华泰证券-宁波韵升-600366-制造业表现抢眼，细分市场稳步突破-180417

　　宁波韵升(600366)
　　17年归母净利润4.23亿元，制造业利润同比增加103%
　　公司4月16日发布年报，2017年实现营收18.81亿元，同比增加20.57%；归母净利润4.23亿元，同比减少47.12%。业绩符合预期，归母净利润降低主要由于16年同期完成上海电驱动股权转让实现超额收益约6.3亿元。制造业实现的净利润同比增长103%以上，主要源于17年钕铁硼成品和伺服电机产销量大幅增加。我们预计随着下游消费电子和工业电机磁材需求稳步提升，以及伺服电机市场崛起，业绩有望增长。维持“增持”评级。
　　深耕消费和电机细分市场，拓展国内外客户
　　报告期内制造业净利润翻倍主要源自：1）移动电子：销售额同比上升52%，iPhone8及iPhoneX的振动马达磁钢市占率超50%，iPhone声学磁钢市占率达30%。2）电机：聚焦伺服电机行业龙头、推进永磁同步电机在城市轨道交通中的应用；在日美伺服电机市场取得突破，公司预计18年量产供货。3）VCM：受益于闪存涨价、产业链补库存及大容量数据需求增长，公司发挥高性能磁材优势，VCM磁钢出货量同比增长47%。4）在中高端汽车扬声器和声学消费类磁钢取得突破；获得美国客户多款蓝牙音响独家供应权，并切入无线运动耳机配套用充电盒模块项目。
　　产品结构利于稀土价格传导，磁材营收和毛利率双升
　　17年公司钕铁硼成品产量增加56.5%，销量增长45.49%，带动该业务营收同比增长16%。稀土价格波动逐步向下游传导，公司的磁材下游以手机、VCM、声学等消费类磁钢、以及伺服电机等工业用磁钢为主，涨价承受能力强，价格传导相对顺畅。此外报告期公司毛利率比16年提升3.28pct，源自公司为应对稀土涨价，进行充分的库存准备，拉低原料平均成本；同时通过帮助部分战略伙伴锁定原料价格有效维护客户利益；而钕铁硼毛坯价格涨跌时间点比稀土价格晚1-2个月，2017H2磁材价格维持高位。
　　伺服电机销售持续突破，有望成新增长极
　　公司积极拓展磁材下游业务，17年伺服电机销量增长53.53%，实现营收0.98亿元，同比增加39.63%；公司已成为全国重要的伺机电机生产企业之一，在注塑机、压铸机领域的市场占有率国内前三名；全电动注塑机用、自动冲床用伺服电机已开发成功并交付客户。14-17年公司伺服电机产品销量增速保持在50%以上，我们预计伺服电机业务将持续高速增长。
　　聚焦高端下游细分市场，维持“增持”评级
　　公司在消费电子和工业电机磁材等细分领域优势明显，我们略微上调磁材销量假设，并维持伺服电机18-20年40%增速假设。公司投资业务收入不确定性强，按5年算数平均值估算。预计18-20年营收26.40/29.41/33.11亿元（18-19前值22.47/28.55亿元），归母净利润4.62/5.32/6.18亿元（18-19年4.62/5.23亿元），18年磁材企业Wind一致预期PE均值28X，考虑投资业务有一定占比，则按18年归母净利润给予20-22XPE，目标价16.60-18.26元，维持“增持”评级。
　　风险提示：稀土价格波动过大；下游需求不达预期；投资收益不达预期。