国盛证券-建筑材料行业周报：消费建材龙头集中趋势未变，建议关注优质成长细分龙头-201130

　　本周建筑材料板块上涨-3.17%，超额收益为-4.08%，资金净流入额为-35.38亿元。
　　本周全国水泥均价454.2元/吨周环比+3.5元/吨。全国水泥市场价格环比涨幅为0.8%。价格上涨区域仍围绕在华东、中南和西南地区为主，上调幅度10-40元/吨不等；山东济宁价格回落20元/吨。临近11月底，国内部分地区如华东、华中受降雨天气影响，下游需求环比阶段性下滑，企业出货减少10%-20%，华南、西南天气晴好区域水泥需求表现相对稳定。价格方面，受益于前期库位偏低，以及局部区域有停窑限产措施，整体市场供需关系仍然保持良好，支撑水泥价格持续上升。
　　泛京津冀地区水泥库存52.6%，周环比+1.1%；长江中下游流域水泥库存45.3%，周环比+3.8%；长江流域库存47%，周环比+2.9%；两广地区库存50.3%，周环比持平。
　　本周末全国建筑用白玻平均价格1958元，周环比+18元，年同比+273元。从区域情况看，华东、华南和华中地区市场成交情况尚可，以增加出库和回笼资金为主，市场情绪较好。华北部分地区厂家价格有所回落，市场情绪稍显悲观，但总体库存处于偏低状态。产能方面，本周没有新建生产线和冷修复产生产线的增加，同时也没有冷修停产的生产线。前期点火的生产线已经基本发挥产能作用，并且据了解后期福建及广东等地区还有一定的产能增加的计划。
　　【周观点】
　　装修建材方面，细分龙头集中趋势未变，考虑估值切换和成长弹性，多个细分龙头公司估值已处于历史区间下限水平，建议关注。从三季报表现来看，头部企业集中度提升趋势依然保持明显，工程端业务表现基本符合预期，零售经销端业务有超预期表现（部分有基数效应和延迟需求释放等原因），后续2-3个季度基数普遍较低，恢复弹性和持续性需关注地产需求变化，10月建筑及装潢材料零售额同比增长4.2%，近3个月来呈现环比改善趋势。工程端建材板块对资金环境敏感度较高，在流动性边际收紧的影响下，叠加房地产政策变化预期的影响，尽管10月房地产多项数据指标有所改善，但市场对地产政策收紧影响中期需求有所担忧，地产相关消费品类需求预期较弱，板块估值波动和股价调整也已反应；从中长期行业发展趋势来看，我们仍然看好优质细分龙头的份额提升和成长空间：地产集中度提升趋势仍将持续，战略集采+全装修推进之下工程端放量势头仍将延续，具备渠道优势和杠杆能力的细分龙头仍将持续受益，成长弹性和确定性依然较强，考虑估值切换和成长趋势，多个细分龙头公司估值已处于历史区间下限水平，建议关注；零售经销渠道经历压力下，龙头企业积极调整商业模式寻求份额和品类突破，部分龙头企业初现成效。从更远的发展空间和现金流平衡方面，房地产市场中长期回归合理规模，除了已在快速集中的大B工程市场，仍旧分散的工程小B市场提供了更长远的份额提升来源。
　　大宗品类方面，10月基建投资增速保持平稳，地产投资增速依然强劲，展望Q4及明年，基建与地产需求仍有韧性，外需也有望进一步修复，水泥行业随着新一轮置换政策酝酿出台，总供给约束仍然较强，预计全国总体景气维持高位震荡，玻璃在需求支撑以及供给新增节奏受限下，此轮高景气持续性也有望好于前几轮，而顺周期的玻纤行业中期来看预计将更具业绩弹性。1）水泥板块，Q3受雨水偏多和基建增速回升缓慢的影响，量价表现略低于预期，Q3盈利增速整体亦较Q2放缓，Q4来看判断有望量价同比齐升，盈利增速有望较Q3加速，长三角和京津冀区域是亮点。