光大证券-2020年1-11月国家统计局房地产数据点评：销售投资如期回落，土地购置价升量降-201216

　　投资观点
　　全国新房销售增速高位回落，重点城市二手房年末翘尾行情
　　11月全国商品房销售面积、销售金额分别同比+12%、+18.6%，增速环比分别-5.3pc、-3.2pc；重点18城二手房成交总量（贝壳数据）同比+2g%，环比+6.8%；40家主流房企(CRIC数据)销售额单月同比+18%，环比-4pc。
　　11月70城新建商品住宅价格指数同比涨幅-0.2pc，一二三线城市同比涨幅均-0.2pc；70城二手住宅价格指数同比涨幅维持在2.2%，一线同比涨幅扩大至+8.3%，续创2017年8月以来新高，二、三线继续保持在2.1%、1.5%。
　　全国新房销售增速如期高位回落。重点城市二手房市场升温，但也观察到11月下旬以来调控频度提升（成都、西安、宁波等），不排除后续仍有城市跟进，预计12月增幅相对有限。展望2021年，我们认为流动性收紧、去化率下降、库存有所抬升将是销售总量数据变化的主线，新房、二手房销售逐步降温，价格总体平稳。
　　全国土地购置量降价升，溢价率反弹与流拍率上行并存
　　11月全国土地购置面积降幅进一步扩大至-15.6%，但土地成交价款增速提升至+22.8%，同时百城溢价率反弹与流拍率上行并存，反映了房企拿地城市能级上移，且更加聚焦。我们认为当前土地市场的结构性特征主要来自于：1）重点城市优质地块供应增加；2）房企策略趋同，选择有限，去化预期好的城市竞争加剧，去化预期差的城市尽量回避。
　　供给侧主线是降杠杆，单月投资增速高位如期回落
　　当前行业供给侧主线为降杠杆。房企通过控制购地支出、加快土储周转、积极去化回笼资金，稳定净负债规模；通过竣工交付，确认前期销售利润，增厚权益；由此引导杠杆率等财务指标向健康水平靠拢。
　　11月新开工增速小幅提升0.6pc至4.1%，但其中也包含了低基数因素。我们维持此前判断，低库存与加速周转提供了正向作用，但土地购置面积下降使得后续新开工规模受限，预计2021年新开工增速下行但不失速。
　　11月竣工增速保持在+3.1%的较好水平，1-11月竣工累计降幅收窄至-7．3%，继续验证竣工复苏逻辑（前期预售交付约束+房企增厚权益诉求）。
　　11月房地产投资同比+10.9%，环比-1.8pc，高位开始回落。拆分前期施工投资结构，面积因素拉动作用较小，单价因素贡献作用较大。考虑到后续流动性趋紧叠加行业城市能级结构上移，预计施工单价较难持续高增，施工面积增长相对受限，投资增速将稳步回落。
　　下半年到位资金的较好表现，部分解释了较高的投资/土地成交款增速
　　11月行业到位资金同比+l7．2%，环比+2.7pc。下半年来，行业到位资金增速保持在14%-19%，且近3月资金结构（外部融资/销售回款）相对稳定，为房企拿地、开发提供了较好环境。展望2021年，在货币增速放缓、涉房流动性管控、房企负债管理的背景下，预计行业到位资金增速将持续放缓。
　　投资建议
　　货币政策回归常态化，涉房流动性趋紧，基本面将逐步降温。目前AH房地产板块相对估值优势明显，长线资金陆续增配，建议关注土储充足优质、财务表现稳健、经营层面灵活度高的头部房企，如A股的万科A、保利地产、招商蛇口、金地集团、阳光城，H股的华润置地、融创中国、中国金茂。
　　风险分析：海外疫情对于中国居民就业和收入的影响存在不确定性；行业将迎来债务到期高峰，中小房企信用风险提升