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光大证券-金龙鱼-300999-追踪报告:品类扩张稳步推进,成本上升强化提价预期-201217

上传日期:2020-12-17 11:46:00  研报作者:叶倩瑜,陈彦彤  分享者:liu1946   收藏研报

【研究报告内容】


  金龙鱼(300999)
  事件:12月11日至12月16日,公司股价累计上涨18.6%,我们更新观点如下。
  提价预期强化,剌激近期股价走强。今年下半年以来,CBOT大豆价格持续上升,截至12月15日累计上涨34.2%,市场对公司的提价预期有所强化。我们以2019年收入进行拆分,估算食用油占厨房食品收入约75%,以食用油价格为敏感性变量进行估算,假设其他条件保持不变,食用油单价每提升1%/2%,归母净利润或将增长13.7%/27.4%,公司业绩具备由提价带来的净利润弹性。
  米面油市场规模广阔,公司市占率仍有提升空间。2019年,公司在包装米面油的市场份额均排名第一,从行业整体来看,公司食用油的市场率约20%,若仅看包装食用油,公司市占率约40%;大米整体市场规模1.5亿吨,公司占4%+;面粉整体市场规模1亿吨,公司占1%+。米面油市场容量大,公司市占率仍有提升空间。从具体方式看,渠道下沉是途径之一。目前公司县级市场覆盖率约95%+,目标做到100%覆盖,在沿海地区已下沉至乡/镇级别,但中西部地区下沉程度还不够深,公司将积极利用经销网络、电商生鲜等进行渠道下沉,期待实现突破。
  重资产、低毛利首在抬升竞争壁垒。产品是竞争力之源,公司重资产模式下对产品质量、安全性有更好的把控,有利于进一步巩固竞争优势。公司在刚进入包装食用油行业早期毛利率水平相对较高,伴随行业进入成熟期,整体毛利率出现回落。公司凭借规模效应,以及领先行业的生产&物流成本优势、渠道优势、研发优势,通过实施低毛利水平,高准入门槛的竞争策略树立竞争壁垒。与此同时,公司积极布局中高端产品,通过产品升级改善毛利水平。疫情催化下消费者更加追求健康,对米面油价格敏感度降低,为公司中高端业务的发展创造条件,公司作为行业龙头将是此次消费升级的较大受益者。
  酱油等高毛利址劳存在拓展空间。1)产品端:丸庄酱油与台湾老字号品牌合作,品质有保证,黑豆原料有一定差异化;2)生产端:公司拥有遍布全国的工厂,后期可根据当地口味习惯做本土化调整;3)成本端:公司拥有20+家工厂,加工成本低,循环经济下原材料利用率高;4)毛利率要求低:酱油毛利率远高于米面油,公司对酱油业务毛利率要求不高,价格操作空间较大。管理层目标长远,稳扎稳打,从中长期来看,产品线的丰富也利于渠道下沉和公司健康稳健的发展。
  盈利预测与评级:维持公司2020/21/22年营收预测为1899.84/2122.65/2363.74亿元;净利润预测为69.91/79.85/90.55亿元。折合公司2020/21/22年EPS为1.29/1.47/1.67元,当前股价对应2020/21/22年PE为63/55/49倍,维持‘‘增持’’评级。
  风险提示:原材料价格波动风险,政府价格干预风险,套期保值风险。
 报告详细内容请查阅原报告附件
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