兴业证券-四季度央行货币政策委员会例会解读：如何理解下一阶段货币政策的“稳”-201229

　　12 月 29 日央行货币政策委员会召开 2020 年第四季度例会， 会议关于下一阶段货币政策趋向定调如何， 我们解读如下：
　　“稳字当头，不急转弯” 预示货币政策从前期偏紧状态进入新阶段。 会议延续强调中央经济工作会议提出的“政策的连续性、稳定性、可持续性”。随着经济持续恢复， 前期部分应对疫情的政策逐渐退出， 货币政策也边际调整。而近期出现信用违约事件， 叠加国内经济恢复基础尚不牢固还需要货币政策配合， 以及海外疫情和经济形势仍有较大不确定性，中央经济工作会议和本次例会都强调政策“稳字当头，不急转弯”， 表明政策从前期偏紧状态明显转向，进入新阶段。
　　基调偏稳的同时关注杠杆率， 预示“宽货币+紧信用” 将是大概率组合。2020 年， 货币政策发力稳经济，带来了宏观杠杆率明显上升，也积累了金融风险。 随着经济逐渐恢复正常，杠杆率上升风险进入政策视域，“保持货币供应量和社会融资规模增速同名义经济增速基本匹配，保持宏观杠杆率基本稳定” 成为重要政策考虑。 为什么在“稳字当头，不急转弯”的基调下， 货币政策还要强调关注宏观杠杆率稳定？ 主要原因是宏观杠杆率对应的是信用， 而不是货币。“稳字当头” 基调下， 确保金融体系流动性稳定成为货币政策目标函数主要考虑因素， 但存量债务风险的化解仍旧需要控制信用增速来配合。 这也预示着下一阶段“宽货币+紧信用”将是大概率组合。
　　“稳” 的另一个内涵是支持实体经济的举措更加体系化。 2020 年，在海外“大水漫灌”之际， 我国货币政策定力十足、 守住了底线， 不搞“大水漫灌”的同时，多措并举加强对实体经济的支持，出台了多种直达实体的创新型货币政策工具， 大力支持疫情防控、复工复产和实体经济发展，金融风险有效防控，金融服务实体经济的质量和效率逐步提升。此次例会提出“构建金融有效支持实体经济的体制机制”， 也是货币政策“稳”的另一个内涵， 意味着金融支持实体经济的举措将更加体系化， 如会议延续强调对民营经济、小微企业支持的同时，新增强调了对科技创新的支持，也会部分打消对 2021 年实体融资的担忧。
　　提出促进实现碳达峰、碳中和的绿色金融体系。 中央经济工作会议提出了“碳达峰、碳中和”的相关措施，此次例会这提出“以促进实现碳达峰、碳中和为目标完善绿色金融体系”。 表明货币政策“坚持稳中求进总基调”中更加关注民生、经济可持续高质量发展。
　　风险提示： 经济反弹见顶回落风险，预期波动风险。