中期来看，板块景气下行风险较小，在产能政策严格约束新增产能背景下，行业产能利用率有望维持高位，行业景气有望延续高位震荡，同时考虑水泥龙头企业现金流和高分红价值，当前估值性价比较高。2）玻纤板块，全球经济共振复苏，出口需求预期明显改善，同时国内市场汽车和风电需求存在超预期可能，在需求改善和产业链补库存之下，预计此轮玻纤景气上行周期有望超预期，后续有望迎来盈利弹性和估值提升的共振，持续看好顺周期的玻纤板块。3）玻璃板块，除了短期盈利弹性兑现外，当前时点建议关注产业政策调整带来的长期盈利中枢上移和产业链扩张的投资机会。
　　中长期来看，我们继续强调大B集采的快速增长和龙头集中度提升，看好小B工程市场拓展和成长空间，尤其是下沉市场的小B市场：
　　1）具备成长性的工程建材龙头，尤其是已经建立了下沉市场的小B客户开发和多品类销售体系的公司。核心推荐坚朗五金、东方雨虹；短期也建议关注具备较强成长弹性的二线龙头，推荐凯伦股份、帝欧家居、科顺股份、垒知集团、蒙娜丽莎。
　　2）销量增长较慢，但价格还能上升1~2年的品种，推荐关注顺周期的玻纤板块（中材科技、中国巨石、长海股份）、冀东水泥，旗滨集团，北新建材。
　　3）盈利稳定、高现金流的价值重估品种，推荐海螺水泥、伟星新材。
　　【行业细分观点】
　　1、水泥：2020年11月23日至2020年11月27日全国水泥均价454.2元/吨周环比+3.5元/吨。本周全国水泥市场价格继续上行，环比涨幅为0.8%。价格上涨区域仍围绕在华东、中南和西南地区为主，上调幅度10-40元/吨不等；山东济宁价格回落20元/吨。临近11月底，国内部分地区如华东、华中受降雨天气影响，下游需求环比阶段性下滑，企业出货减少10%-20%，华南、西南天气晴好区域水泥需求表现相对稳定。价格方面，受益于前期库位偏低，以及局部区域有停窑限产措施，整体市场供需关系仍然保持良好，支撑水泥价格持续上升。
　　泛京津冀地区水泥市场均价为467元/吨，周环比+5元/吨，年同比-36元/吨；长江中下游流域水泥市场均价为530元/吨，周环比持平，年同比持平；长江流域水泥市场均价为510元/吨，周环比+2元/吨，年同比-10元/吨；两广地区水泥市场均价为510元/吨，周环比持平，年同比-23元/吨。
　　泛京津冀地区水泥库存52.6%，周环比+1.1%；长江中下游流域水泥库存45.3%，周环比+3.8%；长江流域库存47%，周环比+2.9%；两广地区库存50.3%，周环比持平。
　　2020年水泥投资策略《水泥维持景气高位，区域差异继续收窄》
　　中期供给约束下产能利用率下行幅度有限，2020年行业景气维持高位震荡。（1）需求端：基建温和回升，地产销售、投资端减速仍有韧性，中性假设下，我们预计全国水泥需求增长1%。分区域来看，地方财力较为雄厚以及政策重点支持的长三角、珠三角（粤港澳大湾区）是结构性亮点，重点工程需求占比较高的西南、泛京津冀需求也有望正增长。（2）供给端：蓝天保卫战时限下泛京津冀的山西、天津、河南、河北、山东以及长三角的江苏、安徽等省市面临达标压力，环保将对2020年的产能发挥产生重要影响，供给将面临减量压力。取消32.5标号水泥也将提升产能利用率。虽然产能置换增加供给压力，但尚难影响整体格局，2020年预计新投产熟料产能约3066万吨，剔除淘汰2500t/d及以上的生产线后净新增约1003万吨，相当于全国的1.1%。
