信达证券-TCL科技-000100-外延并购与内生增长并进，公司步入收获期-201214

　　TCL科技(000100)
　　TCL科技：发力面板核心业务，业绩释放进行时。公司是全球半导体显示龙头企业之一。近年来，公司不断进行架构调整：2019年剥离终端业务，明确以半导体显示为核心业务；2020年收购苏州三星进一步扩张面板产能；同期，公司积极布局未来发展新引擎，通过摘牌收购中环集团，进军硅片领域。至此，公司形成以半导体显示、半导体及半导体光伏、产业金融与资本三大业务板块为基础的主体架构。其中以TCL华星为代表的半导体显示业务为公司核心业务。随着产能的持续扩张，TCL华星营收持续增长。2020年前三季度，TCL华星实现营收323.8亿元，同比增长31.9%。此外，伴随面板价格回升，TCL华星已于3Q20进入业绩释放期，单三季度净利润6.99亿元，环比增长6.58亿元。由于涨价在三季度中逐月实现，华星主要利润仅来自9月份单月，因此公司盈利能力还未充分体现在利润当中，预计公司业绩将于四季度开始充分释放。
　　供需格局持续改善，面板行业全面复苏。供给端，韩厂延迟退出仅为满足自供，且占大部分的三星仅延至1Q21，对明年全年影响较小，同时陆厂扩产进入尾声，21年后基本无LCD资本开支。综合韩厂退出和陆厂扩产，预计21年供给端小幅增长2%，之后保持平稳。需求端，TV销量有望受益于大型体育赛事到来，同时叠加平均尺寸持续增长，21年将进入需求大年，预计21年需求端增长4%-8%。因此我们预计21年面板价格仍将保持强势。
　　内生外延扩张产能，量价齐升业绩腾飞。公司准确把握行业变化，通过内生外延两种方式不断扩充产能。（1）公司T7线正式开始量产爬坡，至明年下半年实现满产，预计将带来305万平方米的年产能增长。（2）公司通过收购苏州三星进一步扩充产能，预计带来710万平方米的年产能增长。因此，随着T7产能释放以及苏州三星产能整合，TCL华星明年的产能增长将高达43%。积极的产能扩张将助力公司充分享受面板价格上涨带来的周期红利。
　　收购中环集团，布局硅片新赛道。中环股份是全球光伏与半导体材料顶尖企业，有超40年的单晶硅生产历史。近十年来，其规模不断扩大，营业收入由13亿元增至169亿元，净利润由1亿元增长至9亿元，年均复合增长率约30%。中环身处半导体、光伏优质双赛道，且在国内竞争优势明显，目前正处于快速成长期。未来，随着TCL对其产业协同、运营效率优化等战略安排落地，预计发展空间将进一步打开，有望逐步成长为TCL科技业绩增长的主引擎之一。
　　盈利预测与投资评级：根据公司经营状况和行业未来发展趋势对公司业绩做出假设，预计20/21/22年公司归母净利润分别为36.48/75.00/88.34亿元，对应EPS0.27/0.55/0.65元，对应PE25/12/10倍。估值方面，考虑到公司在半导体显示领域的领先地位以及未来的长足发展空间，我们认为合理估值为21年20倍PE，对应市值1500亿元。首次覆盖，给予“买入”评级。
　　风险因素：韩厂退出不及预期风险/行业景气度下滑风险/竞争加剧风险