东海证券-2021年宏观策略报告：经济长周期拐点+市场生态变革：A股慢牛可期-201119

　　投资要点：
　　经济长期走势见底趋稳。我国经济增速经历了十多年的下行，已经接近增速换档下行的后期，新冠疫病导致的大幅下挫已基本探明经济底部，经济增速拐点应该已经出现。从产业增速来看，第一、二产业已经趋于稳定，第三产业从较高增速向下换档可能也基本接近尾部，经济增速从下行转向稳定的可能性较大，2020年的经济增速或成为本轮下行周期的低点。制造业已进入“存量经济”阶段，未来行业集中度有望继续提升，龙头企业优势更明显。同时，经济增速降低，长期利率估计也会趋势性下降。以国内大循环为主体，国内国际双循环相互促进，中国技术创新、产业升级、进口替代、新兴产业估计会加速发展。依托超大人口基数、超大规模市场优势，内需规模估计会有比较大的增长，并实现消费升级。估计国家将坚持更大力度的对外开放，充分利用国际资源和市场，使进出口保持合理规模。资源配置估计会更加优化，城市化水平会不断提高。
　　国内经济环境相对稳定，估计2021年增速较高。2021年，猪周期进入下半场，估计物价总体稳定，通胀压力不大，估计货币政策将维持相对稳定。但2021年下半年全球如果疫情基本得到控制，物价可能会以较快速度上行，进而带动国内物价上行，进而影响到货币政策。净出口对2020年经济的支撑力度较大，明年全球疫情或将好转，国外供应可能会得到较好恢复，出口持续超预期的难度较大。总体来看，基数影响下，2021年一季度GDP增速可能创近年以来新高，之后将逐季回落。预计2021年全年的GDP增速或在将7-8%左右，但如果去除2020年低基数影响可能在5%左右，进而进入中速增长阶段。
　　全球第二波疫病估计在明年一季度告一段落，之后全球经济或进入全面复苏期。中国疫情控制较好，但国际情况很不乐观。2020年11月15日，全球新冠肺炎累计确诊病例达5482万例，累计死亡人数达132万，每日新增确诊维持在50万例附近，全球爆发形成了第二波更严重的疫情高峰。参考1918年疫病流行情况，预计欧美这波疫病在2021年一季度得到明显控制的可能性较大，之后全球经济或进入真正的复苏期。如果控制措施不力，不排除再爆发一波疫情的可能。
　　美国经济恢复有压力。受新一轮疫病爆发影响，估计美国经济会再次下行，与第一次疫情冲击的下挫形成双底形态，但这次低点会明显高于2季度的数据。另外，由于疫病前美国经济存在泡沫，预计复苏后经济也难以回到疫情前的水平。美国赤字快速上升，国债发行难度可能会逐步上升，或需要美联储通过加大债券购买量来进行货币化，从而对经济和资本市场形成支撑，但这会影响美元信用，美元指数可能会长周期走低，或者在较短的时间内快速贬值。
　　市场长期慢牛，关注结构性投资机会。我国经济预计触底反转走稳的可能性较大，总体趋势向好，三季度上市公司业绩也整体处于全面修复态势。随着注册制的全面推行，优质上市公司股票供给将会越来越多，注册制改革估计将全面逐步提升上市公司质量。房住不炒、理财收益率下行将逐步打开居民长期资金入市空间。人民币长周期升值可能性较大，人民币资产吸引力增强，外资、国际机构进入中国权益投资市场成为大势所趋。未来 A 股实现长周期慢长牛走势的可能性很大，但行业、板块结构可能会出现较大的分化。建议立足长期慢牛， 把握结构化行情，布局在双循环格局逻辑下的科技、消费、医药、新兴产业等板块以及支撑经济发展的非银金融等板块，存量经济板块重点关注行业龙头企业，周期性板块关注阶段性价值低估时的投资机会。另外， 仍需关注欧美疫情发展、警惕美股短期泡沫化风险和中美关系间长期存在的摩擦等。