华创证券-华夏航空-002928-跟踪分析报告：2021年核心三标的之华夏航空：长期成长性被低估，当前股价进入性价比凸显阶段，一年期目标市值200亿-210102

　　华夏航空(002928)
　　2020年回顾：华夏航空2020年全年涨幅56%，跑赢航空运输指数多达66个百分点，年内最高涨幅约9成。我们认为2020年市场逐步接受公司商业模式下的稳定性与成长性，但对于公司模式创新性、可复制性以及长期空间仍存在低估。2020年华创交运团队发布5篇公司深度，提出公司是航空业的创新者，在不断追求模式创新，当前打造航空出行综合解决方案服务商雏形初现。
　　中长期看：公司成长性与稳定性仍被低估。1）公司成长性仍被低估：a）历史数据看：公司15-19年收入复合增速33%，利润复合增速32%。b）市场空间大：支线航空市场增速快，潜力大，结合支线机场建设、下沉市场需求、时刻分布，预计3-4年翻倍规模。c）我们认为，公司三大模式（新疆模式、衢州模式、兴业模式）适用于我国支线航空三大场景，助力公司未来扩张。2）公司商业模式下的稳定性是成长性的保障。a）历史数据看，华夏航空呈现了更强的稳定性。华夏航空单机收入稳定在1亿左右，单机利润稳定在1000万左右。b）疫情下的经营、财务数据体现了公司更快的恢复能力。华夏Q1亏损0.96亿，Q2-3分别盈利1.04及1.63亿，连续两个季度盈利，前三季度唯一盈利，均展现了更强的稳定性。c）我们测算Q4公司利润或达3.25亿，同比翻倍增长，全年利润4.97亿，与2019年基本持平。
　　公司2021年三大看点：1）看点1：云南市场能否成功复制新疆经验，从而打开西部扩张之路。华夏航空在新疆打造的次枢纽环串飞模式，实质上是国内支线市场的模式创新，云南相似于新疆，其具备可复制性，公司已率先选择德宏作为切入点，我们预计公司在西部市场，云南、四川、西藏等地2年间存在较大概率复制新疆市场体量的可能，即帮助公司2022年达到10亿+利润体量。2）看点2：衢州模式能否获取成功，打开东部市场窗口。此前报告我们分析衢州模式的关键词是东西串联、航网赋能，即我们认为衢州的发展空间将随着华夏航空网络辐射范围的延伸而得以成倍扩展，从而实现多方共赢。而我们认为双方合作已经升级，公司迈出了探索轻资产模式运营第一步。（华夏航空向衢州信安产投出售3架飞机并回租）。3）看点3：ARJ21机型商业化运行能否上台阶，从而充分享受国产民机机遇期红利。公司与商飞签订了“百架国产民机”，而市场仍或担忧ARJ21机型的效率，我们认为公司具备领先的支线机型运营经验，新机型在不断磨合后，有望达到与CRJ900相仿的效能，我们认为公司一旦成功将ARJ21商业化运营推上新台阶，“国产民机”将护航公司未来运力增长，公司将充分享受时代红利。我们预计2021-22年公司平均静态座位数增速分别为19%及23%，保持20%左右的增速。
　　盈利预测与投资建议：1）盈利预测：我们小幅调整2020年盈利预测至预计盈利4.97亿（原预测为4.93亿），维持2021-22年盈利预测，即我们预计2021-22年盈利分别为7.95及10.8亿。2）投资建议：公司当前市值对应2021-22年分别PE为16及12倍，与公司成长性明显不匹配，我们认为股价进入凸显性价比阶段；我们维持1年期目标市值200亿，即对应2021年25倍PE，预计较当前56%空间，强调“强推”评级。
　　风险提示：疫情冲击超出预期，油价大幅上涨，新开拓市场不及预期。