　　2020年南北景气差异收窄的趋势将延续，（1）泛京津冀区域在格局优化和需求回升下将延续景气改善，（2）长三角、两广在高产能利用率下景气将维持高位震荡，（3）西北和西南地区受益基建需求改善，景气有望平稳向上，（4）但新增产能相对集中的区域，例如闽西南、云南局部区域将面临一定压力。
　　展望更长期，需求下行期的海外经验显示，去产能是关键，格局决定波动幅度、需求下行斜率是压力测试，但我国水泥市场初始条件更优。通过对日韩台美等成熟水泥市场分析，我们认为我国大陆市场初始条件更优，在成功实现去产能、进入新的平衡期后，行业盈利中枢仍能够保持在中高水平，景气波动取决于需求下行斜率与集中度提升的节奏。
　　投资建议：宏观主基调未变，水泥需求增长仍具备确定性。前期需求的压制将带来后期赶工下需求的集中释放，京津冀、长三角、大湾区均有望成为Q4需求的亮点，供给约束下水泥价格具备一定弹性，旺季提价在时点和幅度上或超出季节规律和市场预期。相关水泥企业季度业绩增速有望上修，也利好板块整体估值的提升，而中长期区域价格中枢的提升和盈利改善潜力则是更为可观的超额收益机会。（1）基于下半年赶工预期带来的水泥企业季度业绩上修，看好板块估值的提升，建议重点关注沿江水泥市场（海螺水泥、华新水泥、万年青、上峰水泥）、泛京津冀市场（冀东水泥）和华南市场（塔牌集团等）；（2）中长期来看，北方市场整体格局趋于优化，南北景气差异收窄的趋势仍然将延续。特别是中期供需潜力较好，成本曲线也将进一步陡峭化的区域，景气具备较大的持续改善空间，看好泛京津冀区域（冀东水泥）。（3）看好龙头企业中长期现金流与高分红价值以及产业链延伸与市场整合潜力，推荐海螺水泥、天山股份（中国建材水泥）、华新水泥等
　　2、玻璃：本周末全国建筑用白玻平均价格1958元，周环比+18元，年同比+273元。从区域情况看，华东、华南和华中地区市场成交情况尚可，以增加出库和回笼资金为主，市场情绪较好。华北部分地区厂家价格有所回落，市场情绪稍显悲观，但总体库存处于偏低状态。产能方面，本周没有新建生产线和冷修复产生产线的增加，同时也没有冷修停产的生产线。前期点火的生产线已经基本发挥产能作用，并且据了解后期福建及广东等地区还有一定的产能增加的计划。
　　短周期竣工需求向上，供给端受环保、窑龄等多重约束，玻璃高景气持续性有望超预期。中长期环保将重塑行业成本曲线，资源是长期超额利润主要来源，大型企业、优质产能受益。长期推荐旗滨集团（南方格局集中，快速拓展下游深加工，分红率高），关注金晶科技、南玻A。
　　3、玻纤：本周无碱玻纤粗纱价格暂稳。现阶段仍以内贸市场为主，出口稍有好转，整体需求良好。近期报价维稳，实际成交或存区域差异，现厂家北方市场对外出厂价格参考如下：2400tex喷射纱报6900-7000元/吨，2400texSMC纱报6400-6500元/吨（高端），2400tex缠绕纱报5600-5700元/吨，2000tex热塑性合股纱报5800-5900元/吨，热塑直接纱报5600-5700元/吨，2400tex毡用纱/板材纱6400-6500元/吨。近期厂家电子纱G75报价暂稳，G75现对外报价在8500元/吨以上，不同客户价格略有差别，实际成交按合同。A级品，含税出厂价格，木托盘包装，塑料管回收，限期3个月。走货主要区域是山东及江浙地区，多数电子纱厂家自用。当前，国内电子布（7628）布市场走货较平稳，现主流报价参考3.6-3.75元/米不等，实际成交价格可谈，当前市场供需关系向好。
