安信证券-紫金矿业-601899-“紫金速度”再现，圭亚那金田Aurora金矿涅槃重生-201127

　　紫金矿业(601899)
　　事件：11 月 23 日，距离 8 月 26 日交割仅仅过去 90 天，紫金矿业旗下圭亚那金田实现全面复工复产，超出此前市场预期，再次印证了公司对海外问题矿山卓越的困境投资与产业增值能力。2019 年公司权益矿产金约 35.4 吨，预计 Aurora金矿达产后年均产金 5.27 吨，将在现有矿产金权益量基础上增加 15%，将成为紫金矿业黄金主力矿山之一。
　　收购圭亚那金田 100% 股权，困境投资再下一城。圭亚那金田公司核心资产Aurora 金矿（100%权益），Aurora 属于 100 吨以上资源量的大型金矿，周边增储潜力大。 Aurora 金矿位于南美圭亚那首都乔治城西约 170 公里处。根据 2020 年公布的 NI 43-101 报告，该矿探明+控制级黄金资源量约 118.69 吨@3.15g/t，推断黄金资源量约 59.13 吨@2.28g/t，合计黄金资源量约 177.82 吨。拥有黄金储量（证实+概略）约 69.67 吨@2.7g/t。2018 年开始圭亚那金田遭遇了诸多困境。一是采矿环节不及预期，生产经营状况下滑。二是经重审后，2019 年 3 月披露的黄金储量较其此前下滑 43%。三是 2018Q3 开始董事会和管理层经历了一系列的人事斗争和变动。四是融资渠道无法满足资金需求。本次收购对价较为便宜。本次收购圭亚那金田 100%股权的交易对价约 2.41 亿美元，交易对价/黄金储量约为 3.5 百万美元/吨，与今年国际矿业并购市场的黄金项目横向比较来看较为便宜。
　　公司重新研究 Aurora 矿山开发方案，预计 2021 年转入地下开采。Aurora 矿山于 2016 年实现商业化生产，2016-2019 年黄金产量分别为 4.7 吨、5 吨、4.8 吨及3.87 吨。 Aurora 矿山自投产以来都是露天开采，根据规划将从 2021 年转入地下开采。地采开拓工程于 2018 年开始实施，因受疫情和资金短缺影响， 之前一直处于停工状态。根据圭亚那金田最新披露的 NI43-101 报告，Aurora 金矿服务年限为14 年， 2021 年中期矿山将从露采转为地采。选厂处理量为 7,500 吨/日，原矿品位2.7g/t，金回收率 92.4%，年均产金 14.7 万盎司（约 4.57 吨），其中 2022 年至 2026年地采平均年产金 17 万盎司（约 5.27 吨）。根据公司对 Aurora 金矿的概略性研究，总服务年限可继续延长。
　　维持“买入-A”投资评级，6 个月目标价 12 元。随着 2021 年众多铜金投产和矿产锌产量的恢复，以及全球通胀交易中金属价格中枢的抬升，公司即将迎来业绩加速释放期。 我们预计 2020-2022 年公司归母净利分别为 60.3、 119.4、 174.1亿元，给予 6 个月目标价 12 元，对应 2020、2021 年 PE 分别为 25x 和 17x 。
　　风险提示：1）铜、金、锌等主要产品价格低于预期；2）主要项目进度不及预期；3）成本、费用上升超预期。