稳步攀升至 2020Q3 的 3.39%；除优质财经流量外， 东财经纪业务的竞争优势还包括科技赋能带来的低成本运营/低佣金优势（ 2020H1 已降至万 2.2）、领先的研发实力以及天然的高换手率特征。
　　2） 两融业务：低利率+资本夯实，两融份额持续扩张。 两融同样采用基于流量的低价战略， 2016 年以来东财两融平均利率始终在 5%-6.5%，显著低于行业平均水平（ 7%-8%）。未来公司两融业务仍有进一步上行空间：两融业务存在滞后效应、线下网点不断扩张、多轮股权融资夯实资本实力。
　　东财未来第三轮可能的变现路径： 1）重点发力“被动指数型”基金，逐步渗透公募基金市场； 2）对标嘉信理财，全面转型财富管理。
　　盈利预测与投资评级： 作为国内唯一一家拥有券商牌照的互联网金融机构，东方财富具备流量/场景/技术等互联网资源禀赋持续赋能，成长性远高于传统券商。随着公司不断拓宽变现渠道，未来有望持续高增长。预计 2020-2022 年营收同比增速分别为 91%/31%/22%；净利润同比增速分别为 144%/33%/23%；我们小幅调整 2020-2022 年 EPS 分别至 0.51/0.64/0.79 元， 2021 年 1 月 6 日收盘价对应 PE 分别为 64.42/51.78/42.08 倍， 维持“审慎增持”评级。
　　风险提示： 资本市场大幅波动风险、基金代销受互联网冲击风险、宏观经济下行风险、市占率提升不及预期风险、新业务推进不及预期风险