国盛证券-风语筑-603466-展览展示行业龙头，技术升级+C端业务布局助力公司发展-201201

　　风语筑(603466)
　　公司是以“文化+科技”布局的展览展示行业龙头企业。核心业务是向各级政府相关部门、企事业单位提供数字文化展示体验系统（主要为城市馆、园区馆、主题馆等各类场馆）的策划、设计、实施和维护服务。公司从2008年起深耕展览展示行业，城市馆、园区馆市占率全国第一，2019年公司实现营收20.3亿元，归母净利润2.62亿元，近五年CAGR分别为15%与32%。2020年Q3公司克服疫情影响，积极推进复工复产，前三季度实现营收16.5亿元（YoY+13.51%），归母净利润2.75亿元（YoY+32.64%）。
　　业务持续下沉，横向拓展强化先发优势，数字科技构建行业壁垒：（1）资源优势确定：公司客户结构稳定，多年来政府端订单占比稳定90%以上；（2）客户需求增大：城镇化带动城市文明体系提升，政府为打造城市精神面貌加大对场馆建设需求；（3）营销网络近一步完善：公司加强与地方媒体合作能力，加大自身地区影响力来为后续订单发力；（4)业务下沉强化先发优势：纵向深度覆盖，由省会城市业务下沉至周边城市及地区，将省会馆全国覆盖率74%的优势下沉；横向主题内容铺开，形成以规划馆到主题馆的扩散，主题展示系统近五年占比提升12.92pct；利润率高于行业水平，2019年毛利率28.73%，公司依然可以通过价格战维持订单获取能力。（5）深入布局沉浸式产业及5G产业，以先进的数字技术构建行业壁垒：2019年公司参股投资OUTPUT、良晓科技、VeeR和极清慧视，提高数字技术运用手段，推动VR影视内容及超高清视频编解码及5G传输技术在数字文化产业的应用。
　　公司不断扩充业务边界，实现新赛道业务拓展：（1）布局商业展览：把握公司在展览空间的策划、设计、实施和维护经验，2C端深入布局商业展览，加码商业化变现能力。引入日本知名IP方TeamLab，在上海、广州、杭州多地运营商业展览；（2）把握民宿蓝海市场，切入文旅产业，在浙江桐庐打造放语空乡宿文创综合体主题民宿；（3）合作地方广电，更好覆盖当地客户：与安徽广电达成战略合作，打造全国首个沉浸式网红直播空间AHSPACE；先后与SMG东方广播中心、湖南红网新媒体集团有限公司签署战略合作协议，并与SMG东方广播中心结成深度战略合作关系，打造国内首个沉浸式声音剧场。
　　盈利预测与投资评级：预计2020-2022年分别实现营收23.08/29.87/37.84亿元，归母净利润3.34/4.34/5.45亿元，EPS分别为1.15/1.49/1.87元，对应当前股价PE20/16/13X。我们认为公司一方面业务具有文化创意属性，应给予一定估值溢价，另一方面公司所处展览展示行业需求爆发，公司作为行业龙头应具有估值溢价。综上我们保守给予公司2021年22倍估值，对应目标价32.78元，首次覆盖给予“买入”评级。
　　风险提示：竞争加剧导致公司中标率下降，应收账款坏账风险，新业务拓展不达预期。