　　短期行业库存持续削减，产品价格快速修复，虽然全球经济仍面临疫情等不确定性，但内需在风电、基建强劲需求及其他领域回升下有望延续或进一步上行，外需也将维持复苏态势，我们判断玻纤需求的反弹趋势有望延续或略超预期，中期供需改善将推动行业景气稳中向上。长期来看，风电、汽车轻量化、5G等新兴需求增长，拉动玻纤需求稳步增长。其次，随着玻纤下游应用领域不断拓展，同时钢铁等替代产品维持高位，有利于玻纤提升渗透率。龙头企业的研发和生产规模优势较明显，市占率仍有提升空间。重点推荐中国巨石、中材科技、长海股份。
　　4、装修建材：2020年仍是最有机会的领域。
　　2020年装修建材中期策略——《掘金小B工程市场，渠道深化迎变革》
　　2020年上半年装修建材板块延续2019年精彩表现，超额收益明显，春节后首日市场大幅调整之下，我们外发《疫情短期扰动，长线布局优质成长龙头》深度点评，认为疫情短期扰动，坚定看好细分优质成长龙头的长线布局机会。本次中期策略，在延续2019年中期策略提出的“迎接细分龙头的盛宴”和2020年度策略《掘金下沉市场，小B工程大有可为》核心观点之上，我们继续强调大B集采的快速增长和龙头集中度提升，从更远的发展空间和现金流平衡方面，看好小B工程市场拓展和成长空间，尤其是下沉市场的小B市场；同时建议关注装配式建筑、旧改等需求变化对建材企业在生产制造、渠道对接、服务模式等方面的影响。
　　需求变局：工程端保持强势，关注装配式装修、旧改等边际变化。工程端保持强势，关注装配式装修、旧改等边际变化。地产商集中度提升趋势仍持续，精装交付量有望保持快速增长，有相应工程端业务布局且具备扩张能力的龙头公司仍将持续受益，而地产商战略入股进一步深化工程业务合作模式；工程业务现金流仍有承压，但改善趋势2020年预计将延续。装配式建筑和工业化装修加速渗透，旧改进程加快有望拉动千亿建材需求，同时相应建材采购形态或有所变化。
　　小B工程市场：渠道优化，下沉市场大有可为。建材行业的渠道相对粗放，随着存量模式下竞争加剧，渠道下沉和精细化运作成为必然。若要在未来行业减量下实现增长，小B工程更是必争之地，特别是三四线下沉市场。下沉市场小B工程对渠道管控要求高，具备较强体系建设和能力的龙头企业有望获取先发优势。多个龙头企业积极投入布局三四线小B下沉市场，效果有所显现，成长空间有望进一步打开。
　　品类扩张：多元业务延伸成为战略方向。参考国外建材集团和国内相关行业经验，我们认为品类扩张是细分行业龙头企业进一步发展成为大型建材集团的必经之路，，也是抵抗自身品类被渗透的重要手段。目前坚朗五金、伟星新材、东方雨虹、北新建材、三棵树等龙头企业均在尝试收购或者内生扩张品类，大单品中防水和涂料之间的相互渗透有所加剧。
　　投资策略：结合三条主线精选个股，1）房地产市场中长期回归合理规模，除了已在快速集中的大B工程市场，仍旧分散的工程小B市场提供了更长远的份额提升来源。我们已经看到一些龙头企业尝试在下沉工程市场中构建优质渠道和客户资源、优秀管控体系等竞争优势，并且开始获得回报，重点推荐坚朗五金、东方雨虹。2）地产集采的工程大B市场仍在快速增长。布局工程赛道且自身具备杠杆空间的公司有望持续快速增长。推荐估值和增长较为匹配的帝欧家居、科顺股份、垒知集团、蒙娜丽莎、凯伦股份、惠达卫浴、兔宝宝等。3）管理优秀的龙头企业开始尝试进入相关品类，共享渠道、信息、品牌、管理等平台资源，在主业仍有一定增长空间的基础上，实现增量拓展。推荐北新建材、伟星新材。
　　风险提示：宏观政策反复，汇率大幅贬值。