国金证券-三七互娱-002555-稳抓“前浪”进击“后浪”，21年走出α行情-201127

　　三七互娱(002555)
　　投资逻辑
　　公司在传统优势品类 ARPG 基础上进行“年轻化” 产品开拓，从研发端到用户端全面展开“精品化”革新。 第一， 用户端： 立足国漫 Top1 IP《斗罗大陆》吸引后浪流量， 迭代产品《斗罗 3D》 配备顶尖美术团队， 采用 PBR渲染，对比前序产品在美术品质方面质变式提升，同时，卡牌 RPG 玩法贴近目标用户兴趣，付费点同二次元题材融合度较高， IOS 畅销榜来看市场空间较大；公司流量运营凭借二次元 MMO《云上城之歌》，广告投放向 Z 世代倾斜。 第二，研发端： 未来三年研发人员预计翻倍式增长， 员工平均年龄向年轻化转型； 公司从底层机制出发，“拓展人才途径+整合中台部门”，多层面优化研发流程，新建大楼引领办公环境革新，更好地吸引年轻化人才；资源配置层面，立项机制革新“自下而上”，“评审周期缩短+KPI 多样化”，打造多元化研发人才培养平台， 打破传统一贯按项目流水的僵化薪酬分配框架，以“贡献+能力”为锚，根据游戏孵化品类灵活设置团队考核标准。
　　未来“双核+多元”战略， 以“ MMO+SLG”为核心铺开全球流量运营蓝图，“SRPG+卡牌 MMO+模拟经营+女性向”全线开花，产品矩阵规模“裂变式扩张”，精品游戏研运一体，未来有望介入品牌广告。 MMORPG 最新迭代产品《荣耀大天使》凭借“画面品质升级+创新 GM 工具”，测试期间获得8.7 高度评分，国外以“ SLG+三消”产品《 P&S》为核心，助推多品类出海突破；国内“多元化”储备产品丰富， 多款扩品类产品有望在 2021 年正式落地为公司带来利润增长空间。 年轻化创新产品《叫我大掌柜》 凭借用户口碑出圈，品牌广告打开未来想象空间。
　　投资建议
　　 预计公司在主攻的 SLG 品类和 ARPG 新题材项目储备基数较大，实现单品类 突 破 的 成 功 率 极 高 。 预 测 公 司 2020~2022 归 母 净 利 润 分 别 为28.00/31.40/38.82 亿元，对应 PE 分别为 19/17/14 倍，维持“买入”评级。（ 因公司产品排期调整，我们预计公司 2021~2022 年归母净利润相比上期预测分别下调 13.7%/10.4%。）
　　风险提示
　　 政策变动风险（游戏版号、游戏分级等）；出海市场竞争加剧；新游戏上线不及预期；限售股解禁风险