投资要点
冉冉升起的细胞治疗新星:公司的核心产品LCAR-B38M采用双靶位设计,较同类产品肿瘤靶向特异性更高。(1)疗效:LCAR-B38M的ORR高于国外同类产品,且CR数据更好;mPFS和mDOR均显著优于Bluebird的产品。(侠盾研报网)(2)安全性:LCAR-B38M 3级以上CRS和神经毒性发生率与同类产品相近,副作用整体可控。(3)研发进度:LCAR-B38M在国内处于II期,进度领先;在美国处于Ib/II期,紧随Bluebird之后。公司2017年起与强生合作,有望顺利打开美国乃至全球市场。此外,公司CAR-T平台在人才储备、技术积累、生产质控等方面已做好准备,未来或将不断产出新产品。
生命科学研究服务发展稳健,生物制剂开发和工业酶快速成长:基因合成是公司生命科学研究服务的核心,公司是该领域的龙头,业务持续稳健发展。生物制剂开发服务市场快速发展,公司在技术方面有独到之处,产能不断扩张,近年将维持高增长。工业酶板块尚处于成长期,随着济南诺能知名度提高以及新增产能利用率的提升,该业务有望实现收入和毛利率的双升。
盈利预测与估值:我们预测公司2020-2022年营业收入分别为3.26、3.99和5.66亿美元,同比增长19.11%、22.41%和42.13%;净利润分别为-1.51、-1.64和-0.33亿美元。我们对公司进行分部估值,合理市值约449亿港元:(1)细胞疗法:采用绝对估值,估值约289亿港元。(2)生命科学服务:以市盈率进行相对估值,估值约137亿港元。(3)生物制剂开发:以市销率进行相对估值,估值约13.32亿港元。(4)工业合成生物产品:以市销率进行相对估值,估值约9.67亿港元。基于(1)LCAR-B38M数据优异、项目推进顺利、研发进度领先,产品上市后将为公司带来较大的业绩增量,同时CAR-T技术平台已经相对完善,未来或将不断产出新产品;(2)生命科学研究服务稳健增长,确定性高;(3)生物制剂开发业务和工业酶业务处于成长期,短期内将维持高增长;(4)前瞻布局的项目未来有望为公司衍生出更多业务板块,随着各项业务进展不断兑现,我们认为公司有望迎来估值修复,给予目标价24.23港元,给予“审慎增持”评级。
风险提示:LCAR-B38M研发进度和销售低于预期,生物制剂开发业务和工业酶业务扩展不及预期,研发投入过大导致资金短缺。
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