东吴证券-天赐材料-002709-双轮驱动，电解液龙头再启航-201120

　　天赐材料(002709)
　　投资要点
　　立足电解液 15 年,电解液放量叠加六氟涨价周期开启，龙头再启航！公司日化材料起步，深耕电解液多年， 纵向延伸产业链，横向电池业务协同，逐渐辐射锂电行业闭环。电解液价格 18 年起跌到底部，公司在此期间，拓展海外客户、布局上游原材料、研发生产新型添加剂，进一步强化自身优势，一体化布局+下游客户放量，20 年电解液份额提升至 30%，毛利触底反弹，重回 30%+。 电解液绑定海外大客户逐步放量，基本面支撑六氟涨价新周期，公司业绩新动能不断，主业全面开花。选矿及电池运营业务减值损失计提基本完毕，正极业务开始扭亏，日化业务表现亮眼，公司轻装上阵，电解液龙头再启航！
　　技术为本，客户绑定及一体化布局优势兑现，行业上行周期获取阿尔法。行业底部过程中，公司重视研发，增强布局新型添加剂、新型锂盐,构建差异化壁垒，增强自身竞争力，成长为国内电解液龙头，市占率一路上升至30%+；我们认为公司阿尔法来自于：1）公司打造“硫酸—氢氟酸—氟化锂/五氟化磷—六氟磷酸锂—电解液”产业链布局，独掌液态六氟技术，成本较行业平均降低 10-15%，添加剂、溶剂产能投产，自供比例进一步提高，将显著增厚利润；2)公司绑定下游优质客户，为 CATL 主供应商,占比超过50%，20 年起海外动力将开始放量，进入 LG、松下供应链,并与海外特斯拉签订长期合同，我们预计 2020 年公司出货近 7 万吨，同比+45%，其中海外出货量有望达到 1 万吨， 同比翻番以上， 21 年受益于 LG 及特斯拉放量， 我们预计出货超 11 万吨，同比+60%，市占率进一步提升。
　　基本面支撑六氟涨价周期， 供需结构改善再为公司赋能。 9 月起六氟供给紧张，目前较底部已上涨 30%+，摸高至 10 万元/吨，我们预计 11 月-12 月中旬下游需求旺季将延续，六氟短期供给紧张局面可持续至年底，预计年内六氟价格涨至 11 万，长期来看 21 年为国内电动车销量大年，对应全球六氟磷酸锂 5.6 万吨，而 21 年全球有效供给为 5.8 万吨，供需格局扭转确立， 2 年维度看六氟供需紧平衡，整体供应偏紧+季节性失衡，预计价格 12-15 万元/吨。六氟价格 10 万元/吨对应公司电解液单吨净利 0.7 万元/吨，12 万元/吨对应单吨净利超 0.9 万元/吨，弹性大。公司目前六氟产能 1.2万吨，并计划新增 6 万吨液态六氟产能，六氟自供比例提高将进一步强化公司成本优势，21 年电解液实现量价齐升。
　　盈利预测与投资评级：考虑到公司为全球电解液龙头，行业地位稳固，且稳定绑定国内主流电池企业，海外客户即将放量，海外市占率提升，将充分受益全球电动车化趋势，市占率有望进一步提升，21 年六氟紧供给格局不变，公司有望充分受益涨价周期。我们预计公司 20-22 年归母净利润7/12.06/15.08 亿，同比增长 4193%/72%/25%，对应 PE 为 58x/34x/27x。考虑到公司是电解液龙头，主要客户需求恢复，给予 21 年 50 倍 PE，对应目标价 110.5 元，维持“买入”评级。
　　风险提示：销量不及预期，六氟涨价不及预期