国金证券-智飞生物-300122-代理自研双线驱动，新冠疫苗研发有序推进-201229

　　智飞生物(300122)
　　公司是国内疫苗行业头部企业，销售能力领先，国内终端覆盖广泛。公司销售网络已深入全国31个省、自治区、直辖市，300多个地市，2600多个区县，覆盖30000多个基层卫生服务点（乡镇接种点、社区门诊），形成了覆盖面广泛、深入终端的独有营销网络体系。
　　独家代理默沙东疫苗国内需求旺盛，成长稳定。公司与默沙东合作关系稳定，代理品种维持快速增长趋势，2020年公司与默沙东继续续约，21年、22年、23年（上半年）代理产品基础采购金额分别为116.07、129.41和69.79亿元；默沙东可根据实际情况增加供应及基础采购额。我们估计乐观情况下HPV疫苗存量市场近千亿元，年增量市场过百亿元；同时RV5、PPSV23、灭活甲肝疫苗等品种同样具备较高市场价值。其中RV5是国内唯二获批的轮状病毒疫苗，预计潜在市场体量10亿元以上。
　　公司在结核防治板块布局较为全面。公司结核防治板块的两大重磅产品，EC已获批上市，母牛分枝杆菌疫苗（结核感染人群用）已在上市审评；其中，EC和BCG-PPD联用，将解决结核菌素类产品（PPD等）无法鉴别卡介苗接种与结核感染的困境，有望成为公司的重磅产品。卡介菌纯蛋白衍生物（BCG-PPD）、皮内注射用卡介苗、AEC/BC02三大在研产品推进，公司结核病“诊断、免疫预防、”布局有望逐步完善。
　　其他自研产品有序向前推进，打开公司长期发展空间。目前有16个品种注册进入临床阶段，除结核防治板块外，涉及流脑、流感、狂犬病、肺炎等多个领域。其中，AC-Hib冻干剂型推陈出新，有望弥补空白；四价流感疫苗正在推进，潜在市场空间可观；狂犬病疫苗（MRC-5细胞）处于Ⅲ期临床中。公司研发管线丰富，自主研发和代理业务并举，带动估值提升。
　　公司重组新冠疫苗已进入Ⅲ期临床试验，在国内疫苗企业中研发进度靠前。
　　投资建议和盈利预测
　　公司代理/自研疫苗品种丰富，渠道销售能力突出，我们看好公司在国内疫苗行业的领先优势和增长潜力，预测公司2020-2022年归母净利润33.65、43.45、53.55亿元，同比增长42%、29%、23%。
　　给予目标价为177元，给予“买入”评级。
　　风险
　　与默沙东合作出现变化；疫苗市场竞争加剧风险；应收账款和存货周转风险；自主产品研发销售进度不达预期；新冠疫苗研发进度和费用风险等。