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华泰证券-2020年11月通胀数据点评:上下游物价出现分化-201209

上传日期:2020-12-09 17:48:00  研报作者:张继强,芦哲,张大为  分享者:nicaicai   收藏研报

【研究报告内容】


  核心观点
  11 月 CPI 同比-0.5%,较 10 月回落 1 个百分点, PPI 同比-1.5%, 回升 0.6个百分点。猪价是拉低 CPI 关键项, 而核心通胀尚未走出筑底期, 或存在双 11 促销扰动,也说明总需求还未恢复至理想状态。明年上半年预计进入温和再通胀阶段。 PPI 生产资料价格齐步上扬,而下游生活资料表现乏力。预计未来半年 PPI 阶段性冲高,伴随上游企业盈利持续改善。 明年上半年的再通胀趋势有利于股市业绩驱动、债市或存在情绪扰动,而货币政策预计保持“不缺不溢”,利率继续大幅上行的概率不高。
  CPI 降至负值,核心通胀仍在筑底期
  11 月 CPI 同比-0.5%,回落 1 个百分点,环比-0.6%。核心 CPI 同比连续五个月维持 0.5%。食品端, 猪价菜价跌幅较大,粮价总体稳定但大豆玉米继续走强。非食品端, 其他用品服务、教育文娱、交通通信分项环比走低,各分项环比均弱于季节性。 CPI 转负主要受猪价拖累,且数据有一定滞后。但核心通胀尚未走出筑底期, 说明中低收入家庭消费仍待修复、企业仍有主动去库存诉求, 此外两轮双 11 活动低价促销或对价格表现有干扰。
  PPI 明显回暖,上下游物价出现分化
  11 月 PPI 同比-1.5%, 回升 0.6 个百分点,环比 0.5%。上游生产资料价格齐步上扬,其中化工、能源与有色涨幅较高, 主要系全球工业复苏加速,同时国内冬季环保限产、暂停进口澳洲煤炭等增添扰动; 建材中,水泥涨价主要系季节性因素、玻璃涨价或显示地产竣工较强; 黑色金属涨势落后,或反映年底地产基建投资力度偏温和。 下游生活资料中, 剔除食品的生活资料价格表现乏力,说明下游企业仍有主动去库存诉求。
  CPI:明年预计温和再通胀
  近期国内顺周期部门开始加快修复,核心通胀预计自 12 月步入上行期。但由于国内宽信用有度、居民收入增长缓慢,内需不足以膨胀。并且疫情期间国内政策重点是保市场主体,生产供给能力未受损,明年海外工业复苏还将缓解国内产能压力,减轻国内商品供求矛盾。食品端,明年生猪产能或走向过剩,猪周期下行亦压制 CPI 涨幅。我们预计明年国内 CPI 温和再通胀,上半年逐步走高,年中与年底高点在 3%左右,全年中枢在 2%左右。
  PPI:未来半年或阶段性冲高
  近期全球复苏加速、美元走弱、疫苗捷报、拜登胜选,以及国内冬季限产等因素下,大宗商品走势较强。明年上半年,疫苗或将在发达国家先行铺开并继续提振外需,油价因工业复苏与产能瓶颈而存在回补空间,叠加基数因素,预计 PPI 较快回升并在 5 月达年内高点。下半年资源国产能有望随疫情缓解而追赶修复,国内地产投资有走弱压力,宏观政策回归常态亦弱化经济复苏动能, PPI 或转为震荡走弱,预计全年中枢落在 1.5%-2.3%。
  启示: 总需求仍在修复期,货币政策预计不缺不溢
  第一,核心 CPI 还未走出筑底期,我们认为存在双 11 促销扰动,但至少说明总需求还未恢复到理想状态;第二, CPI 暂时性通缩但核心 CPI 稳定,主要是猪价影响大,且数据有滞后。通胀并非短期货币政策敏感变量,宏观杠杆率、信用风险、汇率、房价等更值得关注。明年上半年通胀走势受基数干扰大,货币政策预计不会有敏感响应;第三,预计 PPI 至明年 5 月份较快走高,伴随上游企业盈利持续改善;第四,当前通胀仍非市场主要矛盾,明年上半年的再通胀趋势有利于股市业绩驱动、债市或存在情绪扰动,而货币政策预计保持“不缺不溢”,利率继续大幅上行的概率还不高。
  风险提示: 疫苗接种不及预期、 油价反弹超预期
 报告详细内容请查阅原报告附件
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